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Archivé - Rapport sur la gestion de la dette 2011-2012 - partie 1

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Avant-propos du ministre des Finances  

La croissance de l’économie du Canada s’est poursuivie au cours du dernier exercice, et notre pays a continué de progresser sur la voie de la prospérité à long terme, et ce, en dépit des turbulences de la conjoncture économique mondiale. L’importance que nous accordons à l’exercice d’une gestion budgétaire responsable a joué un rôle de premier plan à cet égard et a contribué à maintenir l’intérêt du marché pour les titres d’emprunt du gouvernement du Canada en 2011-2012.

La réputation du Canada est amplement méritée : notre pays continue de se démarquer à la lumière d’un large éventail d’indicateurs reconnus internationalement; nos banques demeurent parmi les plus solides de la planète selon le Forum économique mondial, et nous avons conservé la cote de crédit la plus élevée auprès de toutes les grandes agences de notation.

Nous avons continué de faire preuve de la discipline nécessaire afin que les titres d’emprunt émis par le gouvernement du Canada figurent parmi les instruments d’investissement les plus prisés au monde. Notre vérificateur général indépendant a validé nos résultats; il a indiqué que nous maintenons le bon fonctionnement du marché de nos titres tout en assurant un juste équilibre entre les coûts et les risques, et que nous disposons d’une marge de manœuvre pour intervenir au regard des risques émergents et de l’évolution des besoins de financement.

Dans le contexte d’une incertitude économique persistante, le Canada n’est pas resté inactif. Nous avons peaufiné notre approche de prudence budgétaire en élaborant une nouvelle stratégie de gestion de la dette à moyen terme ainsi qu’un plan de liquidité prudentielle qui met l’accent sur la stabilité et la réduction du risque financier.

L’engagement de notre gouvernement à promouvoir la croissance économique ainsi que de saines finances publiques est largement reconnu. De fait, tant le Fonds monétaire international que l’Organisation de coopération et de développement économiques s’attendent à ce que la croissance de notre économie soit parmi les plus vigoureuses des pays du Groupe des Sept (G-7) au cours des deux prochaines années.

Le maintien de la liquidité et du bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement demeurera un objectif important de la stratégie de gestion de la dette du gouvernement du Canada. Je vous propose de prendre connaissance du détail de notre approche de gestion de la dette dans le présent Rapport sur la gestion de la dette.

L’honorable James M. Flaherty, c.p., député
Ministre des Finances
Ottawa, décembre 2012

Objet du rapport 

Le présent rapport fait le compte rendu détaillé des opérations d’emprunt et de gestion de la dette du gouvernement du Canada au cours de l’exercice allant du 1er avril 2011 au 31 mars 2012.

Conformément aux exigences de la partie IV (Dette publique) de la Loi sur la gestion des finances publiques, la présente publication assure la transparence et la reddition de comptes à l’égard de ces opérations. Elle contient des renseignements sur les emprunts réels et les utilisations réelles des fonds en regard des prévisions contenues dans la Stratégie de gestion de la dette – 2011-2012, publiée en juin 2011 à titre d’annexe 2 du budget de 2011. En outre, elle présente le contexte dans lequel la dette a été gérée, la composition de la dette et son évolution au cours de l’exercice, les initiatives de politiques stratégiques et le rendement obtenu.

On trouve plus de renseignements sur la dette fédérale dans les Comptes publics du Canada. L’information concernant la gestion des réserves de liquidités internationales du Canada figure dans le Rapport sur la gestion des réserves officielles de liquidités internationales du Canada. La Stratégie de gestion de la dette, le Rapport sur la gestion de la dette et le Rapport sur la gestion des réserves officielles de liquidités internationales du Canada sont déposés chaque année devant le Parlement et peuvent être consultés sur le site Web du ministère des Finances.

Introduction 

Gestion de la dette fédérale 

Le présent rapport porte essentiellement sur deux grandes activités : (i) la gestion de la part de la dette fédérale contractée sur les marchés financiers; (ii) le placement des soldes de trésorerie dans des actifs liquides jusqu’à ce que les fonds en question soient requis aux fins des activités de l’État.

Considérant un passif total de 967,7 milliards de dollars, des actifs financiers de 317,6 milliards et des actifs non financiers de 68,0 milliards, la dette fédérale (déficit accumulé) s’élevait à 582,2 milliards de dollars tandis que la dette du gouvernement du Canada contractée sur les marchés totalisait 631,0 milliards de dollars (graphique 1).

Graphique 1
Composition de la dette fédérale au 31 mars 2012
Graphique 1 - Composition de la dette fédérale au 31 mars 2012 - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Nota – Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.

La dette contractée sur les marchés englobe les titres intérieurs libellés en dollars canadiens et les titres libellés en devises. Le financement en dollars canadiens est assuré au moyen d’opérations de gros et de détail. Le financement de gros sur le marché intérieur repose sur l’émission de titres négociables, qui se composent des obligations à rendement nominal, des obligations à rendement réel et des bons du Trésor, y compris les bons de gestion de la trésorerie. Ces titres sont vendus par adjudication. Le financement de détail est assuré par la vente d’Obligations d’épargne du Canada et d’Obligations à prime du Canada aux résidents du Canada. Les swaps de devises fondés sur des obligations intérieures et l’émission de titres libellés en devises servent à financer les actifs des réserves de change, qui sont détenus dans le Compte du fonds des changes. On trouve sur le site Web du ministère des Finances un rapport sur la gestion des réserves de liquidités internationales du Canada.

On trouve une description détaillée des titres du gouvernement du Canada émis sur le marché sur le site Web du ministère des Finances.

Enfin, des évaluations externes des cadres et des processus de gestion des titres détenus sur les marchés, de l’encaisse et des réserves, ainsi que des activités de trésorerie d’autres entités relevant du ministre des Finances, sont aussi disponibles sur le site Web du ministère des Finances. Pour sa part, l’annexe 1 contient la liste des évaluations de la trésorerie effectuées depuis 1992.

Faits saillants de 2011-2012 

Sources et utilisations des emprunts

Au total, les opérations d’emprunt ont permis de recueillir 279 milliards de dollars en 2011-2012. Au cours de cette même période, les besoins de refinancement se sont chiffrés à 245 milliards, et les besoins financiers se sont élevés à 32 milliards, ce qui a donné lieu à une hausse nette de 3 milliards des soldes de trésorerie.

