L'Examen du cadre d'emprunt applicable aux principaux organismes fédéraux bénéficiant de la garantie du gouvernement fédéral: 4
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Appendice H

Analyse du coût d'emprunt - Approche

Dans cet appendice, nous mettons l'accent sur la différence éventuelle au chapitre des coûts d'emprunt entre le statu quo et une centralisation intégrale.

Étant donné que les sources et la méthodologie d'emprunt de ces deux scénarios varient considérablement, il est essentiel d'élaborer une approche globale pour établir la comparaison entre les deux.

  • L'approche que nous avons retenue présume que les Emprunteurs continueront d'appliquer leurs politiques concernant la gestion de l'appariement de l'actif et du passif et, par conséquent, qu'ils devront veiller à ce que les fonds recueillis soient au bout du compte appariés à leur actif.
  • C'est pourquoi nous avons décidé d'asseoir la comparaison sur les besoins des Emprunteurs.
  • Par conséquent, lorsque le GC ne recueille pas de fonds dans la forme dont ont besoin les Emprunteurs, soit le GC soit les Emprunteurs sont réputés échanger ces fonds pour qu'ils prennent la forme requise.
  • Si l'on peut avancer qu'il conviendrait d'échanger les besoins des Emprunteurs en des obligations à taux fixe conventionnelles (dites classiques) émises par le GC afin de les comparer au coût d'emprunt du GC, nous avons préféré une approche plus pratique qui tient compte des besoins ultimes des Emprunteurs pour les fonds (autrement dit, le GC émet des obligations classiques qui sont échangées pour des titres aux caractéristiques requises - devises, à taux fixe, à taux variable).

Appendice H

Catégories d'emprunt

Pour les fins de la présente analyse, nous avons groupé les besoins d'emprunt des Emprunteurs en cinq catégories :

  • « Marché monétaire en $CAN » désigne les instruments du marché monétaire en dollars canadiens dont les échéances sont inférieures à 1 an.
  • « Marché monétaire en $US » désigne les instruments du marché monétaire en dollars américains dont les échéances sont inférieures à 1 an.
  • « À terme variable en $CAN » désigne les instruments d'emprunt en dollars canadiens dont l'échéance est supérieure à 1 an et qui sont émis ou font l'objet d'un swap qui les convertit à taux d'intérêt variable.
  • « À terme variable en $US » désigne les instruments d'emprunt dont l'échéance est supérieure à 1 an et qui sont émis ou font l'objet d'un swap qui les convertit à taux d'intérêt variable et émis ou font l'objet d'un swap qui les convertit en dollars américains.
  • « À terme fixe en $CAN » désigne les instruments d'emprunt en dollars canadiens dont l'échéance est supérieure à 1 an et qui sont émis ou font l'objet d'un swap qui les convertit à taux d'intérêt fixe.

Nous n'avons pas utilisé de catégorie « À terme fixe en $US » étant donné qu'aucun Emprunteur ne s'attend à avoir besoin de fonds importants de cette catégorie. Les Emprunteurs ont fait savoir qu'il serait acceptable de placer leurs besoins en dollars américains à long terme dans la catégorie « À terme variable en $US ».

Appendice H

Principales hypothèses

Les principales hypothèses générales qui suivent ont été intégrées à l'analyse. Des hypothèses particulières concernant les emprunts dans les cinq catégories seront abordées lorsque la catégorie donnée sera analysée.

Prix de transfert

  • Comme nous examinons le coût pour le Canada dans son ensemble, le prix de transfert n'a pas été pris en compte, c'est-à-dire que les emprunts que les Emprunteurs contractent auprès du GC sont présumés être uniformes avec les coûts d'émission du GC.

Emprunt après la centralisation

  • Le GC ne modifierait pas son processus courant d'émission d'obligations du Canada et de bons du Trésor du Canada par voie d'adjudication.
  • Le GC ne modifierait pas son processus courant d'émission de bons du Trésor du Canada en dollars américains avec une commission.
  • Le GC n'agirait pas de façon opportuniste et n'émettrait pas de produit structuré ou de produit à taux variable dont l'échéance est supérieure à 1 an.
  • Pour les fins du financement des Emprunteurs, le GC n'émettrait pas d'instruments d'emprunt en dollars américains dont l'échéance est supérieure à 1 an.
  • Par conséquent, les fonds seraient recueillis pour le compte des Emprunteurs dont les échéances sont appariées à celles des titres de référence du GC (par exemple, une obligation du Canada à 5 ans ou un bon du Trésor à 3 mois).
  • Au besoin, un ou plusieurs swaps sont réputés avoir été appliqués à cet emprunt par le GC ou par les Emprunteurs, de sorte que l'Emprunteur reçoive de fait le type d'instrument qui convient le mieux à ses besoins.

Coût des fonds

  • En raison de la forte demande sur le marché, le coût des fonds du GC ne serait pas touché par les volumes additionnels que la centralisation exige.

Liquidité des Emprunteurs

  • Cette analyse exclut les coûts ou les économies se rapportant aux changements de la liquidité des Emprunteurs qui peuvent survenir à la suite de la centralisation des emprunts.

Billets structurés

  • Cette analyse compare le coût des fonds de produits classiques à ceux des produits structurés sans rajustement en points de base pour tenir compte des différents niveaux de risques associés à chaque produit.

Transition

  • Aucun coût d'établissement d'un emprunteur centralisé n'a été envisagé.
  • Aucun changement des coûts de fonctionnement par suite de la centralisation n'a été envisagé.

Appendice H

Hypothèses - Besoins d'emprunt futurs

Le montant des emprunts prévus dans chacune des catégories désigne la moyenne des attentes pour cinq années (de 2005 à 2009) avec et sans la FCH.

  • Lorsque nous avons préparé le tableau, nous avons d'abord examiné les plans d'emprunt des Emprunteurs.
  • Après avoir discuté avec les trésoriers des Emprunteurs, nous avons précisé notre interprétation des plans d'emprunt et y avons intégré au besoin des renseignements supplémentaires.
  • Nous avons ensuite réparti les besoins d'emprunt dans les cinq catégories indiquées.
  • Le chiffre indiqué pour la catégorie Marché monétaire désigne l'encours moyen prévu à un moment donné.
  • Le chiffre indiqué pour les catégories À terme variable et À terme fixe désigne le montant prévu qui devra être emprunté à chaque année. L'échéance de ces emprunts devrait se situer en moyenne à cinq ans.
  • Il convient de signaler que les grands besoins de produits à terme variables découlent de la préférence des clients des Emprunteurs qui, dans l'environnement actuel de faibles taux d'intérêt, tendent à privilégier les taux variables. Advenant un retour à la préférence pour les taux fixes, alors les combinaisons du présent tableau pourraient changer considérablement.
  • Ensemble, les Emprunteurs prévoient une grande portion de leurs besoins d'emprunt dans la catégorie À terme variable et une partie importante de leurs besoins dans la catégorie À terme fixe en se servant de divers produits structurés (souvent par l'entremise de billets à moyen terme), qui font habituellement l'objet de swaps pour combler les besoins des Emprunteurs.

Nous avons indiqué pour chaque Emprunteur le besoin moyen d'emprunt pour chaque catégorie utilisée pour ce dernier dans les présentes et avons reçu confirmation de ce montant.

Besoin moyen d'emprunt de 2005 à 2009

M $CAN

Avec la FCH Sans la FCH
Marché monétaire

Marché monétaire en $CAN

12 300 12 300

Marché monétaire en $US

4 600 4 600

Total partiel

16 900 16 900
À terme

À terme variable en $CAN

4 300 2 100

À terme variable en $US

6 400 6 400

À terme fixe en $CAN

14 700 2 900

Total partiel

25 400 11 400

Total des besoins moyens d'emprunts 42 300 28 300

 

Appendice H

Scénario de référence et analyse de la sensibilité

Dans la présente analyse, nous nous penchons sur la différence entre le coût des fonds obtenu selon le statu quo et celui par suite d'une présumée centralisation. Cette différence tient compte de l'éventuelle réduction (ou augmentation) des coûts d'emprunt par suite de la centralisation, c'est-à-dire une réduction ou une augmentation du taux et des sommes versés au marché par suite de la centralisation, qui sont désignés respectivement « économies » et « coûts » dans les présentes. En ce qui concerne les Emprunteurs, les éventuelles économies désignent une réduction des coûts d'emprunt directs payés au marché, qui peut être transmise aux intervenants.

Nous avons préparé pour chacune des cinq catégories d'emprunt un scénario de référence qui indique les éventuelles économies (ou les éventuels coûts) annuels et sur cinq ans par suite de la centralisation, en nous servant des hypothèses suivantes.

  • Les économies annuelles (les coûts annuels) désignent les économies ou les coûts éventuels pour la première année après la centralisation.
  • Les économies (les coûts) sur cinq ans désignent les économies ou les coûts éventuels pour les cinq premières années après la centralisation, non actualisés.
  • Par conséquent, pour la catégorie Marché monétaire, les économies sur cinq ans désignent le produit obtenu en multipliant par cinq les économies réalisées la première année.
  • Pour les catégories À terme variable et À terme fixe, les économies sur cinq ans appliquent un multiple de 15, étant donné que les économies de la première année seront réalisées pour cinq ans, celles de la deuxième année seront réalisées pour quatre ans et ainsi de suite (5+4+3+2+1=15). Il convient de signaler que ce multiple de 15 peut en quelque sorte surestimer les économies éventuelles dans certaines catégories étant donné que certains titres de créance à long terme émis par les Emprunteurs peuvent être rachetés avant leur échéance.
  • Dans le scénario de référence, notre objectif a été de nous servir des données qui représentent le mieux le coût des fonds sur un cycle du marché, puisque la présente analyse porte sur une période de projections sur cinq ans. Nous constatons que le coût des fonds en 2000 et en 2001 était aberrant dans nombre des catégories en raison non seulement de changements sur les marchés mais aussi de changements des programmes et de l'approche aux marchés des Emprunteurs. C'est pour cela que nous avons utilisé la moyenne pour trois ans de 2002 à 2004 aux fins du scénario de référence pour l'examen du cycle du marché.

Nous avons ensuite mené une analyse de sensibilité par rapport au scénario de référence.

  • Pour chacune des cinq catégories d'emprunt, nous avons créé la « pire éventualité » et la « meilleure éventualité » en faisant varier les économies éventuelles (ou les coûts éventuels) selon un nombre approprié de points de base, comme il est expliqué sur les pages suivantes pour chaque catégorie. .
  • Par souci de clarté, la Pire éventualité désigne « la pire éventualité pour la centralisation », c'est-à-dire la situation dans le cadre de laquelle les emprunts centralisés seraient les moins favorables.

Appendice H

Coût des fonds sur cinq ans

Nous avons mené une analyse du coût des fonds sur cinq ans pour chacun des Emprunteurs pour les cinq catégories, comme suit :

  • Nous avons examiné le coût des fonds pour 2000, 2001, 2002, 2003 et 2004 que les Emprunteurs ont fourni.
  • Dans la plupart des cas, l'analyse du coût des fonds comprend des commissions. Lorsque le coût des fonds ne comprend pas les commissions, nous l'avons ajusté quant aux commissions, après en avoir discuté avec les trésoriers.
  • L'analyse du coût des fonds n'a pas utilisé le coût des fonds absolu mais plutôt une comparaison avec des titres de référence, comme suit :

-  Marché monétaire en $CAN

Bons du Trésor du Canada
- Marché monétaire en $US

LIBORLIBOR

- À terme variable en $CAN 

Acceptations bancaires (AB)

- À terme variable en $US 

LIBORLIBOR

- À terme fixe en $CAN 

Obligations du Canada

  • Habituellement, les Emprunteurs utilisent l'échéance des titres de référence qui s'apparente le plus à celle de leurs propres emprunts afin de mieux mesurer le rendement.
  • Pour calculer le coût moyen des fonds d'une année donnée par opposition à un titre de référence, nous avons pondéré le coût des fonds de chaque Emprunteur en fonction des emprunts futurs prévus dans cette catégorie. Nous tenons à signaler que nous n'avons pas utilisé les emprunts historiques de chacune des cinq années étant donné que notre analyse visait l'examen des coûts d'emprunt futurs et que les coûts moyens des fonds pondérés à l'avenir comprendront les coûts réels des fonds pondérés en fonction de leurs emprunts futurs prévus.

Nous avons indiqué à chaque Emprunteur le coût moyen des fonds pour chaque année pour chacune des catégories utilisées par cet Emprunteur et nous avons reçu des confirmations.

Appendice H

Marché monétaire en $CAN

  • Le tableau adjacent montre les coûts des Emprunteurs par rapport aux bons du Trésor de référence du GC.

Marché monétaire en $CAN

Analyse de sensibilité

De référence

Pire éventualité

Meilleure éventualité

Épargne en points de base

1,8

0,0

4,0

(M$CAN)      
Économies (coûts) - 1 an

2,2

0,0

4,9

Économies (coûts) - 5 ans

10,9

0,0

24,7

  • Puisque c'est le GC qui établit cette référence, le coût d'emprunt présumé par suite de la centralisation correspond au taux des bons du Trésor du GC, et la différence représente les éventuelles économies.
  • Pour le scénario de référence, nous présumons d'une moyenne pour les trois dernières année (soit une prime de 1,8 point de base) afin de tenir compte des récents coûts d'emprunt sur un cycle.
  • Le Canada pourrait épargner 2,2 millions de dollars par année ou 10,9 millions sur cinq ans.
  • Pour la pire éventualité, nous présumons que les Emprunteurs emprunteraient à un taux correspondant à celui des bons du Trésor étant donné que la plupart des Emprunteurs peuvent atteindre ce taux de temps à autre.
  • Ce scénario ne procure aucune économie.
  • Pour la meilleure éventualité, nous présumons que les écarts des bons du Trésor s'élargiraient par rapport aux niveaux de 2000 et de 2001 sur un cycle et, par conséquent, nous utilisons une prime de 4,0 points de base, représentant la moyenne de cinq ans.
  • Le Canada pourrait épargner 4,9 millions de dollars par année ou 24,7 millions sur cinq ans.

Appendice H

Marché monétaire en $US

La référence utilisée dans cette analyse est le LIBOR.
Les données du marché par opposition au LIBOR en ce qui a trait à la centralisation représentent le coût d'emprunt tout compris du GC (incluant les commissions) pour les bons du Trésors du Canada à 3 mois en $US pour chaque année, qui a été fourni par la Banque du Canada.
  • Pour le scénario de référence, nous présumons que le Canada épargnerait 9,2 points de base lors de la centralisation, en appliquant la moyenne sur trois ans.
  • Le Canada pourrait épargner 4,2 millions de dollars par année ou 21,2 millions sur cinq ans.
Pour la pire éventualité, nous réduisons les économies éventuelles de 2,6 points de base pour les porter à 6,6 points de base, soit les meilleurs résultats pour les Emprunteurs au cours des cinq dernières années.
  • Le Canada pourrait épargner 3,1 millions de dollars par année ou 15,3 millions sur cinq ans.
  • Pour la pire éventualité, nous avons augmenté les économies éventuelles de 3,3 points de base pour les porter à 12,5 points de base, soit les mêmes résultats qu'en 2004.
  • Le Canada pourrait épargner 5,8 millions de dollars par année ou 28,8 millions sur cinq ans.

Marché monétaire en $US

Analyse de sensibilité

De référence

Pire éventualité

Meilleure éventualité

Épargne en points de base

9,2 6,6 12,5
(M$CAN)      
Économies (coûts) - 1 an 4,2 3,1 5,8
Économies (coûts) - 5 ans 21,2 15,3 28,8

 Appendice H

À terme variable en $CAN

La référence utilisée pour évaluer le financement à taux variable est habituellement les acceptations bancaires (AB).
  • Dans cette catégorie, les Emprunteurs ont réalisé un coût des fonds se situant entre 20 et 25 points de base en deçà des AB, car la grande majorité des émissions de cette catégorie prennent la forme de billets structurés.
  • Dans le scénario de centralisation, le GC est réputé augmenter son émission d'obligations de référence du Canada à 5 ans, qui peuvent être échangées en des taux variable au moyen des taux de la courbe des swaps du Canada à 5 ans. Pour préparer le graphique, nous avons d'abord ajusté les écarts de swap affichés pour tenir compte de la différence entre les échéances de l'obligation du swap et de l'obligation de référence sous-jacente, puis nous les avons rajusté de 0,5 point de base pour tenir compte du fait que quelques obligations de référence des Emprunteurs se servent d'échéances à 3 mois par opposition à l'échéance à 1 mois et la courbe de swap. Cela détermine le coût présumé de la centralisation.
  • Comme le montre le graphique, les coûts subis par les Emprunteurs sont inférieurs à ceux auxquels le GC s'attendrait dans cette catégorie. Le coût d'emprunt direct inférieur devrait découler des risques supplémentaires assumés par suite de l'émission de ces billets et ne traduit pas la capacité des Emprunteurs d'obtenir de meilleurs taux que ceux du GC après pondération quant au risque.
Dans le scénario de référence sans la FCH, on présume que le GC émettrait au taux des AB moins 14 et les Emprunteurs, au taux des AB moins 23, soit les moyennes sur trois ans.
  • Il en coûterait au Canada 1,9 million de dollars par année ou 28 millions sur cinq ans.
  • Il faut remarquer que les coûts de centralisation présumés sont les taux de swap affichés et qu'il se peut que le GC obtienne des taux meilleurs que ceux affichés en raison du volume des émissions. Ce point n'a pas été pris en compte dans les présentes.
  • Dans la pire éventualité, nous avons soustrait 4,0 points de base pour obtenir 12,9 points de base négatifs, ce qui traduit approximativement les meilleurs résultats des Emprunteurs au cours des cinq dernières années.
  • Il en coûterait au Canada 2,7 millions de dollars par année ou 40,6 millions sur cinq ans.
  • Dans la meilleure éventualité, nous avons repris les mêmes 4,0 points de base pour obtenir un coût de 4,9 points de base, ce qui traduit le potentiel de réduction de la disponibilité des billets structurés.
  • Il en coûterait au Canada 1,0 million de dollars par année ou 15,4 millions sur cinq ans.
  • Si la FCH est incluse (voir la partie inférieure du dernier tableau), qui émet des titres d'obligation classiques à un coût supérieur, des économies peuvent être réalisées même selon le scénario de la pire éventualité.

À terme variable en $CAN

SANS LA FCH
Analyse de sensibilité
De référence Pire éventualité Meilleure éventualité

Épargne en points de base

-8,9 -12,9 -4,9
(M$CAN)
Économies (coûts) - 1 an -1,9 -2,7 -1,0
Économies (coûts) - 5 ans -28,0 -40,6 -15,4
SANS LA FCH
Analyse de sensibilité
De référence Pire éventualité Meilleure éventualité
Épargne en points de base 6,0 2,0 10,0
(M$CAN)
Économies (coûts) - 1 an 2,9 0,9 4,3
Économies (coûts) - 5 ans 38,7 12,9 64,5

 

Appendice H

À terme variable en $US

  • Le LIBOR est la référence de ce financement, et les coûts courants des Emprunteurs y sont comparés.
  • Dans le scénario de la centralisation, nous avons présumé que le GC commencerait par une obligation de référence du Canada à 5 ans, qui serait par la suite échangée à un taux variable, après quoi, un swap de base servirait à faire le swap en $US.
  • Au cours des quatre dernières années, le GC a fait des swaps d'obligations du Canada classiques à des taux variables en $US, ce qui lui a permis de recueillir plus de 6 milliards de dollars américains à un taux moyen de LIBOR moins 41, avec un écart type inférieur à 4 points de base. Ce résultat est passablement meilleur que le LIBOR moins 28 utilisé dans le graphique, qui est fondé sur les taux affichés. Par conséquent, même si nous nous attendons à ce que les économies réalisées par suite de la centralisation dépassent les montants indiqués dans les présentes, nous ne possédons pas suffisamment de points de données pour utiliser ces données.
  • Dans le scénario de référence, nous avons utilisé le moyenne sur trois ans parce que les Emprunteurs ont considérablement modifié leur approche depuis 2000 et 2001.
  • Le Canada pourrait épargner 2,1 millions de dollars par année ou 31,9 millions sur cinq ans.
  • Il faut signaler que les coûts de centralisation présumés sont fondés sur les taux de swap affichés. Selon l'expérience du GC, le Canada pourrait obtenir des taux meilleurs que ceux affichés en raison du volume des émissions. Nous n'avons pas tenu compte de ce fait dans les présentes.
  • Pour la pire éventualité, nous avons utilisé les meilleurs résultats des Emprunteurs au cours des cinq dernières années à 2,0 points de base.
  • Le Canada pourrait épargner 1,3 million de dollars par année ou 18,9 millions sur cinq ans.
  • Pour la meilleure éventualité, nous avons utilisé la moyenne sur cinq ans de 8,4 points de base.
  • Le Canada pourrait épargner 5,4 millions de dollars par année ou 80,5 millions sur cinq ans.
  • Les emprunts en $CAN lorsque les Emprunteurs ont besoin de $US augmentent le risque de contrepartie par suite de la centralisation.

À terme variable en $US

Analyse de sensibilité

De référence

Pire éventualité

Meilleure éventualité

Économe en point de base

3,3

2,0

8,4

(M$CAN)

     

Économies (coûts) - 1 an

2,1 1,3 5,4

Économies (coûts) - 5 ans

31,9 18,9 80,5

 

Appendice H

À terme fixe en $CAN (sans la FCH)

  • Le tableau adjacent montre les coûts des Emprunteurs par rapport aux obligations de référence du Canada à 5 ans.
  • Puisque c'est le GC qui établit cette référence, le coût d'emprunt présumé par suite de la centralisation correspond au taux des obligations du Canada à 5 ans, et la différence représente les éventuelles économies.
  • Pour le scénario de base, nous avons présumé d'une moyenne pour les trois dernières années (soit une prime de 11,1 points de base) pour tenir compte des récents coûts d'emprunt sur un cycle.
  • Le Canada pourrait épargner 3,2 millions de dollars par année ou 48,1 millions sur cinq ans.
  • Il faut noter que la moyenne sur trois ans de 11,1 points de base ne tient pas compte du taux du marché pour les obligations classiques. Le coût des fonds obtenu tient compte de la combinaison d'obligations classiques et de billets structurés émis par les Emprunteurs. Pour chacune des cinq dernières années, le coût intégral de l'émission d'obligations classiques par les Emprunteurs a été d'au moins 5 points de base supérieurs aux chiffres indiqués dans le tableau.
  • Pour la pire éventualité, nous avons présumé que les Emprunteurs pourraient réduire leurs primes de 2 points de base.
  • Le Canada pourrait épargner 2,6 millions de dollars par année ou 39,4 millions sur cinq ans.
  • Pour la meilleure éventualité, nous avons symétriquement assumé une augmentation de et de 2 points de base de la prime, ce qui la porterait à 13,1.
  • Le Canada pourrait épargner 3,8 millions de dollars par année ou 56,8 millions sur cinq ans.

À terme fixe en $CAN (sans la FCH)

Analyse de sensibilité

De référence

Pire éventualité

Meilleure éventualité

Économie en point de base

11,1

9,1

13,1

(M$CAN)

 

 

 

Économies (coûts) - 1 an

3,2 2,6 3,8

Économies (coûts) - 5 ans

48,1 39,4 56,8

 

Appendice H

À terme fixe en $CAN (avec la FCH)

Cette page contient les mêmes renseignements et la même comparaison que la précédente, mais elle inclut la FCH.
  • Parce qu'il s'agit d'un produit classique non structuré émis en grand volume, le fait d'inclure les Obligations hypothécaires du Canada de la FCH augmente les écarts moyens pondérés obtenus par les Emprunteurs.
  • Pour le scénario de référence, nous avons de nouveau présumé d'une moyenne pour les trois dernières années (soit une prime de 16,1 points de base) pour tenir compte des récents coûts d'emprunt sur un cycle.
  • Le Canada pourrait épargner 23,7 millions de dollars par année ou 354,8 millions sur cinq ans.
  • Pour la pire éventualité, nous avons présumé que les Emprunteurs réduiraient leurs écarts de 3 points de base, surtout en présumant de la poursuite de la tendance de resserrement des écarts des OHC.
  • Le Canada pourrait épargner 19,2 millions de dollars par année ou 288,7 millions sur cinq ans.
  • Pour la meilleure éventualité, nous avons présumé que les écarts pourraient s'élargir des mêmes 3 points de base et passer à 19,1.
  • Le Canada pourrait épargner 28,1 millions de dollars par année ou 421,0 millions sur cinq ans.

À terme fixe en $CAN (avec la FCH)

Analyse de sensibilité

De référence

Pire éventualité

Meilleure éventualité

Économie en point de base

16,1

13,1

19,1

(M$CAN)

Économies (coûts) - 1 an

23,7 19,2 28,1

Économies (coûts) - 5 ans

354,8 288,7 421,0

 

Appendice H

Ensemble

Avec la FCH - Besoins d'emprunts moyens 42,3 G$ Sans la FCH - Besoins d'emprunts moyens 28,3 G$
Économies grâce à la centralisation (coûts) Économies annuelles (coûts)

Économies théoriques après 5 ans (coûts)

Économies grâce à la centralisation (coûts) Économies annuelles (coûts) Économies théoriques après 5 ans (coûts)
(Points de base) (M$CAN) (Points de base) (M$CAN)


De référence 8,2 34,8 457,5 De référence 3,5 9,9

 84,2

Pire éventualité 5,8 24,4 335,7 Pire éventualité 1,5 4,2

 33,0

Meilleure éventualité 11,4 48,4 619,4 Meilleure éventualité 6,7 18,8  175,4
  • Dans l'ensemble, on s'attend à des économies de 34,8 millions de dollars la première année après la centralisation et de 457,5 millions sur cinq ans selon le scénario de référence. Des économies appréciables demeurent réalisables selon le scénario de la pire éventualité.
  • Il convient de signaler la réduction appréciable des économies en points de base si la FCH est retirée de l'analyse. Il en est ainsi parce que l'émission de la FCH n'est pas structurée (c'est-à-dire ne fait pas l'objet d'un swap et est classique) et que l'émission est de taille considérable sur le marché canadien.
  • Par conséquent, si la FCH est exclue, le scénario de référence diminue et passe à 9,9 millions de dollars la première année et à 84,2 millions sur cinq ans.
  • Toutefois, le scénario de référence varie en fonction de l'évolution des marchés de capitaux et de swaps. Les économies prévues s'étaleraient entre 4 et 19 millions de dollars la première année ou entre 84 et 175 millions sur cinq ans.
  • Les économies seraient plus appréciables par suite de la centralisation si les billets structurés étaient présentés après rajustement quant au risque ou si, par suite de la centralisation, le GC pouvait obtenir des taux meilleurs que les taux de swap affichés.

Appendice I

Attributs

Les diverses solutions de rechange sont évaluées en fonction des neuf attributs suivants :

  • coût d'emprunt direct;
  • gestion de la cote de crédit du Canada;
  • diversité et convenance des produits d'emprunt;
  • qualité et liquidité des marchés de capitaux canadiens;
  • rapports financiers;
  • liquidité des Emprunteurs;
  • activités des Emprunteurs;
  • gestion du risque financier;
  • gouvernance et reddition de comptes.

Coût d'emprunt direct

Pourquoi est-ce pertinent?

  • L'objectif fondamental annoncé publiquement de la stratégie de gestion de la dette du ministère des Finances Canada est de recueillir des fonds stables et à faible coût pour le gouvernement du Canada.
  • Dans le contexte macroéconomique plus étendu de la politique publique, les émetteurs qui profitent de la cote de crédit du Canada sont responsables auprès des contribuables canadiens de l'obtention du coût d'emprunt pondéré quant au risque le moins élevé possible.

Coût d'emprunt intégral

  • Il importe de tenir compte des écarts, commissions et coûts d'infrastructure.

Infrastructure

  • D'après nos entrevues, ensemble, les services de trésorerie des Emprunteurs comptent 58 employés, mais ces derniers ne participent pas tous aux activités de financement directes.
  • Ce dénombrement collectif ne devrait pas changer beaucoup dans un scénario de centralisation :
  • les Emprunteurs conserveraient à l'interne la GAP, la gestion de la dette, la gestion de la liquidité, le soutien des programmes de prêt et d'assurance ainsi que l'expertise en gestion des investissements;
  • les quelques ressources (s'il en est) que les Emprunteurs épargneraient seraient requises à l'EFC.
  • En dépit du chevauchement, il n'existe pas de système de négociation ou d'information standard entre les Emprunteurs.
  • L'évaluation des solutions de rechange autres que le statu quo exigera l'analyse et la prise en compte des coûts de transition requis pour modifier les infrastructures actuelles de trésorerie.

Objectifs relatifs au coût des fonds

  • À court terme : pour l'activité sur le marché monétaire en $CAN et en $US, les Emprunteurs ont fixé les objectifs suivants :
  • Bons du Trésor taux uniforme à +5 points de base ou LIBOR US -10 points de base à -20 points de base;
  • le coût des fonds intégral obtenu au cours de l'année dernière se situait entre bons du Trésor +1 point de base à bons du Trésor +2,5 points de base;
  • les Emprunteurs n'ont versé aucune commission pour les émissions sur le marché monétaire.
  • Financement à terme à taux variable et à taux fixe
  • Selon les caractéristiques des actifs financés, les Emprunteurs établiront leurs objectifs soit en termes d'obligations du Canada (« OC ») soit en termes de taux variable.
  • Ainsi, les objectifs observés s'étalaient comme suit :
Fixe Variable
OC +12 points de base pour l'échéance 5 ans

OC +18 points de base pour l'échéance 10 ans

AB -20 points de base à -40 points de base

LIBOR -30 points de base à -40 points de base

  • Les objectifs susmentionnés pour les taux variables et fixes comprennent tous les coûts, y compris les commissions.