L’encours de la dette contractée sur les marchés a augmenté de 34,1 milliards de dollars en 2011-2012 pour atteindre 631,0 milliards. Cette augmentation tient principalement à la hausse de 32,0 milliards de l’encours des obligations négociables sur le marché intérieur et à celle de 3,1 milliards de la dette libellée en devises, et à la baisse de 1,2 milliard de l’encours des titres au détail.

Forte demande à l’endroit des titres du gouvernement du Canada

La demande à l’endroit des titres du gouvernement du Canada est demeurée vigoureuse tant sur le marché primaire que sur le marché secondaire en 2011-2012, en raison de la recherche d’actifs de  qualité à l’échelle internationale ainsi que de la solidité des facteurs budgétaires, économiques et financiers fondamentaux du Canada. La couverture des adjudications de bons du Trésor et d’obligations est donc demeurée très bonne. Les rendements des obligations canadiennes ont généralement diminué en parallèle avec les rendements moindres observés aux États-Unis, l’écart entre les taux d’intérêt à long terme et les taux à court terme étant moins prononcé que lors des années précédentes.

La demande de la part des investisseurs non-résidents est demeurée forte sur le marché primaire et le marché secondaire durant l’exercice; d’ailleurs, plus de 25 % des titres d’emprunt du gouvernement du Canada sur le marché sont détenus par des non-résidents, ce qui est supérieur à la moyenne de 18 % enregistrée sur cinq ans ainsi qu’à la moyenne de 15 % au cours des cinq années ayant précédé la crise financière mondiale. Cela dit, la proportion de titres canadiens détenus par des intérêts étrangers demeure peu élevée comparativement à d’autres émetteurs souverains.

Les frais de la dette publique ont augmenté de 0,2 milliard de dollars pour atteindre 31,0 milliards en 2011-2012, ce qui s’explique par une augmentation de l’encours de la dette portant intérêt, contrebalancée en partie par la baisse des taux d’intérêt effectifs moyens applicables à cette dette, y compris toutes les sous-catégories de la dette contractée sur les marchés. Le taux d’intérêt moyen pondéré applicable à l’encours de la dette est demeuré près des planchers historiques, s’établissant à 2,65 % en 2011-2012, soit environ 0,2 point de pourcentage de moins qu’en 2010-2011.

Nouvelle stratégie de la dette à moyen terme

Dans sa Stratégie de gestion de la dette – 2011-2012, le gouvernement du Canada annonçait l’adoption d’une nouvelle stratégie de la dette à moyen terme, qui met l’accent sur la stabilité et sur la réduction du risque financier. À compter du 1er avril 2011, quatre nouvelles dates d’échéance ont été instaurées afin de réduire le report à jour unique de la dette arrivant à échéance. On a élargi la fourchette cible des émissions obligataires de référence à 2, 3 et 5 ans, et on a accru la taille des opérations de rachat assorties d’une conversion de titres afin de faciliter la transition vers les nouvelles dates d’échéance dans ces segments. De plus, le gouvernement a fait part de plans en vue de majorer son niveau de liquidité prudentielle de 35 milliards de dollars sur une période de trois ans afin d’accroître encore sa capacité à respecter ses obligations de paiement dans des circonstances où l’accès normal aux marchés financiers peut être perturbé ou retardé.

Émissions d’obligations multimarchés libellées en dollars américains

En février 2012, le gouvernement du Canada a effectué une émission obligataire multimarchés à 5 ans de 3 milliards de dollars américains. Il s’agissait de la troisième émission obligataire du gouvernement libellée en devises, après l’émission d’obligations multimarchés à 10 ans de 2 milliards d’euros en 2010 et celle à 5 ans de 3 milliards de dollars américains en 2009. L’émission d’obligations multimarchés de février 2012 a atteint tous les objectifs fixés par le gouvernement, dont celui d’assurer le financement diversifié et économique des réserves de change du Compte du fonds des changes. Le bassin d’investisseurs pour cette émission comprenait un large éventail de banques centrales, d’autres institutions officielles ainsi que des fonds de placement étrangers de différentes régions du globe.

Rapport du Bureau du vérificateur général du Canada

Les résultats de l’audit de performance mené par le vérificateur général du Canada à l’égard de la gestion de la dette portant intérêt au cours de la période allant du 1er avril 2007 au 31 mars 2011 ont été publiés dans le rapport du printemps 2012 du vérificateur général[1]. Ce dernier conclut que le gouvernement du Canada surveille l’atteinte de l’objectif d’efficience du marché de ses titres tout en assurant un équilibre entre le coût et le risque. Il constate aussi que le gouvernement a mis en place un processus décisionnel rigoureux pour appuyer le choix de stratégies de gestion de la dette contractée sur les marchés, et que le cadre de gestion du risque permettait de s’adapter aux risques émergents et à l’évolution des besoins de financement. En outre, le rapport recommandait que le ministère des Finances améliore sa reddition de comptes concernant la dette contractée sur les marchés, notamment en fournissant des renseignements sur le rendement global obtenu en regard des résultats planifiés, et qu’il élargisse la portée de ses outils de communication et de commercialisation ainsi que ses activités de promotion afin d’attirer une plus vaste clientèle d’investisseurs.

Marché liquide des titres du gouvernement

Le maintien du bon fonctionnement et de la liquidité du marché des titres du gouvernement représente un objectif important de la stratégie de gestion de la dette du gouvernement. En 2011-2012, le gouvernement a continué d’offrir des calendriers périodiques et transparents d’émissions et de faire connaître en temps opportun les changements apportés aux calendriers d’émissions des obligations sur le site Web de la Banque du Canada. On a eu recours au programme de rachat régulier d’obligations en 2011-2012 pour faciliter la gestion du profil des échéances et la transition vers les nouvelles dates d’échéance des obligations à rendement nominal de référence à 2, 3 et 5 ans ainsi que pour appuyer la liquidité des titres à long terme.

Profil de solvabilité du gouvernement du Canada 

Le gouvernement du Canada continue de jouir des plus hautes cotes existantes de la part des six agences de notation qui évaluent la dette du Canada, assorties de prévisions de stabilité des perspectives de la dette à court et à long terme (tableau 1).

Les agences de notation ont indiqué que le profil politique et économique du Canada, son plan de redressement budgétaire crédible, la solidité des finances publiques, la bonne protection contre les risques conjoncturels, la saine réglementation du secteur financier et la robustesse de l’approche macroprudentielle qui sous-tend la prise de décisions stratégiques sont autant de facteurs ayant concouru au maintien de la cote AAA du pays.