Coût des fonds pondéré quant au risque

  • À l'heure actuelle, aucune méthodologie officielle d'établissement du coût des fonds pondéré quant au risque n'a été instaurée, alors que les produits structurés supposent plus de risques que les produits classiques.
  • Les objectifs indiqués par certains Emprunteurs (qui sont les plus actifs et qui ont la plus longue expertise des structures d'émission) sont beaucoup plus agressifs que ceux pour les émissions classiques ayant des échéances semblables. Nous croyons comprendre que toutes ces émissions sont des propositions faites par des courtiers et que les Emprunteurs doivent être en mesure de déterminer d'eux-mêmes si le coût des fonds qui résulte des billets structurés reflète pleinement le prix du risque de crédit ainsi que le coût réel de l'option de rachat de l'émission qui est conférée à la contrepartie.
  • Les billets structurés comportent les risques additionnels suivants :
  • questions liées à l'évaluation, à la complexité et au risque de contrepartie;
  • recours, dans certaines structures, à des indices qui pourraient éprouver des difficultés à long terme;
  • risque lié à la réponse de l'investisseur à la demande de rachat anticipé;
  • risque lié au transfert (refinancement) à la demande de rachat anticipé.

Gestion de la cote de crédit du Canada

Pourquoi est-ce pertinent?

  • Le gouvernement du Canada a une cote de AAA et il jouit d'une bonne réputation à titre d'emprunteur sur les marchés canadiens et internationaux.
  • Les Emprunteurs utilisent la même cote de crédit, en ce sens que leurs programmes d'emprunt dépendent de leur réputation et de la cote AAA du GC.
  • Les mesures prises par les parties qui partagent une cote influent sur toutes les autres parties.
  • L'impression que le marché et le public se font de la cote de crédit du Canada est essentielle puisque le Canada est un État souverain. C'est pourquoi

« La décision du gouvernement de placer ses titres libellés en monnaie nationale par voie d'adjudication était conforme à l'évolution des pratiques des autres grands États souverains. »[1]

  • Les emprunts du GC doivent être perçus comme s'inscrivant dans un processus transparent qui est juste pour tous les participants du marché. Ces dernières années, le ministère des Finances Canada et la Banque du Canada ont instauré un certain nombre de mesures pour améliorer la transparence des marchés canadiens à revenu fixe tout en tentant d'arriver à un compromis équilibré entre une plus grande transparence et la liquidité du marché. Par ailleurs, ces développements sont survenus dans un contexte de réduction des émissions d'emprunts et d'augmentation de la concentration entre moins de courtiers primaires.[2]

Observations sur la perception du marché et sur le processus

  • Bien qu'ils partagent une cote avec le GC, les Emprunteurs ont leur propre réputation sur le marché et elle est habituellement bonne.
  • La plupart des États souverains, à l'instar du Canada, recourent au processus d'adjudication, qui est des plus transparents.
  • La FCH n'émet pas de titres par voie d'adjudication, mais elle a des émissions trimestrielles que le marché attend.
  • Les autres Emprunteurs sont « opportunistes », en ce sens qu'ils n'émettent pas d'obligations de référence ou n'ont pas de calendrier régulier d'émissions, mais qu'ils surveillent le marché puis empruntent lorsque les conditions sont bonnes par rapport à leurs coûts d'emprunt souhaités.

Diversité et convenance des produits d'emprunt

Pourquoi est-ce pertinent?

  • La perception du marché et la réputation sur le marché sont des facteurs extrêmement délicats pour le GC.
  • La quête de moyens novateurs de traiter de la problématique liée à la réduction de la dette est encouragée tout comme le maintien d'une variété de modes de financement.
  • Les avantages des structures doivent être examinés du point de vue du coût des fonds ajusté quant au risque.
  • Le financement obtenu grâce à des produits structurés axés sur le marché de détail pose des questions liées à la politique publique et au risque lié à la réputation qui devraient être attentivement prises en compte.

Observations

  • Les Emprunteurs, à l'exception de la SCHL et de la FCH, émettent des billets structurés qui réduisent leurs coûts d'emprunt. De fait, le financement structuré permet aux Emprunteurs d'obtenir des fonds à taux variable à moindre coût que celui qu'ils pourraient obtenir en émettant des effets de papier commercial (ils reproduisent les produits financiers existants à moindre coût).
  • Cette approche des Emprunteurs ressemble à celle de nombreuses autres « agences » dans le monde entier.
  • Elle donne accès à des marchés ciblés où les États souverains ne sont habituellement pas présents (émissions de moins de 10 millions de dollars américains) et où les Emprunteurs ont toute la faveur des investisseurs en raison de leur structure de propriété claire (le risque de crédit ultime est quelque peu moins clair pour les États européens quasi-souverains).
  • Grâce à leurs billets à moyen terme structurés, les Emprunteurs comblent un besoin du marché en émettant des produits synthétiques qui ne seraient par ailleurs pas disponibles sur le marché et, par conséquent, ils satisfont à des demandes particulières d'investisseurs notamment :
  • pour des instruments financiers qui s'apparient aux exigences des investisseurs institutionnels qui veulent des rendements supérieurs en période de faible taux d'intérêt ou à des fins qui sont directement liées aux autres exigences du portefeuille d'un épargnant;
  • pour permettre aux investisseurs de prendre des risques de marché tout en minimisant le risque de crédit grâce à un émetteur sous-jacent ayant la cote AAA et dont le capital est protégé.
  • Les courtiers apprécient les billets à moyen terme parce qu'ils procurent des commissions et des revenus de produits dérivés tout en comblant les besoins des emprunteurs et des investisseurs.
  • Les billets structurés émis par les Emprunteurs permettent aux investisseurs institutionnels d'avoir accès à des émetteurs ayant la cote AAA qui n'exigent pas de charges au titre du capital pour le risque de crédit (0 % pondéré par la BRI). L'émission de billets structurés ajoute un élément de complexité au chapitre de la gestion du risque de crédit des stratégies de gestion du risque des Emprunteurs étant donné que l'évaluation à la valeur du marché des niveaux de risque de crédit change en fonction du mouvement des devises et des taux d'intérêt et doit être mesurée pour bien déterminer les niveaux exacts de crédit pour les contreparties.
  • Il ressort des réponses obtenues lors des entrevues que les investisseurs institutionnels au Canada évitent habituellement ces produits, qu'ils jugent trop coûteux comparativement à ce qu'ils peuvent réaliser par eux-mêmes : ils estiment que ces produits constituent en définitive davantage un produit de détail. Au nombre des préoccupations soulevées concernant les émissions de titres ciblés sur le marché de détail, mentionnons : (1) Les investisseurs de détail comprennent-ils le rôle de l'Emprunteur dans la transaction? ou (2) Si les investisseurs ne tirent aucun rendement de l'émission, la réputation de la cote de crédit du Canada sera-t-elle entachée?
  • Les questions suivantes sont au nombre de celles qui sous-tendent toutes les émissions de billets structurés : (1) les Emprunteurs comprennent-ils pleinement les émissions et peuvent-ils désassembler le produit?, (2) pour convertir le billet structuré dans les besoins de l'Emprunteur, des swaps complexes sont exécutés avec des contreparties dont la cote est inférieure à celle des Emprunteurs et (3) les Emprunteurs établissent-ils correctement le prix du risque de structure et de contrepartie lorsqu'ils se fixent des objectifs d'emprunt?
  • Lors de l'examen que nous avons mené des billets structurés émis par les Emprunteurs, nous avons constaté que la contrepartie des swaps ou des autres dérivés négociés hors cote qui couvrent ces structures est l'agent officiel aux calculs. Si, en soi, cette situation n'est ni mauvaise ni inhabituelle, elle renforce le fait que les Emprunteurs devraient arriver à leurs propres évaluations indépendantes pour veiller à ce qu'ils soient traités équitablement par leur contrepartie et à ce qu'ils évaluent adéquatement leurs risques de marché et de crédit sur lesdites structures. Les Emprunteurs ont fait savoir qu'ils possédaient cette capacité.
  • Étant donné que nombre de ces structures comportent des clauses de remboursement anticipé, elles peuvent exacerber le risque de transfert et, partant, le risque de marché, c'est-à-dire lorsque la dette doit être transférée à un coût inhabituellement élevé.[3] Les remboursements anticipés sont généralement couverts et, s'ils ne le sont pas, l'Emprunteur ne paiera vraisemblablement pas plus que le coût moyen plutôt qu'un coût élevé. Les périodes de remboursement par anticipation sont habituellement assez courtes.
  • Dans leurs Directives pour la gestion de la dette publique,[4] le FMI et la Banque mondiale proposent ce qui suit :

« Si besoin est, l'émission d'instruments à option intégrée - tels que les bons d'épargne remboursables à vue au détenteur - peut également contribuer à diversifier l'offre d'instruments. Toutefois, même lorsqu'il existe de bonnes raisons d'émettre de tels instruments, les gestionnaires de la dette doivent observer une grande prudence et s'assurer que les risques inhérents aux options intégrées et autres instruments dérivés sont bien intégrés à la structure de gestion du risque et que les instruments et les risques sont bien compris de l'émetteur comme des autres participants du marchés. »

Qualité et liquidité des marchés de capitaux canadiens

Pourquoi est-ce pertinent?

  • Les bons du Trésor et les obligations du Canada servent de référence à partir de laquelle sont mesurés tous les autres emprunteurs sur les marchés de capitaux à revenu fixe du Canada.
  • C'est pourquoi le gouvernement du Canada établit des émissions de référence et prend sans cesse des mesures pour maintenir une courbe de rendement viable et liquide.

Mesures de la liquidité

  • L'étroitesse de l'écart acheteur-vendeur.
  • La taille des émissions de référence : les rachats, les échanges et la réouverture des émissions ont tous été très utiles pour maintenir des émissions de référence de taille saine ces dernières années. Toutefois la Banque du Canada et d'autres observateurs du marché conviennent que ces programmes ont atteint la maturité et que, compte tenu de la réduction de la taille de la dette globale jumelée au transfert d'une grande part des titres de créance émis en bons du Trésor, les émissions de référence de taille minimale pourraient diminuer quelque peu au cours des prochaines années, ce qui constitue un défi au chapitre du maintien de la liquidité.
  • Les volumes des transactions.
  • La capacité de mener des transactions de taille appréciable avec une incidence minimale sur le marché.
  • Le nombre d'intervenants sur le marché : en 1997, 30 courtiers distribuaient des titres du GC; ce nombre s'établissait à 20 en octobre 2004. Trois grands courtiers primaires américains ont quitté le marché canadien en 2001. La concentration du marché primaire s'accroît - les cinq grands courtiers primaires comptaient pour 57,4 % des émissions en 1999-2000 et pour 68,1 % en 2003-2004.[5]

Observations tirées des entrevues

  • L'émission des obligations du GC, après avoir atteint un sommet de 54 G$ en 1996-1997, a reculé depuis pour s'établir à 35,5 G$ en 2004-2005, soit une réduction d'environ un tiers sur la période. Le programme devrait poursuivre son recul cette année pour s'établir à 33 G$.
  • Une grande partie de la liquidité du Canada est consommée par des investisseurs qui comptent garder leurs émissions jusqu'à échéance et qui ne les négocient pas souvent.
  • Près de la moitié des courtiers canadiens ont dit qu'ils ne s'inquiétaient pas de la liquidité, tandis que l'autre moitié a fait savoir que, si la liquidité était acceptable aujourd'hui, ils avaient des craintes pour l'avenir.
  • Dans l'ensemble, les investisseurs s'inquiètent davantage de la liquidité future que les courtiers et ceux qui transigent dans les obligations du Canada à long terme tendent à trouver que la liquidité n'est pas suffisante au long terme et qu'il est difficile de transiger avec aise des montants importants à ce point sur la courbe.
  • Les courtiers étrangers ont dit qu'à leur avis, la liquidité était suffisante pour les courtiers et les investisseurs canadiens, mais non pour les courtiers et investisseurs étrangers.
  • Les courtiers et investisseurs étrangers ont fait savoir qu'ils s'inquiétaient de la concentration des pouvoirs auprès des courtiers canadiens.
  • Les personnes interrogées ont dit que la demande d'obligations au Canada et à l'échelle internationale avait atteint un sommet inégalé et qu'elle continuait d'augmenter.
  • Les seules émissions des Emprunteurs réputées avoir une liquidité raisonnable sont les OHC.
  • Les personnes interrogées ont dit que le point à 5 ans de la courbe du rendement est celui que les marchés ont tendance à préférer et que le GC ne devrait abandonner ce point pour aucune raison.
  • Les courtiers et investisseurs étrangers ont fait savoir que le GC jouissait d'une excellente réputation à l'échelle mondiale et que toute offre supplémentaire éventuelle pourrait facilement être absorbée par le marché sans influer sur le prix.

Rapports financiers

Pourquoi est-ce pertinent?

  • En changeant le statu quo, on pourrait changer la quantité de titres de créance signalée dans les Comptes publics du Canada (les états financiers du Canada) et, partant, changer divers chiffres signalés comme le ratio de la dette au PIB et les frais d'intérêt en pourcentage des dépenses.

Politiques en matière de comptabilité et de rapports financiers

  • Le GC suit les lignes directrices en matière de rapports financiers énoncées par le Conseil sur la comptabilité dans le secteur public (CCSP).
  • Aux termes de ces lignes directrices, tous les Emprunteurs, à l'exception de la FCH, sont des « entreprises commerciales du gouvernement » parce qu'ils : (i) sont des entités juridiques distinctes, (2) exploitent une entreprise, (3) vendent des produits et services à des particuliers et à des organisations à l'extérieur du gouvernement et (4) sont autonomes dans le cours normal de leurs affaires.
  • Les lignes directrices du CCSP exigent des entreprises commerciales du gouvernement qu'elles soient comptabilisées à la valeur de consolidation. Le GC se sert d'une méthode modifiée de comptabilisation à la valeur de consolidation parce que les Emprunteurs recourent habituellement aux politiques comptables du secteur privé et que leur avoir est comptabilisé suivant cette méthode au lieu d'être converti en capitaux propres selon la méthode préconisée par le CCSP.
  • Ainsi, le GC présente chaque Emprunteur en tant qu'actif de placements à son niveau de capitalisation et n'inclut pas dans les Comptes publics les titres de créance émis par les Emprunteurs.
  • Conformément aux lignes directrices du CCSP en matière de dette à long terme, la compensation de la dette à long terme n'est autorisée par le GC que si les modalités des titres entre le GC et l'Emprunteur sont identiques à celles des titres émis sur le marché par le GC.
  • Il est improbable qu'une EFC puisse emprunter de manière optimale en calquant les besoins des Emprunteurs et, par conséquent, il ne faudrait pas s'attendre à la compensation, qui entraîne une hausse de la dette signalée dans ce scénario.
  • Du point de vue économique, rien ne changerait, mais les chiffres signalés pourraient changer sensiblement, comme il est indiqué ci-après.

Observations sur le ratio d'intérêt

  • Selon le scénario de la pire éventualité après la centralisation, en présumant que tous les titres de créance des Emprunteurs aient été émis par le GC et qu'aucune compensation n'ait été permise, le ratio d'intérêt signalé au 31 mars 2004 aurait augmenté d'environ 1 %, pour passer de 18 % à 19 %.
  • Si la FCH est exclue, l'incidence serait ramenée à environ 0,5 %, ce qui ferait passer le ratio à 18,5 %.
  • Si l'un ou l'autre des scénarios de centralisation évoluait et qu'il ne supposait pas la compensation, elle serait alors vraisemblablement appliquée avec effet prospectif à mesure que de nouveaux titres de créance sont émis, de sorte que cette augmentation surviendrait avec le temps.