Tableau 1
Cotes de crédit du gouvernement du Canada
Agence Durée Monnaie
canadienne
Devises Perspectives  Dernière mesure
de notation
Moody’s Investors Service Long terme
Court terme
Aaa
P-1
Aaa
P-1
Stables Mai 2002
Standard & Poor’s Long terme
Court terme
AAA
A–1+
AAA
A–1+
Stables Juillet 2002
Fitch Ratings Long terme
Court terme
AAA
F1+
AAA
F1+
Stables Août 2004
Dominion Bond Rating Service Long terme
Court terme
AAA
R-1
(élevée)
AAA
R-1
(élevée)
Stables n.d.
Agence de notation
 du crédit du Japon
Long terme AAA AAA Stables n.d.
Rating and Investment Long terme AAA AAA Stables n.d.

Partie I  
Contexte de la gestion de la dette en 2011-2012

Évolution des marchés financiers 

Parmi les principaux facteurs ayant touché les marchés des titres à revenu fixe en 2011-2012, il faut mentionner le maintien des taux directeurs des banques centrales à un niveau très bas ainsi que la baisse des rendements à long terme au Canada et aux États-Unis. Cette dernière baisse s’explique en partie par la recherche de valeurs refuges en raison de l’incertitude croissante en Europe.

La Banque du Canada a maintenu son taux cible de financement à un jour à 1,00 % pendant tout l’exercice. Les émissions d’obligations du gouvernement du Canada ont continué d’être émises à des taux historiquement bas sur l’ensemble de la courbe de rendement, et l’écart entre les taux d’intérêt longs et les taux courts s’est rétréci par rapport aux exercices précédents, ce qui est attribuable à la recherche d’actifs de qualité ainsi qu’aux mesures de politique monétaire prises aux États-Unis.

La Réserve fédérale américaine a maintenu le taux cible des fonds fédéraux pour les prêts interbancaires entre 0 % et 0,25 % au cours de 2011-2012, et elle a fait part de son intention de maintenir ce taux à des niveaux exceptionnellement bas jusqu’en 2014. Elle a aussi annoncé une opération dite « Twist », qui comporte la vente de 400 milliards de dollars américains de titres du Trésor en échange d’obligations à plus long terme totalisant le même montant, le but étant de faire baisser les coûts d’emprunt à long terme et de contribuer à rendre les conditions financières générales moins contraignantes.

De plus, le gouvernement américain a atteint le montant plafond de sa dette au début de 2011, et le département du Trésor a reçu comme instruction de prendre des mesures « exceptionnelles » pour financer les obligations fédérales; de plus, il existait un risque de défaillance si aucun accord ne pouvait être conclu par le Congrès. Cette situation a exacerbé la volatilité du marché jusqu’à ce que cette crise liée au plafond de la dette soit réglée. Malgré le fait que ce plafond a finalement été haussé, l’agence de notation Standard & Poor’s a réduit la cote de crédit des États-Unis d’un cran, la fixant à AA+, mais cette décision a eu peu d’effet sur les rendements des titres du Trésor de l’administration américaine.

Après avoir majoré des taux d’intérêt clés au début de 2011, la Banque centrale européenne a renversé la vapeur et a ramené le taux d’intérêt applicable aux principales opérations de refinancement à 1,00 % en décembre 2011. Par suite de l’intensification de la crise de la dette souveraine et du secteur bancaire dans la zone euro, la Banque centrale européenne a également pris d’autres mesures pour maintenir la liquidité du secteur bancaire européen; ainsi, elle a procédé à deux opérations de refinancement à plus long terme assorties d’une échéance de trois ans.

Résultats budgétaires

Les ressources ou besoins financiers, qui représentent les besoins de trésorerie nets pour l’exercice, constituent la principale mesure budgétaire utilisée aux fins de la gestion de la dette. Cette mesure diffère du solde budgétaire (c’est-à-dire l’excédent ou le déficit), car elle inclut les opérations non budgétaires qui peuvent être considérables.

Le solde budgétaire est présenté selon la comptabilité d’exercice intégrale, les passifs et les actifs du gouvernement étant constatés au moment où ils sont engagés ou acquis, peu importe le moment où surviennent les décaissements ou les encaissements correspondants. À l’opposé, les ressources ou besoins financiers mesurent l’écart entre les rentrées et les sorties de fonds du gouvernement. Cette mesure englobe les ressources ou les besoins de trésorerie découlant des investissements du gouvernement par voie d’acquisitions d’immobilisations, de prêts, de placements financiers et d’avances, ainsi que de ses autres activités, notamment le paiement des comptes créditeurs, la perception des comptes débiteurs et les opérations de change.

Considérant un déficit budgétaire de 26,2 milliards de dollars et des besoins de trésorerie de 6,2 milliards au titre des opérations non budgétaires, les besoins financiers du gouvernement se sont élevés à 32,4 milliards en 2011-2012. En 2010-2011, les besoins financiers s’étaient chiffrés à 46,2 milliards de dollars. Les besoins financiers ont été de quelque 4 milliards inférieurs aux projections figurant dans la Stratégie de gestion de la dette – 2011-2012, surtout en raison de l’amélioration du solde budgétaire au cours de la période prévisionnelle.

La dette contractée sur les marchés a augmenté de 34,1 milliards de dollars pour atteindre 631,0 milliards, ce qui est principalement attribuable à l’accroissement de l’encours des obligations négociables sur le marché intérieur. Le tableau 2 présente la variation survenue dans la composition de la dette fédérale en 2011-2012. On trouve de plus amples renseignements sur la position financière du gouvernement dans le Rapport financier annuel du gouvernement du Canada 2011-2012.

Le budget de 2011 contient une mise à jour sur le Plan d’action économique du Canada ainsi que la Stratégie de gestion de la dette – 2011-2012 (annexe 2). Enfin, le budget de 2012 comprend la Stratégie de gestion de la dette – 2012-2013 (annexe 3).

Tableau 2
Variation de la composition de la dette fédérale, 2011-2012
(G$)
  31 mars 2012 31 mars 2011 Variation
À payer en dollars canadiens      
Obligations négociables 448,1 416,1 32,0
Bons du Trésor et bons de gestion de la trésorerie 163,2 163,0 0,2
Titres sur le marché de détail 8,9 10,1 -1,2
Obligations du Régime de pensions du Canada 0 0 0
 
Total à payer en dollars canadiens 620,3 589,2 31,1
À payer en devises 10,7 7,6 3,1
Total de la dette contractée sur les marchés 631,0 596,9 34,1
Rajustement de la valeur de la dette contractée sur les marchés et
contrats de location-acquisition
-4,7 -5,7 1,0
Total de la dette non échue 626,4 591,2 35,2
Régimes de retraite et autres comptes 216,4 210,7 5,7
Total de la dette portant intérêt 842,7 801,8 40,9
Créditeurs, charges à payer et provisions 125,0 119,1 5,9
Dette brute 967,7 920,9 46,8
Total des actifs financiers -317,6 -304,0 -13,6
Total des actifs non financiers -68,0 -66,6 -1,4
 
Dette fédérale (déficit accumulé) 582,2 550,3 31,9
Nota – Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.

Sources et utilisations des emprunts  

Le pouvoir de contracter des emprunts sur les marchés financiers est conféré par la partie IV de la Loi sur la gestion des finances publiques, qui autorise le ministre des Finances à émettre des titres et à exécuter des opérations connexes, notamment à conclure des contrats financiers et à mener des opérations sur instruments dérivés.

Les emprunts anticipés et l’utilisation prévue des fonds sont décrits dans la Stratégie de gestion de la dette, tandis que les emprunts réels et l’utilisation de ces fonds comparativement aux prévisions sont exposés au tableau 3 de la présente publication.

Le 25 mars 2011, le gouverneur en conseil a approuvé un plafond global d’emprunt de 300 milliards de dollars pour 2011-2012 [2]. Les emprunts réels ont totalisé 279 milliards de dollars en 2011-2012, soit 21 milliards de moins que le plafond approuvé, mais 16 milliards de plus que ce que prévoyait le plan exposé dans la Stratégie de gestion de la dette – 2011-2012.Ces emprunts plus élevés que ce qui était planifié découlent en grande partie de l’augmentation de 13 milliards de dollars des émissions de bons du Trésor pour financer les rachats d’obligations plus élevés que prévu dans le cadre du programme de rachat d’obligations aux fins de gestion de la trésorerie.

En 2011-2012, les prêts consentis à la Banque de développement du Canada, à la Société canadienne d’hypothèques et de logement et à Financement agricole Canada dans le cadre du programme de prêts aux sociétés d’État ont totalisé 4 milliards de dollars, ce qui est légèrement supérieur au montant planifié. Depuis le lancement du programme en 2007- 2008, les emprunts regroupés de ces sociétés d’État ont progressé et comptent pour 38 milliards de dollars de la dette fédérale contractée sur les marchés.[3]

Tableau 3
Sources et utilisations prévues et réelles des emprunts, 2011-20121
(G$)
  Prévisions2 Chiffres réels Écart
Sources des emprunts      
  À payer en dollars canadiens      
    Bons du Trésor 150 163 13
    Obligations 102 101 -1
    Titres sur le marché de détail 2 2 0
 
  Total à payer en dollars canadiens 254 266 12
  À payer en devises 8 13 5
 
Total – Encaisse provenant des opérations d’emprunt 263 279 16
Utilisations des emprunts3      
Refinancement      
  À payer en dollars canadiens      
    Bons du Trésor 163 163 0
    Obligations 57 70 13
    Dont :      
      Rachats réguliers d’obligations 8 6 -2
      Rachats d’obligations aux fins de gestion de la trésorerie 18 31 13
    Titres sur le marché de détail 2 3 1
    Obligations du Régime de pensions du Canada 0 0 0
 
  Total à payer en dollars canadiens 222 236 14
  À payer en devises 2 10 8
 
Total – Besoins de refinancement 224 245 21
Ressources ou besoins financiers      
  Solde budgétaire 32 26 -6
  Opérations non budgétaires      
    Régimes de retraite et autres comptes -6 -6 0
    Actifs non financiers 3 1 -2
    Prêts, placements et avances 1 0 -1
    Dont :      
      Prêts à des sociétés d’État 3 4 1
    Autres opérations4 6 11 5
  Total – Opérations non budgétaires 4 6 2
Total – Ressources ou besoins financiers 36 32 -4
Total – Utilisation des emprunts 260 277 17
Autres opérations de la dette non échue5 0 5 5
Augmentation ou diminution (-) nette de l’encaisse 4 3 -1
Nota – Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.
1 Certaines catégories ont été reclassifiées afin de correspondre à la présentation de cette année.
2 Les prévisions sont extraites du budget de 2011 et de la Stratégie de gestion de la dette – 2011-2012.
3 Une valeur négative correspond à des ressources financières.
4 Comprennent surtout la conversion de rajustements de la comptabilité d’exercice à la comptabilité de caisse, notamment au titre des impôts à recevoir et autres comptes débiteurs, les accords de perception fiscale conclus avec les provinces et les territoires, les impôts à verser et les autres passifs.
5 Comprend la réévaluation des swaps de devises, les escomptes non amortis sur les émissions de titres et les obligations découlant de contrats de location-acquisition.

Partie II 
Rapport sur les objectifs et les principes

Objectifs et principes 

L’objectif premier de la gestion de la dette consiste à obtenir un financement stable et à faible coût qui permette de combler les besoins du gouvernement du Canada. Un objectif connexe est de veiller au bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement du Canada, ce qui contribue à assurer la modicité des frais de la dette et sert généralement les intérêts d’un large éventail de participants au marché intérieur.

À l’appui de ces objectifs, l’élaboration et l’application du programme d’emprunt sur le marché intérieur sont guidées par les principes clés de la transparence, de la régularité et de la liquidité qui assurent le bon fonctionnement du marché des titres émis par le gouvernement. Dans cette optique, le gouvernement rend publics ses stratégies et ses plans et consulte régulièrement les participants au marché pour garantir l’intégrité du marché et son attrait pour les négociants et les investisseurs. En outre, toutes les activités de gestion de la dette s’inspirent du principe de prudence. La gestion de la structure de la dette est prudente et s’inscrit dans un cadre de coûts et de risques, de manière à maintenir l’accès à des sources diversifiées de financement et à conserver un large bassin d’investisseurs.

Stratégie de la dette à moyen terme

La crise financière mondiale a mis en évidence l’importance d’une gestion prudente de la dette pour les particuliers, les sociétés et les administrations publiques. Dans son budget de 2011, le gouvernement a donc mis à jour sa stratégie de la dette en ajoutant de nouvelles dates d’échéance pour les obligations, afin d’assurer la mise en place de flux de trésorerie plus lisses, et en augmentant les réserves de trésorerie. Ces mesures aideront à préserver la situation financière du gouvernement contre d’éventuels chocs financiers dans l’avenir.