Observations sur la dette et le ratio de la dette au PIB

  • Selon le scénario de la pire éventualité après la centralisation, en présumant que tous les titres de créance des Emprunteurs aient été émis par le GC et qu'aucune compensation n'ait été permise, la dette totale contractée sur les marchés signalée au 31 mars 2004 aurait augmenté de 23 %, passant de 440 milliards à 545 milliards de dollars.
  • Si la FCH est exclue, l'incidence serait réduite considérablement, faisant augmenter de 11 % la dette totale contractée sur les marchés.
  • Si l'un ou l'autre des scénarios de centralisation évoluait et qu'il ne supposait pas la compensation, elle serait alors vraisemblablement appliquée avec effet prospectif, de sorte que cette augmentation surviendrait avec le temps.
  • Il est improbable que le ratio de la dette au PIB soit touché étant donné que la dette additionnelle éventuelle serait compensée par un actif financier (soit une somme due par l'Emprunteur) et que ce ratio tient compte des actifs financiers et les déduit de la dette brute.

Comptabilité de couverture

  • Les nouvelles règles de comptabilité de couverture pourraient susciter plus d'instabilité dans les gains signalés par les Emprunteurs. Cette incidence pourrait être identique que l'option retenue soit le statu quo ou l'un des modèles de centralisation étant donné que les couvertures de dérivés liés à la GAP continueraient d'être constatées dans les documents des Emprunteurs.
  • Toutefois, la quantité de produits structurés émis pourrait influer sur la taille et la complexité de cette problématique.

Liquidité des Emprunteurs

Pourquoi est-ce pertinent?

  • La capacité des Emprunteurs de gérer leurs besoins quotidiens en liquidité est essentielle à l'exécution de leur mandat.
  • Le fait de changer le statu quo pourrait changer la quantité de liquidité à court terme que les Emprunteurs maintiennent.
  • Dans un modèle centralisé, il serait essentiel que l'EFC établisse des délais que les Emprunteurs fourniraient à titre de préavis de leurs besoins d'emprunt prévus. Cette mesure est particulièrement cruciale pour l'activité du marché monétaire.

Cadres et fourchettes

  • Chaque Emprunteur a instauré une politique qui régit les objectifs et les plafonds en matière de liquidité.
  • La prévisibilité des flux de trésorerie : pour certains Emprunteurs, les flux de trésorerie sont assez prévisibles, tandis que pour d'autres, ils sont très imprévisibles parce qu'ils sont à la remorque de plusieurs facteurs externes (par exemple, les retards dans le transport des récoltes, la météo, la clôture de grandes transactions d'exportation, etc.).
  • Les actifs liquides (espèces et titres négociables) représentent généralement environ de 5 % à 8 % du total des actifs.
  • Quelques Emprunteurs comparent régulièrement leur ratio de liquidité à ceux de leurs pairs, du secteur privé ou du secteur des États souverains supranationaux.
  • Dans certains cas, les Emprunteurs conservent des niveaux élevés de liquidité - à concurrence de 11 % à 13 % de leurs actifs étant liquides - en raison du caractère imprévisible de leurs flux de trésorerie et de la volonté de tirer des revenus d'un portefeuille de liquidités.

Sources de liquidité

  • Tous les Emprunteurs (sauf la FCH) ont une présence régulière directe sur les marchés des effets de papier commercial nationaux et, dans la plupart des cas, sur les marchés américains et les marchés européens des effets de papier commercial.
  • Chaque Emprunteur détient des lignes de crédit intrajournalières et à un jour dans les banques commerciales.

Investissements à court terme

  • La liquidité à court terme est placée dans des investissements permis par la politique conformément aux lignes directrices du ministère des Finances.

Arbitrage

  • La conservation d'une trop grande liquidité peut être perçue comme l'utilisation de la cote de crédit du Canada pour obtenir des ressources à faible prix qui sont ensuite placées dans des instruments à court terme du marché monétaire ayant des rendements supérieurs.
  • En théorie, en assumant des opérations efficientes (quelle que soit la solution retenue), les bassins décentralisés devraient être réduits et les possibilités d'« arbitrage », éliminées.

Gestion des crises de liquidité

  • Les Emprunteurs ont des sources de financement diversifiées (selon la région géographique, selon les institutions, au détail, etc.) et gardent davantage de modes ouverts.
  • En cas de crise, les Emprunteurs ont constaté le passage vers la qualité, ce qui signifie en général que leurs besoins d'emprunt peuvent encore être facilement comblés.

Activités des Emprunteurs

Pourquoi est-ce pertinent?

  • L'efficacité des Emprunteurs lorsqu'il s'agit de gérer les opérations de trésorerie et d'emprunt est un élément essentiel de l'exécution de leurs mandats.
  • Le fait de changer le statu quo pourrait ajouter encore plus de complexité et accroître le risque opérationnel.

Cadre

  • Les Emprunteurs sont autonomes et bien établis à titre d'entités relativement indépendantes dotées de leurs propres conseils d'administration.
  • Les Emprunteurs estiment que les opérations de trésorerie et celles sur les marchés de capitaux représentent une activité fondamentale.
  • Chacun des Emprunteurs a mis sur pied un service de la trésorerie entièrement opérationnel qui compte une salle des marchés, un service de suivi de marché et un service de post-marché.
  • Quelques systèmes sont identiques (par exemple, Bloomberg), mais la plupart diffèrent selon les Emprunteurs.

Rôle de la trésorerie

  • Emprunter, investir, gérer l'encaisse, gérer l'appariement de l'actif et du passif, soutenir le programme de prêt, entretenir des relations avec les investisseurs et gérer la liquidité.
  • Obtenir du financement sur les marchés mondiaux de la manière la plus efficiente et la plus efficace sur le plan des coûts qui soit et optimiser le revenu net d'intérêt de l'entité des Emprunteurs qu'elle sert.
  • Les Emprunteurs ont mis au point des capacités d'ingénierie financière à différents niveaux de perfectionnement pour fabriquer des billets structurés ou financer des émissions de titrisation.
  • Jouer un rôle actif pour aider l'entité emprunteuse à établir la conception et le prix de ses divers produits et services.
  • Exécuter la GAP, recommander des politiques et des procédures au CGAP et présenter des rapports sur les enjeux de la GAP ainsi que sur la conformité aux politiques de gestion du risque.

Observations tirées des entrevues

  • Les Emprunteurs s'inquiètent au plus haut point du fait que la centralisation puisse nuire à l'exécution de leurs mandats dans trois domaines principaux : (1) perte de souplesse, (2) perte de renseignements sur les marchés et (3) perte d'autonomie.
  • Les Emprunteurs estiment que, si l'EFC s'occupe du financement, les capacités de trésorerie du service de la trésorerie deviendront fragmentées et inefficientes.
  • Ils sont également d'avis que l'EFC ne saura pas bien répondre à leurs besoins, ce qui réduira la souplesse du service de la trésorerie.
  • Sur le plan de l'autonomie, la centralisation est perçue comme l'impartition forcée d'une activité fondamentale, ce qui réduit la capacité d'agir à titre d'entité autonome relativement indépendante. Par conséquent, les Emprunteurs estiment que la centralisation limiterait considérablement leur capacité de soutenir leurs mandats respectifs.
  • Les Emprunteurs estiment que le fait d'avoir leur propre service de la trésorerie profite à leur mandat fondamental, par exemple, parce qu'il permet l'échange de renseignements sur le marché et aide à établir le prix des services.
  • De même, on semble penser que la centralisation nuirait à l'exécution des mandats des Emprunteurs parce qu'elle leur ferait perdre ces avantages.

Facteurs atténuants

  • Quel que soit le cadre de centralisation des emprunts envisagé, chaque Emprunteur devra conserver l'expertise et les praticiens de son service de la trésorerie aux fins de l'exécution de la GAP et des couvertures des dérivés.
  • Nombre des enjeux liés à l'efficience peuvent être atténués grâce à une EFC bien planifiée et ayant conclu un accord solide sur les niveaux de service.
  • Selon toute vraisemblance, l'EFC ajouterait de l'expertise en matière de trésorerie et de marchés de capitaux plutôt que d'en enlever, ce qui augmenterait les renseignements globaux sur les marchés pour l'ensemble du groupe, dans la mesure où les communications sont bien établies entre l'EFC et les Emprunteurs.
  • On pourrait prétendre que les renseignements sur les marchés internationaux ne seraient pas très utiles pour les Emprunteurs qui exécutent principalement leurs activités à l'échelle nationale.

GAP et dérivés

  • Chaque Emprunteur a acquis une expertise interne de gestion de l'actif et du passif.
  • Tous admettent que les gens qui exécutent la GAP doivent très bien comprendre l'activité fondamentale dont ils assurent le financement ou la couverture.
  • Tous les Emprunteurs se préparent actuellement à mettre en oeuvre les nouvelles règles comptables relatives aux dérivés (ligne directrice 13).

Relations

  • Les relations informelles entre les Emprunteurs sont fréquentes, mais ces derniers ne partagent pas officiellement des services ou des renseignements.
  •  
  • Ils soumettent chaque année leurs plans d'emprunt au ministère des Finances Canada.
  • Ils soumettent trimestriellement à la Banque du Canada les risques de contrepartie.
  • Autrement (exception faite d'un Emprunteur dont les plafonds d'emprunt sont fondés sur une formule calculée à chaque trimestre), les Emprunteurs, tant qu'ils respectent les plafonds autorisés dans le plan d'emprunt, ne communiquent pas officiellement avec le ministère des Finances Canada ou la Banque du Canada et ne leur soumettent pas de rapports officiels.
  • Dans une certaine mesure, les employés peuvent passer d'un Emprunteur à un autre.

Gestion du risque financier

Pourquoi est-ce pertinent?

  • Les directives concernant les pratiques exemplaires de la Banque mondiale à l'intention des États souverains émetteurs invitent les gestionnaires de la dette à identifier et à gérer les compromis entre les coûts et les risques prévus du portefeuille des titres d'emprunt du gouvernement.
  • La saine gestion du risque par le secteur public est un élément essentiel de la gestion du risque par les autres secteurs de l'économie.

Approche et organisation

  • Chaque Emprunteur surveille et gère lui-même les risques et les signale au CGAP local.
  • Les Emprunteurs ont instauré des politiques complètes de gestion du risque - veuillez vous reporter au tableau intitulé « Pratiques de gestion du risque financier » à l'appendice B.
  • Il n'existe aucune vue agrégée des risques, si ce n'est le risque de crédit de contrepartie.
  • Les Emprunteurs ont dit qu'ils étaient disposés à présenter davantage de rapports sur le risque et qu'ils aimeraient recevoir de la rétroaction.
  • Au moment où ont eu lieu les entrevues, 31 personnes s'occupaient de la gestion du risque chez les Emprunteurs.

Gestion du risque de devise et de taux d'intérêt

  • Des limites du risque ont été établies pour minimiser l'incidence sur les revenus d'intérêt et sur la valeur économique des Emprunteurs.
  • Des stratégies de couverture appliquant des dérivés sont établies pour compenser les risques de devise et de taux d'intérêt.

Instruments dérivés autorisés et stratégies

  • Certains Emprunteurs dressent une liste de dérivés autorisés dans leurs politiques sur la gestion du risque. En l'absence d'une telle liste, le processus d'approbation des stratégies concernant les nouveaux dérivés est documenté.
  • Tous les Emprunteurs limitent le recours aux dérivés aux seuls genres dont ils peuvent établir la valeur, et qu'ils peuvent surveiller et gérer à l'interne en temps opportun.
  • La surveillance du risque dans le cas des dérivés a été instaurée et met l'accent sur la gestion du risque de contrepartie et du risque de crédit.

Gestion du risque de contrepartie et du risque de crédit

  • Dans le cas des dérivés, les Emprunteurs traitent uniquement avec des contreparties ayant une cote très élevée, conformément aux lignes directrices du ministère des Finances Canada.
  • Une surveillance périodique du risque de contrepartie et du risque de crédit a été instaurée.
  • Les exigences quant aux garanties sont appliquées le cas échéant.
  • Les politiques des Emprunteurs prévoient des conventions cadres de la International Swaps and Derivatives Association (ISDA) dont les clauses permettent la liquidation ou le recouponnage de swaps en cas de dégradation de la cote de crédit de la contrepartie. Au nombre des autres conventions d'atténuation du crédit mentionnons, pour chacun des Emprunteurs sondés, la possibilité d'avoir des conventions ayant trait au soutien du crédit (s'ajoutant à la convention cadre de l'ISDA). Il n'est cependant pas clair si ces conventions ayant trait au soutien du crédit sont obligatoires pour chaque contrepartie. Dans la négative, le ministère des Finances Canada devrait préciser qu'elles sont obligatoires.
  • Les Emprunteurs signalent aux trois mois les risques de contrepartie au Bureau de surveillance des risques financiers, mais ils ont fait savoir qu'ils obtenaient rarement des commentaires sur ces rapports.

Billets structurés

  • Pour obtenir des taux d'emprunt inférieurs au LIBOR, principalement par l'entremise d'une prime implicite liée aux options intégrées à ces produits, quelques Emprunteurs émettent activement des billets structurés à des épargnants. Ces billets font habituellement l'objet d'un swap en émissions classiques à taux variable.
  • Tous les Emprunteurs émettant des billets structurés ont fait savoir qu'ils établissent de manière indépendante la valeur des couvertures correspondantes soit directement soit en les impartissant à une entreprise indépendante de l'extérieur.
  • Les Emprunteurs émettent des billets structurés dont seul le capital est garanti. Toutefois, aucune politique ni directive officielle n'a été instaurée concernant les éventuelles questions d'adaptabilité aux clients de détail et au risque lié à la réputation.

Gouvernance et reddition de comptes

Pourquoi est-ce pertinent?

  • Au bout du compte, ce sont le ministre des Finances, le ministère des Finances Canada et la Banque du Canada qui assument, entre autres choses, la responsabilité de la cote de crédit du Canada, des opérations d'emprunt et d'investissement du gouvernement, du bon fonctionnement des marchés de capitaux canadiens et de la gestion prudente de la dette (ce qui comprend la gestion de l'appariement de l'actif et du passif) pour le compte du GC.
  • Les Emprunteurs, lorsqu'ils s'acquittent de leur mandat, doivent veiller à leur propre gestion prudente de la dette et assurer leur propre GAP, qui pourrait différer de la GAP réalisée par le ministère des Finances parce qu'ils détiennent essentiellement des actifs financiers tandis que le gouvernement possède une quantité importante d'actifs non financiers qu'il doit financer.
  • Les opérations collectives des Emprunteurs sont guidées par le cadre législatif fédéral, qui se compose principalement de la loi habilitante visant chaque Emprunteur (par exemple, la Loi nationale sur l'habitation, la Loi sur le développement des exportations, etc.) et de la Loi sur la gestion des finances publiques.
  • La gouvernance et la reddition de comptes sont des éléments essentiels de la réussite sous-jacente et de la stabilité des opérations du Canada sur les marchés de capitaux - une erreur grave de la part d'un Emprunteur peut avoir des retombées sur le gouvernement et sur tous les autres Emprunteurs.