À partir d’un large éventail de scénarios économiques et de taux d’intérêt, l’analyse de modélisation qui sous-tend la stratégie de la dette a démontré que les portefeuilles favorisant davantage les obligations à courtes et moyennes échéances présenteraient des caractéristiques plus souhaitables au chapitre des coûts et des risques de la structure de la dette. Par conséquent, la nouvelle stratégie de la dette à moyen terme exposée dans la Stratégie de gestion de la dette 2011-2012 (présentée à l’annexe 2 du budget de 2011) met davantage l’accent sur les émissions d’obligations à courtes et moyennes échéances (obligations à 2, 3 et 5 ans), tout en maintenant l’ensemble des instruments de financement existants. Cette stratégie comporte des mesures visant expressément à réduire les niveaux de report de la dette, par exemple la réduction de l’encours des bons du Trésor et la modification des dates d’échéance dans certains segments obligataires, sans oublier un nouveau plan de liquidité prudentielle pour préserver la capacité du gouvernement à s’acquitter de ses obligations de paiement dans l’éventualité où l’accès normal aux ressources financières serait perturbé ou retardé.

Au fil du temps, la mise en œuvre de cette stratégie devrait se solder par un profil plus équilibré de la structure de la dette et par une exposition réduite aux risques liés au report de la dette, auxquels se greffera le maintien soutenu de la liquidité pour la gamme des échéances.

Obtenir un financement stable à faible coût 

En règle générale, il faut parvenir à un juste équilibre entre les frais de la dette et les différents risques associés à la structure de la dette pour disposer d’un financement stable à faible coût. Cet équilibre entre coûts et risques est atteint essentiellement grâce à la répartition judicieuse des émissions des différents instruments d’emprunt.

Composition de la dette contractée sur les marchés

La composition de la dette contractée sur les marchés est le reflet des choix passés et présents concernant les émissions de titres d’emprunt. Les effets des changements des tendances des émissions de titres à court terme sur la composition de la dette se manifestent assez rapidement, alors que l’on peut mettre des décennies à bien cerner toutes les conséquences des modifications des émissions comportant des échéances à plus long terme. Un profil des échéances bien réparti permet de contrôler l’exposition aux variations des taux d’intérêt au fil du temps et assure la liquidité des différents segments de la gamme des échéances.

Le déclenchement de la crise financière mondiale en 2008 et l’obligation pour le gouvernement de financer rapidement des mesures de liquidité et de stimulation ont entraîné la hausse de l’émission de bons du Trésor en 2008-2009. À partir de 2009-2010, on a commencé à réduire la part de la dette contractée sur les marchés que représentaient les bons du Trésor et à hausser en contrepartie celle des obligations à court et à moyen terme, notamment en rétablissant l’échéance de 3 ans.

Conformément à la stratégie de la dette à moyen terme, la place plus importante accordée aux émissions obligataires à court et à moyen terme (échéances de 2, 3 et 5 ans) a permis d’assurer une distribution plus uniforme de la structure de la dette dans son ensemble (graphique 2).

Graphique 2
Composition de la dette contractée sur les marchés selon l’échéance initiale à l’émission et encours de la dette
Graphique 2 - Composition de la dette contractée sur les marchés selon l'échéance initiale à l'émission et encours de la dette - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
1 Y compris le rajustement de l’indice des prix à la consommation.
Sources : Comptes publics du Canada et Banque du Canada.

Coût de la dette contractée sur les marchés

Le coût de la dette contractée sur les marchés constitue la composante la plus importante des frais de la dette publique (ces derniers incluent également les frais d’intérêt sur les passifs hors marché).[4] Ce coût a diminué légèrement, passant de 16,9 milliards de dollars en 2010-2011 à 16,7 milliards en 2011-2012, du fait que le taux d’intérêt moyen pondéré applicable à la dette contractée sur les marchés a diminué (graphique 3). En 2011-2012, le coût de la dette contractée sur les marchés et non échue a représenté environ 60 % du total des frais de la dette publique alors qu’il avait atteint 58 % au cours de l’exercice précédent.[5]

Le taux d’intérêt moyen pondéré applicable à la dette contractée sur les marchés s’est établi à 2,65 % en 2011-2012, par rapport à 2,83 % en 2010-2011. La baisse est attribuable à la diminution des taux d’intérêt moyens sur tous les instruments composant cette dette, ce qui comprend les obligations négociables, les bons du Trésor, les titres sur le marché de détail, les obligations du Régime de pensions du Canada et les titres libellés en devises.

Graphique 3
Coût de la dette contractée sur les marchés et taux d’intérêt effectif moyen
Graphique 3 - Coût de la dette contractée sur les marchés et taux d'intérêt effectif moyen - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Comptes publics du Canada.

Caractéristiques de la structure de la dette contractée sur les marchés

La dette contractée sur les marchés se compose de titres à court, à moyen et à long terme. Comme la courbe des rendements est normalement ascendante, il faut généralement faire un compromis entre le coût et le risque quand il s’agit de déterminer la combinaison d’emprunts à court, à moyen et à long terme. Les coûts des titres d’emprunt à long terme sont habituellement supérieurs, mais ils sont fixes pour une plus longue durée, ce qui réduit le risque de rééchelonnement à des taux d’intérêt plus élevés. En revanche, les coûts des titres d’emprunt à plus court terme tendent à être plus bas en moyenne, mais leur période plus courte ajoute au risque de rééchelonnement à des taux d’intérêt plus élevés.

En 2011-2012, le terme moyen à courir de la dette contractée sur les marchés a diminué légèrement, passant de 5,9 ans à 5,8 ans. La baisse du terme moyen à courir entre 2007-2008 et 2008-2009 était principalement attribuable à une forte augmentation de l’encours des bons du Trésor par rapport aux obligations dans le contexte de l’évolution des besoins financiers du gouvernement. En contrepartie, de 2008-2009 à 2011-2012, le terme moyen à courir a affiché une diminution constante, principalement à cause de l’encours plus élevé des émissions obligataires à 2, 3 et 5 ans par rapport aux émissions d’obligations à plus long terme. Au cours de la même période, la durée modifiée est passée de 4,9 ans à 5,2 ans (graphique 4)[6]. Cela tient en grande partie à la baisse du rendement des obligations à long terme, ce qui a plus que contrebalancé la diminution du terme moyen à courir de la dette.

Graphique 4
Durée modifiée et terme moyen à courir de la dette du gouvernement du Canada contractée sur les marchés
Graphique 4 - Durée modifiée et terme moyen à courir de la dette du gouvernement du Canada contractée sur les marchés - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

La part à refinancer de la dette portant intérêt mesure le pourcentage de tous les titres portant intérêt qui viennent à échéance ou dont le taux doit être modifié dans un délai d’un an.[7] En 2011-2012, la part à refinancer de la dette portant intérêt a augmenté de 1,4 point de pourcentage pour se chiffrer à 37,6 %, du fait que des obligations à court terme (p. ex., 2 et 3 ans) émises au cours des dernières années arrivent maintenant à échéance (graphique 5).