Observations sur le contrôle et la surveillance ministériels

  • Le ministre des Finances et le ministère des Finances Canada se servent principalement des plans d'emprunt exigés par la loi qui sont approuvés par le ministre des Finances pour surveiller les plans d'emprunt et le rendement des Emprunteurs.
  • Les présentations utilisées par les différents Emprunteurs lorsqu'ils soumettent leurs plans d'emprunt sont très peu homogènes, de sorte que la fusion et les comparaisons rétrospectives sont très ardues, voire impossibles.
  • La FCH n'étant pas assujettie à la LGFP, le programme des OHC n'est pas actuellement inclus officiellement dans le plan d'emprunt soumis au ministère des Finances Canada.
  • Le ministre des Finances approuve les plans d'emprunt en envoyant une lettre à cet égard au ministre de qui relève l'Emprunteur.
  • Le ministre des Finances, le ministère des Finances Canada et le Conseil du Trésor prennent une part active à l'examen annuel des plans d'entreprise et des plans d'emprunt, à l'élaboration des politiques, à l'examen du rendement ainsi qu'à l'établissement des lignes directrices réglementaires et à leur exécution. À l'heure actuelle, peu d'interactions officielles existent entre le ministère des Finances Canada et les Emprunteurs si ce n'est le processus annuel de planification et d'approbation, tant que les Emprunteurs respectent les limites autorisées.
  • Entre les examens annuels, le ministère des Finances Canada a accès aux rapports du CGAP, mais il ne participe pas à l'examen mensuel ou trimestriel du CGAP. Le ministère des Finances Canada adopte comme pratique générale de ne pas examiner couramment les rapports trimestriels du CGAP et de ne pas analyser chaque Emprunteur à titre individuel ou en tant que membre d'un groupe.
  • Le ministère des Finances Canada compte actuellement sur les Emprunteurs pour qu'ils se conforment à leurs plans d'emprunt approuvés et sur le Bureau du vérificateur général pour qu'il détermine la conformité lors de ses vérifications externes.

Observations sur le contrôle et la surveillance exercés par le conseil d'administration et la direction

  • Le conseil d'administration des Emprunteurs approuve le plan d'entreprise, qui comprend le plan d'emprunt.
  • La direction du service de la trésorerie des Emprunteurs présente au CGAP des rapports sur les pratiques de pointe.
  • Toutefois, les observations que nous avons faites des rapports mensuels et trimestriels du CGAP nous ont permis de conclure qu'en général, des améliorations peuvent être apportées afin de faire concorder le contenu ou l'organisation de ce dernier avec les pratiques de pointe, d'améliorer la clarté et de faciliter l'agrégation pour le compte du ministère des Finances Canada.
  • Selon de récentes études, les postes laissés vacants pendant de longues périodes et d'autres questions relatives au conseil d'administration des Emprunteurs, et dans un cas, relatives au poste de premier dirigeant, montrent qu'il est nécessaire d'apporter des modifications.
  • Quelques conseils d'administration possèdent une expertise plus solide de la trésorerie et des marchés de capitaux que d'autres, mais, selon le BVG, cette situation s'améliore graduellement : « nous avons constaté qu'il y avait moins de lacunes dans les compétences et les connaissances des membres des conseils d'administration, prises collectivement. Nous avons également constaté qu'il y avait eu amélioration dans la composition et le fonctionnement des comités de vérification des conseils et que les comités de vérification travaillent de façon plus efficace qu'en 2000. »[6]
  • Tous les Emprunteurs subissent chaque année des vérifications externes et sont assujettis, à tout le moins aux cinq ans, à des examens spéciaux menés par le Bureau du vérificateur général du Canada.

Observations sur l'indépendance des Emprunteurs

  • Il faut arriver à équilibrer l'indépendance permettant d'intervenir rapidement et catégoriquement dans un environnement de marchés de capitaux internationaux actifs, d'une part, et le contrôle et l'utilisation optimale de la cote de crédit du Canada, d'autre part.
  • Par le passé, on a constaté la tendance vers l'accroissement de l'indépendance en fonction de l'évolution des marchés et des capacités des Emprunteurs.

Appendice J

Appendice J

Billets structurés

 

Description d'un billet structuré

Billet structuré avec formule de coupon liée à un panier d'indice émis en $CAN Billet structuré avec coupon = 3,3 % à 5/04; par la suite X*(nbre de jours LIBOR US à 6 mois dans la fourchette / nbre de jours pour chaque produit cumulé). X = 3,55 %, 4,3 %, 5 % émis en $US; rachetable / prorogeable
Billet structuré avec coupon = 1,6 % jusqu'à 4/05, par la suite lié au LIBOR pour le yen à 6 mois émis en yen; rachetable Billet structuré avec coupon = LIBOR US à 6 mois + 85 pb, coupon maximal = 6,5% émis en $US; rachetable
Billet structuré avec coupon = LIBOR US à 6 mois + 155 pb jusqu'à 4/03, par la suite 7 % par année émis en $US; rachetable Billet structuré avec coupon lié à l'indice FTSE Eurotop 100 émis en $CAN
Billet structuré avec coupon = 4,04 % jusqu'à 11/04, par la suite réétabli annuellement à 4,10 %, 4,15 %, 4,40 %, 5 %, 5,85 %, 6,60 % en $CAN; rachetable / prorogeable Billet structuré avec coupon = LIBOR US à 6 mois + 84 pb, coupon maximal = 4 % jusqu'à 6/03; réétabli annuellement au taux plafond du coupon à 5,5 %, 6,5 %, 7 %, 7,5 % émis en $US; rachetable
Billet structuré avec coupon = 10 % jusqu'à 10/05 par la suite coupon antérieur +3 % - CDOR à 6 moins émis en $CAN Billet structuré avec coupon = 3,5 % jusqu'à 10/00, par la suite US 126404.49*FX - yen 10 MM, en $US, par paliers annuellement à 4681,65 $US, émis en yen; rachetable
Billet structuré avec coupon lié à l'indice FTSE Eurotop 100 émis en $CAN Billet structuré avec coupon = taux de swap en yen à 10 ans - taux de swap en yen à 2 ans + 0,7 % jusqu'à 2/01; par la suite, l'écart augmente annuellement par palier s'établissant à 0,8 %, 0,9 %, 1 %, 1,1 %, 1,2 %, 1,3 %, 1,4 %, 1,5 %, 1,6 %, 1,7 %, 1,8 %, 1,9 %, 2 %, 2,1 % - Min coupon = 0 %, émis en yen; rachetable

Dans le cadre de notre examen, nous avons veillé à ce que, conformément aux feuilles de caractéristiques fournies, les swaps correspondants aient de fait couvert l'optionalité et converti chaque émission en un simple équivalent en taux variable, hors le coût implicite de la complexité.

Appendice K

Appendice K

Matrice des solutions de rechange

Matrice des solutions de rechange

Appendice K

Fongibilité

KPMG avait prévu présenter la « fongibilité » en tant que solution de rechange. Selon cette option, les Emprunteurs émettraient des titres de créance qui seraient, sur le plan juridique, les mêmes que ceux du GC et seraient interchangeables avec eux. À titre d'exemple, un Emprunteur pourrait émettre un titre selon les titres de référence existants du GC et y porter la mention « GC » ou « GC (Emprunteur) ». Si cela pouvait se faire, la fongibilité pourrait ajouter de la liquidité aux titres de référence existants tout en éliminant les primes d'écart payées par les Emprunteurs.

Toutefois, après en avoir discuté avec des courtiers, des investisseurs et la Caisse canadienne de dépôt de valeurs limitée (CDS), nous avons décidé que cette solution n'était pas faisable en raison des deux principaux facteurs qui suivent.

Confusion sur le marché Problème logistique à la CDS
  • La plupart des intervenants sur les marchés estiment qu'un cadre mixte d'émissions (quelques-unes par adjudication et quelques-unes avec commission) n'est pas logique pour la même obligation et pourrait causer des problèmes pour les deux processus d'émission d'obligations.
  • Le marché comprend très bien les obligations de référence du Canada, y compris la quantité d'émissions et le moment de l'émission. La capacité pour un Emprunteur de rouvrir une obligation de référence par l'entremise de son processus d'émission type ajouterait de l'imprévisibilité à un processus prévisible - autrement dit, l'offre d'une obligation de référence donnée pourrait augmenter à tout moment.
  • Cette incertitude minerait quelques-unes des activités exécutées actuellement par le marché, ce qui comprend enlever de l'attrait aux positions vendeur à découvert dans les obligations de référence.
  • Les intervenants sur le marché sont d'avis que cette incertitude réduirait de fait la liquidité des obligations de référence et sèmerait passablement de confusion sur le marché canadien, qui manquerait de crédibilité auprès des courtiers et des investisseurs canadiens et internationaux.
  • La CDS suit les obligations du GC et des Emprunteurs grâce aux numéros CUSIP, qui sont particuliers à un émetteur. La CDS attribue à chaque Emprunteur une série de numéros CUSIP.
  • La CDS exige des Emprunteurs un « billet principal » sur papier pour chaque émission, qu'elle met dans son coffre-fort. Lorsqu'un Emprunteur rouvre une émission, il émet un billet révisé à la hausse qui sera conservé par la CDS.
  • En revanche, le GC n'émet pas de billets principaux, car ses obligations sont documentées uniquement par billets électroniques.
  • La CDS refuserait d'émettre un billet d'un Emprunteur sous un numéro CUSIP du GC parce que ses processus de documentation sont différents.
  • Si l'Emprunteur ajoute à une obligation du GC en se servant de son propre numéro CUSIP, le marché saurait qu'il s'agit d'une émission de l'Emprunteur en raison du numéro CUSIP et, selon la CDS, l'obligation ne serait pas interchangeable.
  • L'Emprunteur qui veut se servir du numéro CUSIP du GC doit obtenir la permission de ce dernier et lui demander de rédiger le billet électronique.
  • Selon toute vraisemblance, cela donnerait lieu à l'émission d'un billet entre le GC et l'Emprunteur, ce qui ressemble à l'ancien cadre d'emprunt sur le Trésor. Il ne s'agirait pas de fongibilité, mais bien d'une option de centralisation.

 

Appendice K

Impressions des Emprunteurs sur la centralisation

Généralités
  • Ils croient fermement qu'ils perdraient de la souplesse et des renseignements sur le marché si les titres sont émis en leur nom par une autre entité.
  • Les Emprunteurs prétendent que leur approche opportuniste en matière d'emprunt, jumelée à l'ingénierie financière perfectionnée, leur permet de financer leurs actifs à des taux qui se rapprochent de beaucoup des taux du GC quand ils n'y sont tout simplement pas équivalents.
  • Les agents de la trésorerie des Emprunteurs ont dit s'inquiéter de leur reddition de comptes si les opérations d'emprunt devaient être « imparties » à une entité externe.
  • Cela dit, quelques Emprunteurs ont d'importants emprunts financés sur le Trésor à l'égard desquels ils doivent maintenant assurer la gestion du risque (par exemple, risque de remboursement anticipé) ou gèrent des portefeuilles de prêts du GC.
Coût et exécution
  • On semble croire que les niveaux de liquidité devraient être majorés pour compenser la réduction de la souplesse entraînée par la centralisation et que chaque Emprunteur devra en assumer le coût.
  • La perte de renseignements sur les marchés pourrait influer sur la capacité des trésoriers d'aider leurs opérations commerciales essentielles (c'est-à-dire, de fixer les taux d'emprunt ou les coûts internes des fonds).
  • On semble croire que l'EFC ne serait pas efficace sur le plan opérationnel.
  • Les Emprunteurs prévoient très peu d'économies de coûts directes parce qu'ils devraient maintenir les mêmes systèmes et ressources pour s'occuper de leur GAP, qu'ils empruntent sur les marchés de capitaux ou d'une EFC.
  • Les Emprunteurs aimeraient certes avoir un coût des fonds inférieur mais, à ce chapitre, ils aimeraient savoir à quel prix de transfert ils pourraient s'attendre selon le modèle de l'EFC.
 Autres perceptions et commentaires
  • Questions comptables - elles pourraient devenir encore plus complexes si le passage à la centralisation s'effectue alors que les Emprunteurs s'adaptent à de nouvelles règles comptables régissant la couverture.
  • Bien que les Emprunteurs paient une prime d'agence, les renseignements sur les marchés qu'ils obtiennent d'intermédiaires sur les marchés de capitaux et de leurs contacts avec des pairs influent de manière positive sur leur capacité de s'acquitter de leurs mandats.
  • Les Emprunteurs croient fermement que la prime d'agence ne devrait pas s'appliquer à eux étant donné qu'ils sont des sociétés d'État.
Généralités
  • Les courtiers canadiens n'ont présenté aucune opinion uniforme. Certains ont dit que l'option du statu quo renforcé était la meilleure, tandis que d'autres ont dit préférer la centralisation intégrale et que d'autres encore ont fait savoir que la centralisation ne devrait viser que les emprunts « classiques » et non les billets structurés.
  • De nombreux observateurs ont dit que les banques et les courtiers canadiens avaient intérêt à maintenir le statu quo au chapitre des commissions et des primes créées par les émissions des Emprunteurs.
  • Les courtiers étrangers nous ont également présenté des avis mixtes, bien que ceux qui ne tirent pas profit des programmes des Emprunteurs (c'est-à-dire ceux qui participent peu ou pas aux OHC et aux billets structurés) donnaient la préférence à la centralisation intégrale.
  • La plupart des investisseurs à qui nous avons parlé donnaient la préférence à la centralisation intégrale (y compris les OHC), et ce, pour l'une de deux raisons :
  1. la préférence pour la liquidité et l'émission additionnelle d' obligations du Canada;
  2. l'impression que la prime d'agence était un « cadeau » au marché qui n'était pas dans l'intérêt du Canada et de ses contribuables.
Commentaires précis sur l'EFC pour les Emprunteurs qui serait une entité distincte du GC
  • Si les OHC ne sont pas centralisées, les courtiers et les investisseurs estiment que cette option n'a pas sa raison d'être parce que les volumes ne seraient pas suffisants pour faire une différence.
  • Les volumes pourraient être majorés si les Emprunteurs s'éloignent des billets à moyen terme, mais ils pourraient encore ne pas être assez importants pour le marché.
  • La prime d'agence demeurerait un facteur et, par conséquent, les éventuelles économies en points de base seraient minimes ou inexistantes.
  • Les questions liées au marché comme le manque de liquidité, l'opportunisme, le manque de régularité des émissions et la nature incomplète de la courbe de rendement continueraient de se poser.
  • Même si les OHC étaient incluses dans cette EFC (soit toutes les émissions au nom de l'EFC), cette solution de rechange n'a pas été bien perçue par le marché.
Commentaires précis sur les Obligations hypothécaires du Canada
  • Bien que le pourcentage des commissions payées sur les OHC ait diminué, les courtiers tirent d'importantes commissions exprimées en dollars sur l'émission d'OHC.
  • Toutefois, l'écart par rapport aux OC et les commissions ne sont pas payées par le Canada, mais plutôt par les intervenants qui placent des titres hypothécaires dans le programme des OHC.
  • Même si le coût de cet écart n'est pas assumé par le GC ou par la SCHL, le Canada (par l'entremise de la garantie de la SCHL) est responsable au bout du compte de l'encours des OHC.
  • Si la centralisation des OHC devait se faire, il faudrait décider si les économies réalisées sur les écarts devraient être transmises aux utilisateurs des services des banques ou plutôt conservées par le Canada à titre de coût d'accès à la cote de crédit du Canada.

Ajout 1

Glossaire

Acronymes


CGAP Comité de gestion de l'actif et du passif (Asset/Liability Committee - ALCO)
GAP Gestion de l'actif et du passif (Asset Liability Management - ALM)
AB Acceptation bancaire (Banker's Acceptance - BA)
BDC Banque de développement du Canada (Business Development Bank of Canada - BDC)
BC Banque du Canada (Bank of Canada - BOC)
PB Point de base (Basis Point - BP)
$CAN Dollars canadiens (Canadian Dollars - C$ ou CAD)
OC Obligation du Canada (Canada Bond - CB)
CDOR Canadian Dollar Offered Rate
CDS Caisse canadienne de dépôt de valeurs limitée (Canadian Depository for Securities Ltd. - CDS)
EFC Entité de financement centralisée (Centralized Funding Entity - CFE)
FCH Fiducie du Canada pour l'habitation (Canada Housing Trust - CHT)
CIBC WM Banque Canadienne Impériale de Commerce Marchés mondiaux (Canadian Imperial Bank of Commerce World Markets - CIBC WM)
OHC Obligation hypothécaire du Canada (Canada Mortgage Bond - OHC)
SCHL Société canadienne d'hypothèques et de logement (Canada Mortgage and Housing Corporation - SCHL)
OPC Obligation à prime du Canada (Canada Premium Bonds - CPB)
RPC Régime de pensions du Canada (Canada Pension Plan - CCP)
OEC Obligation d'épargne du Canada (Canada Savings Bond - CSB)
CUSIP Committee on Uniform Securities Identification Procedures
CCB Commission canadienne du blé (Canadian Wheat Board - CWB)
EDC Exportation et développement Canada (Export Development Canada - EDC)
LGFP Loi sur la gestion des finances publiques (Financial Administration Act - FAA)
FAC

Financement agricole Canada (Farm Credit Corporation - FCC)

FH ou FHLMC Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac)
FN ou FNMA Federal National Mortgage Association (Fannie Mae)
GC ou gouvernement Gouvernement du Canada (Government of Canada - GOC ou Government)
ECE Entité commanditée par l'État (Government Sponsored Entity - GSE)
ISDA International Swaps and Derivatives Association
LIBOR Taux interbancaire offert à Londres (London Inter-Bank Offered Rate - LIBOR)
LT Long terme (Long term - LT)
MM Marché monétaire (Money market - MM)
MT Moyen terme (Medium term - MT)
BMT Billet à moyen terme (Medium term note - MTN)
FNP Fonds national de prêt (National Loans Fund - NLF)
VAN Valeur actualisée nette (Net present value - NPV)
CCSP Conseil sur la comptabilité dans le secteur public (Public Sector Accounting Board - PSAB)
SEC Securities and Exchange Commission
SOX Loi dite Sarbanes-Oxley Act
CT Court terme (Short term - ST)
SW Swap (Swap)
$US Dollar américain (US dollars - US$ ou USD)

Termes et expressions

(Sources: www.investopedia.com, www. in-the-money.com)


Arbitrage Achat et vente simultanés d'actifs dans le but de tirer parti des anomalies détectées dans les cours. (Arbitrage)
Point de base Unité de mesure du rendement d'une obligation correspondant à un centième de 1 % du rendement. (Basis point)
Swap variable contre variable Échange de taux d'intérêt à deux points différents de la courbe de rendement. (Basis swap)
Marge acheteur/vendeur Écart entre le cours acheteur et le cours vendeur d'un titre ou d'un actif. (Bid-offer spread)
Risque de contrepartie Risque pour chacune des parties à un contrat que la contrepartie ne respecte pas ses obligations contractuelles. (Counterparty risk)
Risque de crédit Possibilité de perte attribuable au défaut de respecter les obligations contractuelles de l'emprunt. (Credit risk)
Swap de devises Échange du capital et de l'intérêt d'une devise pour ceux d'une autre devise. (Cross-currency swap)
Dérivé Titre dont la valeur est fonction du rendement d'un titre ou d'un actif sous-jacent. (Derivative)
Swap de taux d'intérêt Opération par laquelle des emprunteurs de banques ou de sociétés échangent des prêts à taux variable contre des prêts à taux fixe d'un autre pays, dans la même devise ou dans des devises différentes. (Interest rate swap)
Anciens titres Ensemble des bons du Trésor et des billets émis avant la plus récente obligation ou le plus récent billet d'une échéance donnée. (Off-the-run securities)
Mise en pension Genre d'emprunt à court terme pour les courtiers de titres du gouvernement. Le courtier vend le titre du gouvernement à des investisseurs, habituellement pour une durée d'un jour, puis le rachète le lendemain. (Repurchase Agreements)
Position vendeur ou position courte Vente d'un titre, d'une marchandise ou d'une devise qui ont été empruntés. (Short position)
Écart Différence de rendement exprimée en points de base d'un titre par rapport à la courbe sous-jacente du titre de référence comparable du gouvernement. (Spread)
Billet structuré Titre hybride qui tente de changer son profil par l'inclusion d'autres structures modifiantes. (Structured notes)