La part à refinancer du produit intérieur brut (PIB) mesure le montant de la dette portant intérêt qui vient à échéance ou dont le taux doit être modifié au cours d’une année par rapport au PIB nominal de la même année. Cette part n’a pas cessé de diminuer durant de nombreuses années sous l’effet d’un ratio de la dette au PIB moins élevé. Cette tendance a été toutefois renversée parce qu’il fallait accroître les émissions de titres au cours de la crise financière. En 2011-2012, la part à refinancer du PIB atteignait 13,2 %, soit une légère hausse par rapport à 2010-2011.

Graphique 5
Part à refinancer de la dette portant intérêt et part à refinancer de la dette en proportion du produit intérieur brut
Graphique 5 - Part à refinancer de la dette portant intérêt et part à refinancer de la dette en proportion du produit intérieur brut - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

Gestion de la liquidité prudentielle 

Le gouvernement détient des actifs financiers liquides sous forme de dépôts en dollars canadiens et de réserves de change, de manière à favoriser la confiance des investisseurs et à être en mesure de s’acquitter de ses obligations de paiement dans l’éventualité où l’accès normal aux marchés financiers serait perturbé ou retardé. Ces actifs financiers liquides donnent également confiance aux investisseurs dans la dette du gouvernement canadien. Dans le budget de 2011, le gouvernement a fait connaître son intention d’augmenter sa position de liquidité. Une fois que le nouveau plan de liquidité sera intégralement en vigueur, les niveaux de liquidité de l’État couvriront au moins un mois des flux de trésorerie projetés, y compris les versements de coupons et les besoins de refinancement de la dette.

En 2011-2012, le gouvernement a adopté des mesures pour instaurer le nouveau plan de liquidité. Les réserves de liquidités internationales ont augmenté de quelque 10 milliards de dollars américains et ont dépassé le seuil minimum cible de 3 % du PIB nominal fixé dans le cadre de la stratégie. Les dépôts du gouvernement auprès d’institutions financières et de la Banque du Canada devraient augmenter pour atteindre 25 milliards avant la fin de 2013-2014.

On peut trouver des renseignements sur les soldes de trésorerie et les avoirs en devises dans La revue financière, et dans les Comptes publics du Canada 2012, volume 1, section 7. On trouve des renseignements sur la gestion des réserves du Canada détenues dans le Compte du fonds des changes dans le Rapport sur la gestion des réserves officielles de liquidités internationales du Canada.

Maintenir le bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement 

Le bon fonctionnement du marché de gros des titres du gouvernement du Canada est important parce que cela profite au gouvernement à titre d’emprunteur ainsi qu’à un large éventail de participants au marché. Pour le gouvernement, en tant qu’émetteur, le bon fonctionnement du marché attire les investisseurs et garantit des coûts de financement peu élevés et stables au fil du temps. De plus, il procure la souplesse voulue pour composer avec l’évolution des besoins financiers. Du point de vue des participants au marché, la liquidité et la transparence du marché secondaire des titres du gouvernement permettent d’incorporer à leurs portefeuilles de placements des actifs dénués de tout risque; en outre, ces titres servent de repère pour l’établissement des prix d’autres émissions de titres d’emprunt et d’instruments dérivés, et ils constituent un important instrument de couverture contre le risque de taux d’intérêt. Les mesures suivantes ont été prises en 2011-2012 afin de promouvoir le bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement du Canada.

Procéder à des émissions régulières et transparentes : Le gouvernement du Canada procède à des adjudications de bons du Trésor toutes les deux semaines, annonce le calendrier d’adjudication d’obligations avant le début de chaque trimestre et communique des précisions sur la taille de chaque adjudication dans la semaine précédant l’adjudication[8]. Des adjudications régulières ont eu lieu en 2011-2012 pour les obligations à rendement nominal à 2, 3, 5, 10 et 30 ans et pour les obligations à rendement réel à 30 ans. Les émissions régulières, annoncées au préalable, ont permis aux négociants et aux investisseurs de planifier leurs activités de placement avec certitude et ont favorisé la participation aux adjudications et aux soumissions concurrentielles. Les calendriers d’émission des obligations ont été communiqués en temps opportun sur le site Web de la Banque du Canada.

Mettre l’accent sur les principales émissions d’obligations de référence : Conformément à la stratégie de la dette à moyen terme et aux recommandations des participants au marché, on a majoré la taille des fourchettes cibles des émissions d’obligations de référence à 2, 3 et 5 ans de manière à accroître la liquidité.

En 2011-2012, la fourchette cible des émissions d’obligations de référence à 2, 3 et 5 ans a été modifiée comme suit :

  • Obligations à 2 ans : 8 milliards à 12 milliards de dollars (7 milliards à 10 milliards auparavant)
  • Obligations à 3 ans : 8 milliards à 12 milliards de dollars (7 milliards à 10 milliards auparavant)
  • Obligations à 5 ans : 10 milliards à 13 milliards de dollars (9 milliards à 12 milliards auparavant)

La fourchette cible des émissions d’obligations de référence à 10 et à 30 ans n’a pas été modifiée :

  • Obligations à 10 ans : 10 milliards à 14 milliards de dollars
  • Obligations à rendement nominal à 30 ans : 12 milliards à 15 milliards de dollars

Avant la crise financière, on avait recours à des émissions d’obligations de référence plus anciennes dont la date d’échéance était le 1er juin ou le 1er décembre afin de maintenir un degré de liquidité adéquat des émissions obligataires à 2 et à 5 ans, dans un contexte marqué par la diminution des émissions de titres d’emprunt. L’augmentation des émissions survenue durant la crise a engendré quelques échéances importantes (entre autres les obligations arrivant à échéance le 1er juin 2016). Étant donné le nouveau profil des émissions annoncé dans le budget de 2011, profil qui comporte huit dates d’échéance, le nombre et l’ampleur des pics d’arrivée à échéance des émissions à cause de la fongibilité des obligations diminueront au fil du temps. À l’exemple des récents exercices, toutes les échéances en 2011-2012 ont atteint ou ont dépassé les cibles de la taille de référence minimale (graphique 6).[9] [10]

Graphique 6
Taille des émissions brutes d’obligations de référence
Graphique 6 - Taille des émissions brutes d'obligations de référence - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

Recourir au programme régulier de rachat d’obligations : Les rachats au comptant et les rachats assortis d’une conversion de titres portent sur l’achat d’obligations dont le terme à courir se situe entre 12 mois et 25 ans. Les rachats au comptant consistent à échanger des titres contre de l’argent et ceux assortis d’une conversion, à échanger une obligation contre une autre (par exemple, une obligation plus ancienne contre une obligation faisant partie d’une émission d’obligations de référence en cours de constitution)[11].