Ajout 2

Bibliographie

Titre/Document Date
BDC
Sommaire, Programme d'euro-obligations à moyen terme - Modification proposée de la limite autorisée. 24 janvier 2004
Rapport annuel. 2004
Politique sur le risque de crédit lié à la contrepartie de la Banque de développement du Canada; approuvée par le Conseil d'administration à la réunion des 23 et 24 octobre 2002. 23 et 24 octobre 2002
Émission de titres de créance (1er avril 2004 au 31 mars 2005). Résolution du Conseil d'administration. Devra être approuvée par le Conseil d'administration à la réunion du 28 avril 2004. 28 avril 2004
Politique sur le risque lié à la liquidité de la Banque de développement du Canada. 18 octobre 1999
Politique sur l'investissement de la trésorerie de la Banque de développement du Canada. 18 avril 2001
Prospectus, Banque de développement du Canada - Programme d'euro-obligations à moyen terme 1 000 000 000 $US. 8 août 2003
Organigramme. Sans date
Résumé du plan d'entreprise. Exercices 2004 à 2008
Plan d'entreprise 2006 à 2010. Avril 2005
Paradis, Denis, Lettre à l'honorable Lucienne Robillard. 30 mars 2004
Résolution du Conseil d'administration de la BDC en rapport avec l'émission et la vente d'euro-billets à moyen terme. Sans date
Politique sur le risque liée au marché des valeurs du Trésor de la Banque de développement du Canada. 16 octobre 2001
Plan d'entreprise modifié. Exercices 2005 à 2009
Rapports sur les effets de commerce pour le trimestre clos le 31 décembre 2004. Janvier 2005
Version préliminaire de la Politique sur le risque liée au marché des valeurs du Trésor de la Banque de développement du Canada. 10 décembre 2004
Loi sur la Banque de développement du Canada. 3 novembre 2004
Rapport d'activités de la BDC. 31 décembre 2004
Rapport sur les activités de la trésorerie 24 février 2005
Rôle de la trésorerie. Mai 2005
Banque du Canada
Gestion de la trésorerie - Cadre de gouvernance. Octobre 2003
L'utilisation des swaps de taux d'intérêt et des swaps de devises par le gouvernement fédéral. 2000-2001
Toovey, Paula, Rapport des sociétés d'État consolidées pour le trimestre clos le 30 septembre 2001. 11 décembre 2001
Hendry, Scott et King, Michael R., L'efficience des marchés canadiens de capitaux : survol des travaux de recherche de la Banque du Canada. Été 2004
Kennedy, Sheryl, Comment les marchés canadiens de capitaux se comparent-ils aux autres? Été 2004
Modalités du programme de prêt de titres de la Banque du Canada. 30 septembre 2002
Modalités de l'adjudication du matin de l'encaisse du Receveur général du Canada. 4 septembre 2002
Rapport trimestriel des sociétés d'État consolidées. 30 septembre 2004
L'utilisation des swaps de taux d'intérêt et des swaps de devises par le gouvernement fédéral. Hiver 2000-2001
Réexamen du cadre de distribution des titres de dette du gouvernement canadien. Octobre 2004
Anderson, Stacey et Lavoie, Stéphane, L'évolution de la liquidité du marché des obligations du gouvernement canadien. Été 2004
Fiducie du Canada pour l'habitation
Deloitte & Touche LLP, États financiers de la Fiducie du Canada pour l'habitation n1. 31 décembre 2003
Graphique illustrant les écarts des OHC à 5 ans. Sans date
Évaluation du cadre d'emprunt. Sans date
Acte de fiducie de la CIBC Mellon Trust Company Canada établissant la Fiducie du Canada pour l'habitation n1. 9 avril 2001
Création de la Fiducie du Canada pour l'habitation (FCT) et conventions cadres. Avril 2004
Accord de services financiers entre la CIBC Mellon Trust Company, à titre de fiduciaire au nom de la Fiducie du Canada pour l'habitation n1 en tant que fiducie, et la Société canadienne d'hypothèques et de logement à titre de conseiller en services financiers. 9 avril 2001
Accord d'administration entre la CIBC Mellon Trust Company, à titre de fiduciaire au nom de la Fiducie du Canada pour l'habitation no 1 en tant que fiducie, et la Banque Canadienne Impériale de Commerce à titre d'administrateur. 9 avril 2001
Présentation de la FCT en réponse à l'entrevue de KPMG - suivi. Février 2005
Exposé de la CIBC Marchés mondiaux. 1er février 2005
Obligations hypothécaires du Canada - Nouveau produit et développement du financement. Février 2005
Obligations hypothécaires du Canada - Activités de titrisation. 1er février 2005
Obligations hypothécaires du Canada - Survol du programme des OHC. Février 2005
Société canadienne d'hypothèques et de logement
Prospectus. 15 septembre 2004
Procédures judiciaires relatives aux transactions particulières. Avril 2004
Trousse d'information sur les Obligations hypothécaires du Canada. Sans date
Feuille de renseignements destinée aux médias sur les Obligations hypothécaires du Canada. 2001
Rapport mensuel sur la gestion du risque. Septembre 2004
Résumé du plan d'entreprise. 2004-2008
D. Plan d'emprunt et d'investissement. Sans date
Rapport annuel. 2003
Formulaire 18-K de la Société canadienne d'hypothèques et de logement pour le 31 décembre 2003. 10 juin 2004
Évaluation du cadre d'emprunt. Sans date
Garantie admissible pour le mécanisme permanent d'octroi de liquidités de la Banque du Canada. Sans date
Garantie admissible servant le système de transfert des paiements de grande valeur (STPGV). Sans date
Bailey, Karen, Lettre en réponse à la présentation. 24 février 2005
Présentation de la SCHL en réponse à l'entrevue de KPMG - suivi. Février 2005
Survol de la trésorerie de la SCHL. Janvier 2005
Activités de prêts aux troisième et quatrième trimestres; stratégie de 2004. Juillet 2004
Bevilacqua, Maurizio, Lettres concernant l'approbation et les autorisations permanentes en matière d'émissions. 2004
Supplément du prospectus concernant les obligations américaines arrivant à échéance le 1er décembre 2008. 13 novembre 2003
Politiques de financement, d'investissement et de gestion du risque. Mars 2004
Organigrammes. Novembre 2004
Rapport trimestriel du CGAP sur la gestion du risque. 30 juin 2004
Commission canadienne du blé
Lettre du secrétaire d'État (Finances) concernant l'autorisation de conclure des arrangements bancaires, etc. Sans date
Lettre du secrétaire d'État (Finances) concernant l'autorisation de conclure des arrangements bancaires, etc. (2). Reçue le 30 juillet 2004
Rapport de vérification spéciale au Conseil d'administration par le Bureau du vérificateur général. 27 février 2002
Politiques de gestion des risques financiers, appendice A. Sans date
Politiques de gestion des risques financiers. 30 septembre 2004
Tableaux concernant le résumé pour l'année à ce jour des billets de la CCB, programme des effets de commerce américains et programme des effets de commerce européens. 30 septembre 2004
Ordre du jour et pièces jointes de la réunion du FRMC 12 novembre 2004
Rapport annuel de 2002-2003. 2002-2003
Plan d'entreprise de 2004-2005. 4 juin 2004
Lettre au ministre des Finances concernant le plan d'emprunt de la CCB. 4 juin 2004
Extraits du rapport aux agriculteurs de 2002-2003. 2002-2003
Goldman Sachs & Co., Mémoire sur les effets de commerce concernant les cotes de la CCB. 14 mai 2002
Plan à long terme 2003 à 2008. Juin 2003
Organigramme de la CCB. 15 octobre 2004
Organigramme de la CCB - Finances et comptabilité. Novembre 2004
Codification administrative de la Loi sur la Commission canadienne du blé. 1er novembre 1999
Lettre au ministre des Finances concernant le programme d'emprunt de la CCB pour le trimestre de juillet à septembre 2004. 4 novembre 2004
Statistique Canada - Division de la balance des prix, État du passif de la CCB. Septembre 2004
Lettre du secrétaire d'État concernant l'approbation des emprunts pour la période comprise entre le 1er avril 2003 et le 31 juillet 2004. Sans date
Vérification spéciale du Bureau du vérificateur général - Gestion des opérations financières. 13 novembre 2001
Rapport sur la gestion du risque financier : encours des couvertures théoriques par instrument et contrepartie. 30 septembre 2004
Rapport sur la gestion du risque financier : encours des couvertures théoriques par instrument et contrepartie (résumé). 30 septembre 2004
Lettre du ministre des Finances au secrétaire d'État concernant l'autorisation des arrangements bancaires approuvés de la CCB. Sans date
Survol des emprunts de la CCB. 9 novembre 2004
Lettre et pièces jointes concernant les programmes d'emprunt, de juillet à septembre 2004. 4 novembre 2004
Comparaisons entre le coût moyen pondéré des effets de commerce européens de la CCB. Janvier 2000 à février 2005
Comparaisons entre le coût moyen pondéré des effets de commerce canadiens de la CCB. Janvier 2000 à février 2005
Comparaisons entre le coût moyen pondéré des effets de commerce américains de la CCB. Janvier 2000 à février 2005
Rapport sur la gestion du risque financier. 30 septembre 2004
Rapport sur les opérations de trésorerie. 30 septembre 2004
Données sur les engagements de crédit. 30 septembre 2004
Note d'information sur le programme d'effets de commerce européens. 31 décembre 1998
Prospectus pour le programme d'euro-billets à moyen terme. Octobre 30, 2003
Résumé des activités de financement et d'investissement de la CCB pour 2003-2004. 2004
Prévision des activités de financement et d'investissement de la CCB pour 2004-2005. 2004
Note d'information sur les billets à court terme. 7 septembre 2000
Matrice d'établissement des prix des euro-billets à moyen terme. 21 mars 2005
Exemple de rapport sur la gestion du risque financier de la CCB. 31 janvier 2005
EDC
Résumé du plan d'entreprise de 2004 à 2008. Mars 2004
Rapport annuel de 2003. 2003
Feuille d'information de EDC (sur les cotes, etc.). Sans date
Formulaire 18K de EDC du 26 avril 2004. 28 avril 2004
Loi sur le développement des exportations, SR, chap. E-20. 21 décembre 2001
Présentation aux investisseurs 2004. 2004
Communiqué sur la confirmation des taux des billets de EDC par la JCR. 12 novembre 2004
Rapport de Standard & Poors sur les États souverains. 28 octobre 2003
Organigramme de la trésorerie. Octobre 2004
Note d'information sur le programme d'émission des titres de créance. 30 avril 2004
Guide sur la politique de gestion du risque du 11 décembre 2003 (modifié le 25 février 2004). 25 février 2004
Supplément au prospectus (du 27 juin 2002). 25 mai 2004
Rapport sur la gestion de l'actif et du passif au 31 décembre 2004. 18 février 2005
Financement agricole Canada
Programme d'effets de commerce européens. 21 septembre 2001
Résumé du plan d'entreprise 2000-2001 à 2004-2005. 2000-2001 à 2004-2005
Résumé du plan d'entreprise 2001-2002 à 2005-2006. 2001-2002 à 2005-2006
Résumé du plan d'entreprise 2002-2003 à 2006-2007. 2002-2003 à 2006-2007
Résumé du plan d'entreprise 2003-2004 à 2007-2008. 2003-2004 à 2007-2008
Résumé du plan d'entreprise 2004-2005 à 2008-2009. 2004-2005 à 2008-2009
Principales personnes-ressources de la trésorerie. 25 octobre 2004
Organigrammes. Octobre 2004
Politique sur la trésorerie. Mai 2003
Brochure sur les obligations de FAC. Sans date
Rapport annuel 1999-2000. 1999-2000
Rapport annuel 2000-2001. 2000-2001
Rapport annuel 2001-2002. 2001-2002
Rapport annuel 2002-2003. 2002-2003
Rapport annuel 2003-2004. 2003-2004
Présentation aux investisseurs. Sans date
Programme de billets à moyen et à long termes. 15 septembre 2001
Lettre à KPMG sur les stratégies de financement du cadre d'emprunt. 4 novembre 2004
Programme de billets. 15 septembre 2001
Prospectus - Programme d'euro-billets à moyen terme. 14 novembre 2003
Rapport du CGAP - Rapport sur les activités de financement. 31 mars 1999
Rapport du CGAP - Rapport sur les activités de financement. 31 mars 2000
Rapport du CGAP - Rapport sur les activités de financement. 31 mars 2001
Rapport du CGAP - Rapport sur les activités de financement. 31 mars 2002
Rapport du CGAP - Rapport sur les activités de financement. 31 mars 2003
Rapport du CGAP - Rapport sur les activités de financement. 31 mars 2004
Rapport du CGAP. 31 janvier 2005
Ministère des Finances Canada
Protocole d'entente sur la Gestion du risque de trésorerie entre la Banque du Canada et le ministère des Finances. 30 avril 2004
Réponse du ministère, Évaluation de la gouvernance dans la gestion de la dette et des réserves, Plamondon & Associates. Août 2004
Rapport sommaire, Évaluation de la gouvernance dans la gestion de la dette et des réserves. 25 mars 2004
Rapport sur la gestion de la dette. 1999-2000
Rapport sur la gestion de la dette. 2000-2001
Rapport sur la gestion de la dette. 2001-2002
Rapport sur la gestion de la dette. 2002-2003
Rapport sur la gestion de la dette. 2003-2004
Stratégie de gestion de la dette. 2005-2006
Stratégie de gestion de la dette. 2004-2005
Stratégie de gestion de la dette. 2003-2004
Stratégie de gestion de la dette. 2002-2003
Stratégie de gestion de la dette. 2001-2002
Stratégie de gestion de la dette. 2000-2001
Plamondon & Associates. Réponse du ministère, Évaluation de la gouvernance dans la gestion de la dette et des réserves. Mars 2004
Comptes publics du Canada 2004, Volume I. 2003-2004
Régie des sociétés d'État et d'autres entreprises publiques. Juin 1996
Tableaux de référence financiers. Octobre 2004
Bureau du vérificateur général
Chapitre 7 du Rapport de la vérificatrice générale du Canada - La gouvernance des sociétés d'État. Février 2005
Gestion de la dette fédérale. Sans date
Chapitre 8 du Rapport du vérificateur général du Canada - La gestion de la dette du Canada : les nouveaux défis à relever Canada. Avril 2000
Rapport du vérificateur général du Canada à la Chambre des communes sur le chapitre 21 - Gestion de la dette fédérale. Novembre 1996
Secrétariat du Conseil du Trésor du Canada
La qualité de mandataire et les sociétés d'État. Sans date
Sociétés d'État et autres sociétés dans lesquelles le Canada détient des intérêts - Rapport au Parlement. 2001
Sociétés d'État et autres sociétés dans lesquelles le Canada détient des intérêts - Rapport au Parlement. 2004
Lignes directrices - La régie des sociétés d'État et autres entreprises publiques. Juin 1996
Examen du cadre de gouvernance des sociétés d'État du Canada - Rapport au Parlement. 2005
Rapport annuel au Parlement sur les sociétés d'État et autres sociétés dans lesquelles le Canada détient des intérêts de 2004. Décembre 2004
Renforcer la gestion du secteur public. 2004
Documents fédéraux
Forum des politiques publiques, Protecting the Shareholder. A Review of the Governance Structure of Canadian Crown Corporations. Septembre 1998
Bureau du surintendant des institutions financières, Lignes directrices sur les mécanismes efficaces en matière d'instruments dérivés. Mai 1995
Receveur général du Canada, Comptes publics du Canada. Volume 1, Rapport sommaire et états financiers. 2004
Loi sur la gestion des finances publiques - chapitre F-11. Sans date
Code des pratiques commerciales et financières saines de la SADC. Septembre 2001
Manuel de comptabilité de l'ICCA pour le secteur public, Section SP 3230 (dette à long terme) et section SP 3070 (participations dans des entreprises publiques). Sans date
Documents provinciaux
Municipal Finance Authority of British Columbia - Rapport annuel de 2003. 2003
Groupe Scotia, Global Economic Research, Provincial Pulse - New Brunswick Economic View. Août 2004
Groupe Scotia, Fiscal Pulse, Budget du Nouveau-Brunswick de 2004-2005. Mars 2004
Groupe Scotia, Fiscal Pulse, Mise à jour semestrielle du Québec de 2004-2005. Novembre 2004
Securities and Exchange Commission, Formulaire 18-K, Rapport annuel de Financement-Québec. Mars 2003
Rapport annuel du Québec. 31 mars 2004
Banque mondiale
Currie, Elizabeth, The Potential Role of Government Debt Management Offices in Monitoring and Managing Contingent Liabilities. Janvier 2002
Directives sur la gestion de la dette publique. Avril 2001
Directives sur la gestion de la dette publique - Document d'accompagnement. Novembre 2002
Directives sur la gestion de la dette publique - Modifications. Novembre 2003
Directives sur la gestion de la dette publique - Modifications. Décembre 2003
Directives sur la gestion de la dette publique - Sommaire. Sans date
Documents internationaux
Australie, Australian Office of Financial Management, Interest Rate Swaps. 2004
Australie, Australian Department of Treasury. Sans date
Australie, Reserve Bank of Australia Bulletin - « The Reserve Bank's Domestic Market Operations ». Décembre 1990
Australie, Reserve Bank of Australia Bulletin - « The Separation of Debt Management and Monetary Policy ». Novembre 1993
Australie, Australian Government Foreign Debt Management. 15 octobre 1997
Allemagne, KFW Bankengruppe, Entreprises et financement. Octobre 2004
Allemagne, Deutsche Bundesbank, Rapport annuel. 2003
Allemagne, KFW Bankengruppe, Analyse des cotes de Moody's appuyées par la République fédérale d'Allemagne grâce à des garanties. Août 2004
Nouvelle-Zélande, Storkey & Co., International Government Cash Management Practices. 2001
Suède, Bureau national de la dette, Description générale. Sans date
Suède, Bureau national de la dette, Conventions juridiques d'un bureau de la dette. Juin 1999
Royaume-Uni, Department of Trade and Industry. Consolidated Resource Accounts 2002-2003. 26 novembre 2003
Royaume-Uni, History of HM Treasury. Sans date
États-Unis, Reuters, « Greenspan Sees GSE Portfolio Risk for Swaps Market ». 5 mai 2005
États-Unis, OFHEO, Report of Findings to Date. Special Examination of Fannie Mae. 17 septembre 2004
États-Unis, Wall Street Journal, « What Next For Fannie, Freddie ». 18 avril 2005
États-Unis, Reuters, « Bankers Wants Farm Credit Under Fannie Regulator ». 7 avril 2005
États-Unis, Wall Street Journal, « Bush Team Considers Limiting Fannie Mae, Freddie Mac Assets ». 7 février 2005
États-Unis, McKinsey Global Institute, Taking Stock of the World's Capital Markets. Février 2005
États-Unis, Federal Housing Enterprise Regulatory Reform Act of 2005, A Bill To address the regulation of secondary mortgage market enterprises, and for other purposes, 109e Congrès, 1ère session. 26 janvier 2005
États-Unis, Nickerson et al., The Federal Home Loan Bank System and the Farm Credit System: Historical Parallels and Implications for Systemic Risk. 23 septembre 2001
États-Unis, Titre 12 - Banks and Banking, chapitre 11 - Federal Home Loan Banks, art. 1441, Financing Corporation, US code. 26 janvier 1998
États-Unis, Rapport de la Standard & Poor's sur la dette du gouvernement du Canada. 9 février 2005
États-Unis, Standard & Poor's, National Development & Export Credit Institutions. Juin 2004
Autres
RBC Capital Markets, Tableau des swaps sur les marchés internationaux. Mars 2005
Association canadienne des courtiers en valeurs mobilières, Analyse des nouvelles émissions et des opérations sur titres d'emprunt, quatrième trimestre de 2004. Février 2004
Anderson, Extrait pertinent d'un article sur la liquidité et sur l'effet des volumes d'émission. Sans date
Office of Thrift Supervision Handbook. Novembre 1999
Régime de retraite des enseignants et des enseignantes. Commentaires au gouvernement et à la Banque du Canada sur la conception et le fonctionnement des programmes de la dette nationale du gouvernement du Canada. 23 novembre 2004
Steiner, Doug, « Capital Ideas », Report on Business Magazine. Février 2005
Lynn, Matthew, « Investment banks are too dependent on hedge funds », National Post. 23 mars 2005
Financial Post, « Rein in the Crowns » 24 février 2005
Canadian Investment Review, « How Liquid are Canadas? » Hiver 2004
Report on Bond Exchanges and Debt Buy-Backs. A Survey of Practice by EC Debt Managers. Juin 2001
Moody's Investors Service, Sovereign Ratings List. Novembre 2004
Moody's Investors Service, Statistical Handbook - Country Credit. Novembre 2004
Moody's Investors Service, Sub-Sovereign Ratings List. 26 novembre 2004
Blommestein, Hans, Strategic Trends and Policies Shaping Government Securities Markets in the OECD Area. 28 septembre 2004
Fonds monétaire international, Global Financial Stability Report - chapitre 4 : Corporate Finance in Emerging Markets Sans date

Bibliographie (con't)

Principaux sites web consultés 

Ministère des Finances Canada www.fin.gc.ca
Banque du Canada www.bankofcanada.ca
Banque de développement du Canada www.bdc.ca
Société canadienne d'hypothèques et de logement www.SCHL.ca
Commission canadienne du blé www.CCB.ca
Exportation et développement Canada www.edc.ca
Financement agricole Canada www.fcc-fac.ca
Fédéraux canadiens
Secrétariat du Conseil du Trésor du Canada www.tbs-sct.gc.ca
Bureau du vérificateur général du Canada www.oag-bvg.gc.ca
Provinciaux canadiens
Office ontarien de financement www.ofina.on .ca
Gouvernement de l'Ontario www.gov.on.ca
Office ontarien de financement de l'infrastructure stratégique www.osifa.on .ca
Financement-Québec www.finances.gouv.qc.ca
Ministère des Finances de l'Alberta www.finance.gov.ab.ca
Trésor provincial de la Colombie-Britannique www.fin.gov.bc.ca
Municipal Finance Authority of British Columbia www.mfa.bc.ca
Canadiens autres
E-Bond: www.ebond.ca
Tricycle Asset Management: www.3-wheeler.com
Internationaux
Organisation mondiale du commerce www.wto.org
Euronext Liffe: www.euronext.com
Euromoney Magazine: www.euromoney.com
Moody's Investor Service www.moodys.com
Australie et Nouvelle-Zélande
Australian Office of Financial Management www.aofm.gov.au
Australia Department of the Treasury www.treasury.gov.au
Axiss Australia www.axiss.com.au
Reserve Bank of Australia www. rba.gov.au
New Zealand Debt Management Office www.nzdmo.govt.nz
France
Agence France Trésor www.aft.gouv.fr
Caisse d'amortissement de la dette sociale www.cades.fr
Allemagne
Bundesrepublik Deutschland Finanzagentur Gmbh www.deutsche-finanzagentur.de
Gestion de la dette de la République fédérale d'Allemagne www.bundeswertpapiere.com
Japon
Ministère des Finances du Japon www. mof.go.jp/english
Banque japonaise pour la coopération internationale www.jbic.go.jp
Suède
Société suédoise de crédit à l'exportation www.sek.se
Riksgälds Kontoret www.rgk.se
Royaume-Uni
Government Accounting 2000 www.government-accounting .gov.uk
Bank of England www.bankofengland.co.uk
Tagish Ltd. www.tagish.co.uk
Bureau de gestion de la dette www.dmo.gov.uk
HM Treasury www.hm-treasury.gov.uk
Department of Trade and Industry www.dti.gov.uk
Public Works Loan Board www.pwlb.gov.uk
États-Unis
Standard & Poor's www.standardandpoors.com
Investing in Bonds www.investinginbonds.com
SLM Corporation www.salliemae.com
Government National Mortgage Association www.ginniemae.gov
Federal National Mortgage Association www.fanniemac.com
Federal Home Loan Mortgage Corporation www.freddiemac.com
Export-Import Bank of the United States www.exim.gov
United States Department of the Treasury www.treasury.gov
Federal Farm Credit Banks Funding Corporation www.farmcredit-ffcb.com

Ajout 3

Liste des organismes interviewés

À moins d'indication contraire, toutes les entrevues ont eu lieu en personne dans les locaux de l'organisme. Un petit nombre d'entrevues ont eu lieu par conférence téléphonique.

Pour protéger les renseignements personnels des personnes ayant participé aux entrevues, nous n'avons pas ajouté leurs noms aux présentes.

Clients
Banque du Canada
Ministère des Finances
Emprunteurs
Exportation et développement Canada
Commission canadienne du blé
Financement agricole Canada
Banque de développement du Canada
Société canadienne d'hypothèques et de logement
Fiducie du Canada pour l'habitation
Courtiers - Canadiens
BMO - Nesbitt Burns
Marchés mondiaux CIBC inc.
Financière Banque Nationale Inc
RBC Marchés de capitaux
Marchés des capitaux Scotia
TD Securities
Courtiers - Internationaux
Citigroup (New York) (conférence téléphonique)
Deutsche Bank (Toronto)
JP Morgan Canada (Toronto)
Merrill Lynch Canada (Toronto)
Merrill Lynch UK (conférence téléphonique)
Investisseurs
Addenda Capital
British Columbia Investment Management Corp. (conférence téléphonique)
Caisse de dépôt et de placement du Québec
Desjardins Gestion d'actifs
Investors Group (conférence téléphonique)
MFC Global Investment Management (Manulife) (conférence téléphonique)
Philips Hager & North (conférence téléphonique)
Régime de retraite des enseignants et des enseignantes de l'Ontario (conférence téléphonique)
Autres
CDS
Office ontarien de financement
Standard & Poors (conférence téléphonique)

Ajout 4

Guide des entrevues

Examen du cadre d'emprunt d'importantes entités appuyées par le gouvernement fédéral

Il convient de signaler que ces guides d'entrevue devaient servir de tremplin pour la discussion de divers sujets. C'est pourquoi les entrevues ont habituellement approfondi les thèmes décrits dans les présentes.