Au cours de 2011-2012, on a procédé à des rachats réguliers d’obligations à court et à moyen terme pour faciliter la transition vers les nouvelles dates d’échéance dans ces segments ainsi que pour aplanir le profil des échéances de l’encours de la dette. Les rachats réguliers d’obligations à long terme ont pour leur part servi à promouvoir la liquidité au regard d’anciennes obligations. Au total, les opérations de rachat régulier d’obligations se sont chiffrées à 5,9 milliards de dollars en 2011-2012, ce qui est plus élevé que lors de l’exercice précédent tout en demeurant bas par rapport aux chiffres de la dernière décennie (graphique 17).

En mars 2012, le Government Accountability Office (GAO) des États-Unis a publié un rapport sur les rachats d’obligations. Intitulé Debt Management: Buybacks Can Enhance Treasury’s Capacity to Manage under Changing Market Conditions[12], ce rapport examine les programmes de rachat d’autres pays et vise à déterminer si des rachats pourraient aider le département américain du Trésor à atteindre ses objectifs de gestion de la dette. Le GAO mentionne que le programme de rachat du gouvernement du Canada est conforme aux pratiques exemplaires sous l’angle des principes de gestion de la dette (p. ex., régularité, transparence, prévisibilité et accessibilité) et que, au chapitre de la transparence, la formule d’adjudication inversée utilisée au Canada est préférable au mécanisme d’échange bilatéral utilisé par certains émetteurs souverains.

Consulter les participants au marché : Des consultations officielles sont menées au moins une fois l’an auprès des participants au marché afin de recueillir leurs opinions au sujet de la conception du programme d’emprunt ainsi que de la liquidité et de l’efficience du marché des titres du gouvernement du Canada. En 2011, des consultations portant sur la stratégie de gestion de la dette ont été tenues avec une trentaine d’organisations à Vancouver, Edmonton, Montréal et Toronto; on souhaitait en particulier obtenir des commentaires sur l’efficacité du cadre de distribution de la dette du gouvernement.

L’objectif principal était de s’assurer que les procédures d’adjudication et d’intermédiation continuent de favoriser l’atteinte des objectifs de la stratégie de la dette, soit un financement stable à faible coût ainsi que l’efficience du marché des titres du gouvernement. En outre, on a voulu connaître les impressions des participants au marché quant aux tendances influant sur le marché des titres du gouvernement du Canada, à l’efficacité des communications avec les participants et au profil changeant de la participation aux adjudications.

Les participants au marché ont indiqué que le marché des titres du gouvernement du Canada demeurait liquide et que le cadre de distribution en place fonctionnait bien. Ils ont fait part de certaines préoccupations concernant la baisse prévue de l’encours des bons du Trésor en 2013-2014, surtout dans l’éventualité où la demande internationale demeure forte et où le besoin de garanties liquides et de haute qualité continue de croître en parallèle avec la mise en œuvre de nouveaux cadres réglementaires. Ils ont aussi rappelé qu’il y a encore une forte demande à l’endroit d’obligations à rendement réel et d’obligations à rendement nominal à long terme, étant donné le recours de plus en plus répandu à des mandats d’investissement en fonction du passif par les caisses de retraite et les sociétés d’assurances[13].

Soutenir une vaste participation aux opérations du gouvernement du Canada : En sa qualité d’agent financier du gouvernement, la Banque du Canada distribue les bons et les obligations négociables du gouvernement du Canada, dans le cadre d’adjudications, à des distributeurs de titres d’État et à des consommateurs. Les distributeurs de titres d’État qui maintiennent un certain seuil d’activité sur les marchés primaire et secondaire des titres du gouvernement du Canada peuvent présenter une demande afin de devenir négociants principaux, ceux-ci constituant le noyau principal de distributeurs des titres du gouvernement du Canada.

En vue d’assurer le bon fonctionnement du système de distribution des titres, les adjudications de titres du gouvernement font l’objet d’une surveillance afin de veiller à ce que les distributeurs de titres d’État se conforment aux modalités applicables[14].

La réduction des délais de publication des résultats accroît l’efficience des processus d’adjudication et de rachat et favorise la participation en atténuant le risque de marché pour les participants. Dans le cas des adjudications de bons du Trésor et d’obligations, les délais ont été en moyenne de 1 minute 48 secondes, et de 4 minutes 16 secondes pour ce qui est des opérations de rachat en 2011-2012. Il y a eu trois opérations qui ont eu une incidence marquée sur les délais de publication des résultats des opérations de rachat. Si l’on exclut ces trois opérations particulières, le délai moyen se chiffre à 2 minutes 26 secondes, ce qui est similaire à la moyenne de 2010-2011[15].

Assurer un vaste bassin d’investisseurs dans les titres du gouvernement du Canada : La diversification du bassin d’investisseurs contribue au dynamisme du marché secondaire des titres du gouvernement du Canada, ce qui aide à garder les coûts de financement à un niveau peu élevé et stable. Le gouvernement du Canada s’efforce de diversifier sa clientèle d’investisseurs en maintenant un programme de titres d’emprunt sur le marché intérieur qui suscite l’intérêt d’un large éventail d’investisseurs.

Au 31 mars 2012, les investisseurs canadiens détenaient environ 75 % des titres du gouvernement du Canada. En d’autres termes, la plus grande partie de la dette nationale est payable à des créanciers canadiens.

Parmi les investisseurs canadiens, ce sont les sociétés d’assurances et les caisses de retraite qui détenaient la part la plus importante des titres du gouvernement du Canada (23,3 %); venaient ensuite les autres institutions financières privées (13,8 %), puis les banques à charte et les quasi-banques (12,1 %). Ces trois catégories détenaient ensemble environ la moitié de l’encours des titres du gouvernement du Canada (graphique 7).

Graphique 7
Répartition des portefeuilles de titres du gouvernement du Canada
Graqphique 7 - Répartition des portefeuilles de titres du gouvernement du Canada - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Statistique Canada.