Ministère des 
Finances Canada 
et Banque 
du Canada

Emprunteurs

Courtiers et 
investisseurs


Partie I - Introduction X X

X

Partie II - Solutions de rechange X X

X

Partie III - Ministère des Finances Canada et Banque du Canada X
Partie IV - Emprunteurs X
Partie V - Courtiers et investisseurs

X

Partie VI - Options des Emprunteurs particuliers X

Guide d'entrevue

Emplacement :

 
Nom et titre :

 


Date :  

Partie I - Introduction


Introduction Commentaires

  • KPMG fournira un bref rappel de la portée et de l'objet.
  • Il ne s'agit pas d'une évaluation de sociétés d'État particulières mais d'une évaluation de leur groupe en tant qu'Emprunteurs.
  • Les résultats feront l'objet d'une agrégation afin d'évaluer les diverses solutions de rechange, ce qui comprend le statu quo.
 

Partie II - Solutions de rechange et modèles internationaux


  • Discussion de vos impressions sur les solutions de rechange énumérées dans la matrice (déjà examinée).
  • Examen des différents modèles utilisés dans le monde.
  • Examen surtout des organismes internationaux ayant des mandats semblables ou identiques au vôtre.
  • Ces modèles semblent-ils convenir aux besoins du Canada?
  • Devrions-nous envisager d'autres solutions de rechange?

Partie III - Ministère des Finances Canada et Banque du Canada


Questions à aborder avec le ministère des Finances Canada et la Banque du Canada  
Le programme des OHC de la FCH relevant de la SCHL n'est pas un programme d'emprunt, mais un instrument financier structuré du volet du programme ou de l'actif qui crée une solution de rechange (à bon prix) faisant concurrence aux Obligations du Canada. Le cadre d'emprunt traite de la manière d'emprunter mais non de la raison pour laquelle des sociétés d'État émettent des garanties conformément à leur mandat, en l'espèce, le financement du logement. Le ministère des Finances Canada et les plans d'emprunt traitent de fait de la vente d'actifs et de la titrisation en tant que source de fonds, mais non de l'offre d'une garantie au volet de prêt, de programme et d'assurance. Le programme des OHC constitue un réemballage des prêts existants auxquels s'ajoute la garantie du Canada. Par conséquent, nous devons obtenir des directives du ministère des Finances Canada sur la manière de traiter de cette question étant donné que la discussion du mandat des Emprunteurs n'est pas visée par la portée de l'examen.  
Veuillez préciser : Lorsqu'il contractera des emprunts et transmettra les fonds aux sociétés d'État, et s'il le fait, le Canada s'occupera-t-il de la gestion de l'appariement de l'actif et du passif, c'est-à-dire, assurera-t-il un financement s'appariant aux prêts effectués aux sociétés d'État.  
Veuillez discuter du rôle du Bureau de surveillance des risques financiers :
  • A-t-il des interactions avec les sociétés d'État?
  • Établit-il des plafonds?
  • Mène-t-il des tests globaux de scénarios choc pour voir si le bilan agrégé du gouvernement et des emprunteurs peut composer avec les chocs économiques et financiers simulés?
 
Uniformité des cibles de risque et des plafonds des emprunts de chaque emprunteur.  
Coordination entre le calendrier d'adjudication de la Banque du Canada et les activités sur les marchés des emprunteurs :
  • La Banque du Canada ou le ministère des Finances imposent-ils des délais au cours desquels les emprunteurs ne peuvent pas avoir accès aux marchés primaires au moment où la Banque du Canada tient une adjudication?
  • Sinon, la Banque du Canada et les emprunteurs coordonnent-ils leurs émissions?
  • Que pense la Banque du Canada de la participation des emprunteurs sur les marchés de ventes à réméré?
 
Dans le cadre actuel, comment vous assurez-vous que les différentes entités d'emprunt ne fonctionnent pas à contre courant l'une par rapport à l'autre sur les marchés financiers?  
Participation des sociétés d'État :
  • aux adjudications;
  • aux marchés de ventes à réméré.
 

Partie IV - Emprunteurs


Survol du contexte  
Veuillez décrire le contexte qui a donné lieu à l'établissement de la gestion directe des opérations d'emprunt de votre société d'État :
  • problèmes connus;
  • tendances et vision;
  • faits nouveaux;
  • évaluation de l'incidence de la décentralisation.
 
Enjeux liés à la partie X de la LGFP, au régime réglementaire et aux lois :
  • Discussion des lignes directrices législatives et ministérielles qui régissent le fonctionnement de votre programme d'emprunt.
  • Enjeux découlant des examens spéciaux du BVG.
  • Plafonds d'emprunt imposés par les lois et les lois habilitantes.
 

Plan d'emprunt  
  • Processus de préparation, d'examen et d'approbation : pratiques courantes et cadre.
  • Comment vous assurez-vous que votre plan d'emprunt est lié aux stratégies de votre plan d'entreprise?
  • Discutez des principales stratégies de votre plan d'emprunt (les tactiques seront abordées plus tard dans l'entrevue).
  • Quelles sont la portée, la profondeur et l'ampleur de votre stratégie d'emprunt?
  • Marchés visés.
  • Genres d'instruments.
  • Recours aux dérivés.
  • Contreparties.
  • Principaux investisseurs.
  • Quelle a été l'évolution de votre stratégie d'emprunt au cours des cinq dernières années?
  • Comment les programmes de soutien du gouvernement (par exemple, subventions, taux d'intérêt, achat d'une réduction d'intérêt, aide relative à l'avoir net, etc.) influent-ils sur votre stratégie d'emprunt?
  • Selon vous, dans quelle mesure avez-vous atteint vos objectifs relatifs à votre plan d'emprunt?
 

Gouvernance  
  • Quels moyens utilisez-vous pour faire rapport au ministre des Finances et au ministre responsable de votre société d'État?
  • Quelle cote attribuez-vous à l'efficacité de vos relations avec le ministère des Finances et la Banque du Canada en ce qui a trait à vos activités de trésorerie et d'emprunt - quelles améliorations, s'il y a lieu, recommandez-vous?
  • Quelle est la fréquence des communications, de la coordination et des interactions avec le ministère des Finances et avec la Banque du Canada?
  • par exemple, coordination du moment des émissions, de leur taille et de leurs échéances?
  • étendue de vos intrants dans la conception des politiques ministérielles régissant la trésorerie et le risque financier de vos activités d'emprunt et d'investissement.
  • Veuillez décrire le cadre de surveillance et d'approbation en permanence de vos activités d'investissement et d'emprunt.
  • À votre avis, le cadre actuel fournit-il suffisamment de directives de la part du ministère des Finances et de reddition de comptes à ce dernier?
  • Veuillez décrire les genres de rapports et d'interactions avec le Bureau de surveillance des risques financiers (BSRF) de la Banque du Canada pour signaler les risques financiers.
  • Le BSRF doit-il approuver vos politiques relatives au risque?
  • Dans la négative, ces politiques relatives au risque sont-elles approuvées par la haute direction ou par le Conseil d'administration?
  • Décrivez la reddition de comptes et la surveillance que votre Conseil d'administration exécute.
  • Les sociétés d'État doivent-elles appliquer un certain niveau de normalisation en ce qui concerne leurs outils de mesure, leurs modèles et leurs rapports sur le risque?
 

Gestion du risque  
Liquidité :
  • À votre avis, quels sont les niveaux de liquidité optimaux?
  • Sont-ils prévus dans la politique?
  • Sont-ils stables au fil des ans? Ont-ils évolué au cours des cinq dernières années?
  • Avez-vous eu de la difficulté à gérer les besoins quotidiens de liquidité?
  • Stratégie d'investissement des excédents de liquidité :
  • instruments autorisés et teneur;
  • contreparties autorisées;
  • étendue de l'activité sur les marchés de ventes à réméré.
  • Opérations de gestion de la trésorerie : taille et portée.
 
GAP :
  • Principaux plafonds et contrôles, par exemple :
  • cibles quant à la durée;
  • risque de refinancement;
  • corrélation entre les coûts du service de la dette et le revenu autre qu'en intérêt et les dépenses autres qu'en intérêt.
  • Compromis entre le coût des fonds et le risque lié aux échéances.
  • Rôle du CGAP.
 
Stratégies de couverture et recours aux dérivés
  • Genres de dérivés utilisés.
  • Limites et contraintes contenues dans le plan d'emprunt, les politiques relatives au risque, les règlements comptables.
  • Couvertures naturelles?
  • Limites et contrôles du risque de crédit de contrepartie.
  • Évaluations indépendantes des positions.
 
Risque de marché :
  • Valeur à risque globale ou mesures et limites du budget à risque.
  • Surveillance de la conformité aux politiques relatives au risque de marché et de la délégation des pouvoirs (Qui et comment?).
  • Risque de taux d'intérêt.
  • Risque de change.
  • Risque lié aux capitaux propres ou aux marchandises (s'il y a lieu).
  • Essai sous contrainte simulant les chocs financiers.
  • Division des fonctions.
 
Risque opérationnel :
  • Risque de TI et autres risques opérationnels (comme les risques liés à la réputation, les risques juridiques, les risques de fraude) liés aux activités d'emprunt et de trésorerie - décrivez dans les grandes lignes comment ces risques sont abordés.
 

Rendement  
  • Quels mesures et attributs de rendement principaux utilisez-vous pour évaluer l'efficacité de votre stratégie d'emprunt?
  • Coût des fonds intégral.
  • Stabilité budgétaire d'une année sur l'autre.
  • Selon vous, qui sont vos pairs au chapitre du rendement?
  • Le service de trésorerie est-il à l'origine d'une partie des excédents de votre société?
 

Interaction sur les marchés de capitaux  
  • Nombre de courtiers et roulement pour chaque segment de marché principal (par exemple, intérieur, mondial, dérivés, etc.).
  • Accès aux marchés de capitaux internationaux.
  • Genre de rémunération versée (primes ou commissions).
  • Placements privés et directs contre marchés de capitaux publics.
  • Processus de consultation des intermédiaires et des investisseurs.
  • D'après l'expérience que vous avez acquise, quel est le niveau d'arbitrage mené par les participants sur les marchés de capitaux entre vos émissions et celles des autres sociétés d'État ou du GC?
 

Coût des fonds  
  • Comment le mesurez-vous?
  • L'évolution des primes se compare-t-elle à celle des obligations de référence du GC?
  • Quels sont vos coûts d'émission ou d'amortissement de la dette? Quels sont vos autres coûts?
  • Quelle a été l'évolution de votre coût des fonds intégral au cours des cinq dernières années en parallèle avec le niveau de risque - risque réel, prévu et maximal?
  • Quelle sera l'évolution future de votre coût des fonds? Veuillez approfondir au besoin en précisant les changements prévus de la structure ou des tactiques qui pourraient expliquer votre projection.
 

Mise en ouvre du plan d'emprunt   
Volume des emprunts et genre d'émissions ou échéances privilégiées
  • Évolution au cours des cinq dernières années.
  • Projections.
  • Principaux inducteurs du volume.
  • Coût et disponibilité des fonds sur les marchés nationaux et internationaux de titres d'États souverains.
 

Partie V - Courtiers et investisseurs


Sujets et questions communs à tous les courtiers Commentaires
Introduction
  • KPMG fournira un bref rappel de la portée et de l'objet.
  • Il ne s'agit pas d'une évaluation de sociétés d'État particulières mais d'une évaluation de leur groupe en tant qu'Emprunteurs.
  • Les résultats feront l'objet d'une agrégation afin d'évaluer la rétroaction fournie par l'industrie des courtiers en valeurs mobilières
 
Veuillez fournir une brève description de l'approche globale que retient votre entreprise en ce qui a trait aux sociétés d'État. Discutez de ce qui suit :
  • l'importance de leurs activités sur les marchés de capitaux;
  • les revenus qu'elles produisent;
  • leur classement dans la couverture des marchés de capitaux.
 
Secteurs d'intervention de l'entreprise :
  • marchés de capitaux;
  • finances publiques;
  • national;
  • international;
  • de détail.
 
Secteurs de produits visés :
  • marché monétaire;
  • obligations;
  • billets à moyen terme;
  • swaps;
  • titrisation.
 
Comment évaluez-vous les marchés canadiens à revenu fixe comparativement à ceux d'autres pays du G10? La comparaison peut se faire en termes de rendement et de liquidité, en raison des différences dans la perception de la qualité du crédit et de l'efficacité à fournir des obligations de référence aux émetteurs et aux marchés en général.  
Comment évaluez-vous :
  • les primes actuelles et antérieures?
  • national et international?
  • ariable ou fixe?
  • court terme ou long terme?
 
Connaissez-vous d'autres États souverains emprunteurs dont les structures d'emprunt sont semblables ou particulières?  
Veuillez commenter les éventuelles structures d'emprunt de rechange qui suivent :
  • statu quo;
  • plan fongible;
  • retrait sur le Trésor;
  • financement par un organisme central;
  • bureau de la dette.
 
Quelles sont les relations sur le marché entre les sociétés d'État émettrices?  
Veuillez commenter le programme d'Obligations hypothécaires du Canada. Plus précisément, que pensez-vous :
  • de son efficacité?
  • de sa liquidité?
  • de son incidence sur la titrisation hypothécaire?
  • du risque de remboursement anticipé?
 
Veuillez commenter la liquidité du marché obligataire du gouvernement au Canada et les perspectives :
  • d'augmentation des emprunts par l'organisme central et(ou)
  • de diminution des emprunts sur les marchés par les sociétés d'État par suite des autres structures d'emprunt.
 

Partie VI - Questions Aux Emprunteurs Particuliers

[Cette section a été supprimée pour assurer la confidentialité des renseignements des Emprunteurs.]


1. Finances Canada, Réexamen du cadre de distribution des titres de dette du gouvernement canadien, octobre 2004, p. 4. [Retour]

2. Finance Canada, Réexamen du cadre de distribution des titres de dette du gouvernement canadien, octobre 2004, p. 9. [Retour]

3. Directives pour la gestion de la dette publique - Modifications, décembre 2003, émises par les employés du Fonds monétaire international et de la Banque mondiale, p. 10. [Retour]

4. Directives pour la gestion de la dette publique, émises par les employés du Fonds monétaire international et de la Banque mondiale, avril 2001, paragraphe 69. [Retour]

5. Réexamen du cadre de distribution des titres de dette du gouvernement canadien, Finances Canada, octobre 2004. [Retour]

6. Rapport de la vérificatrice générale du Canada - février 2005, chapitre 7, p. 1. [Retour]

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