Environ 25 % des titres négociables du gouvernement du Canada étaient détenus par des investisseurs non résidents. Les portefeuilles de titres du gouvernement du Canada détenus par des non-résidents ont augmenté au cours des dernières années, en raison pour une part des investissements croissants dans des actifs libellés en dollars canadiens par des gestionnaires de réserves de fonds souverains pour qui la stabilité de la cote de crédit AAA du Canada constitue un attrait. Cette proportion de 25 % de la dette du gouvernement du Canada détenue par des non-résidents demeure peu élevée comparativement à d’autres pays souverains (graphique 8).

Graphique 8
Comparaison internationale des portefeuilles de titres des gouvernements centraux détenus par des non-résidents
Graphique 8 - Comparaison internationale des portefeuilles de titres des gouvernements centraux détenus par des non­résidents - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Sources : Organisation de coopération et de développement économiques, statistiques sur l’encours de la dette des gouvernements centraux, pour les années 2009-2010 et 2010-2011; sites Web des gouvernements pour 2011-2012.

Maintenir des paramètres acceptables pour le renouvellement de la dette : La gestion prudente des besoins de refinancement de la dette favorise la confiance des investisseurs et vise à minimiser l’incidence de la volatilité ou des perturbations du marché sur le programme de financement.

Les échéances trimestrielles des titres d’emprunt intérieurs en pourcentage du PIB indiquent l’importance du refinancement que doit faire un gouvernement au regard de la taille de l’économie. Depuis 2002 -2003, les échéances trimestrielles ont atteint en moyenne 6 % du PIB (graphique 9). Ce ratio a atteint un peu plus de 8,7 % au cours de la crise financière, à cause de l’augmentation des émissions de titres d’emprunt, mais il est redescendu depuis à 6,7 %.

Graphique 9
Échéances trimestrielles des titres intérieurs négociables en pourcentage du PIB
Graphique 9 - Échéances trimestrielles des titres intérieurs négociables en pourcentage du PIB - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

La concentration des émissions en fonction des dates d’échéance du 1er juin lors des années précédentes était utile pour maintenir la liquidité des émissions d’obligations de référence dans le contexte d’une diminution des émissions de titres. Toutefois, par suite d’émissions plus nombreuses depuis la crise financière ainsi que de l’émission d’obligations ayant les mêmes dates d’échéance, le montant d’échéances survenant le même jour a augmenté. La valeur de l’échéance et du versement de coupons du 1er juin 2011 a atteint le chiffre record de près de 19 milliards de dollars (graphique 10).

On a instauré quatre dates d’échéance additionnelles en 2011-2012 – le 1er février, le 1er mai, le 1er août et le 1er novembre – pour que le programme de la dette puisse absorber d’éventuelles hausses des besoins de financement et pour que le profil des flux de trésorerie à l’égard des prochaines échéances soit plus uniforme à moyen terme. Voici le nouveau profil des dates d’échéance des émissions de référence :

  • Segment des titres à 2 ans : transition vers les dates de février, mai, août et novembre.
  • Segment des titres à 3 ans : transition vers les dates de février et août.
  • Segment des titres à 5 ans : retour aux dates traditionnelles de mars et septembre.
  • Segment des titres à 30 ans : transition vers la date de décembre, en alternance chaque année avec les échéances d’obligations à rendement réel.
Graphique 10
Obligations arrivant à échéance en un jour et versement des coupons, déduction faite des opérations de rachat
Graphique 10 - Obligations arrivant à échéance en un jour et versement des coupons, déduction faite des opérations de rachat - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

Surveiller les opérations sur titres du gouvernement du Canada sur le marché secondaire : Les deux mesures usuelles de la liquidité et de l’efficience du marché secondaire des titres du gouvernement du Canada sont le volume des opérations et le ratio de rotation.

Le volume des opérations correspond au nombre de titres transigés au cours d’une période donnée (p. ex., sur une base quotidienne). Un volume élevé signifie habituellement que les participants peuvent vendre ou acheter des titres sur le marché sans qu’il y ait d’incidence sensible sur le prix, et cela suppose généralement de moins grands écarts entre cours acheteur et cours vendeur.

Le ratio de rotation permet de mesurer la profondeur et l’efficience du marché. Il s’agit du ratio des titres transigés aux titres en circulation. Un ratio de rotation élevé signifie qu’un grand nombre de titres changent de main au cours d’une période donnée, ce qui est la marque d’un marché des titres efficient et liquide.

Le volume moyen des opérations quotidiennes sur le marché secondaire des obligations du gouvernement du Canada en 2011-2012 s’est chiffré à 27,6 milliards de dollars, soit une hausse de 1,7 milliard par rapport à 2010-2011. Depuis 2009-2010, le volume moyen des opérations quotidiennes a augmenté d’environ 40 % (graphique 11).

Graphique 11
Volume moyen des opérations quotidiennes sur le marché des obligations du gouvernement du Canada
Graphique 11- Volume moyen des opérations quotidiennes sur le marché des obligations du gouvernement du Canada - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

Le volume des opérations relatives à des obligations du gouvernement du Canada effectuées par des non-résidents a totalisé 1,6 milliard de dollars en 2011-2012. Depuis 2008-2009, le volume des opérations effectuées par des non-résidents sur le marché secondaire a augmenté de 153 %, surtout en raison de la hausse du volume d’opérations relatives aux obligations en circulation et dont le terme à courir se situe entre 0 et 3 ans (graphique 12).

Graphique 12
Obligations du gouvernement du Canada, volume des opérations par des non-résidents
Graphique 12 - érations par des non­résidents - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

Le ratio de rotation annuel de l’encours sur le marché secondaire des obligations du gouvernement du Canada en 2011-2012 s’est établi à 17,3, ce qui se compare avantageusement avec les marchés obligataires d’autres émetteurs souverains (graphique 13).

Graphique 13
Ratio de rotation des obligations d’émetteurs souverains
Graphique 13 - Ratio de rotation des obligations d'émetteurs souverains
Nota : Le ratio de rotation est le ratio du volume des opérations pendant une année civile à l’encours moyen. Sources : Bureau of the Public Debt of the US, Federal Reserve Bank of New York, Banque du Canada, United Kingdom Debt Management Office, Bourse de Londres, Australian Financial Markets Report, Reserve Bank of New Zealand, ministère des Finances du Japon, Association des négociants de titres du Japon.

Audit de performance mené par le Bureau du vérificateur général du Canada à l’égard de la dette portant intérêt

En 2011-2012, le Bureau du vérificateur général du Canada a mené un audit de performance sur la gestion de la dette portant intérêt au cours de la période allant du 1er avril 2007 au 31 mars 2011. Le rapport final de cet audit constitue le chapitre 3 du Rapport du printemps de 2012 du vérificateur général du Canada.

Lors de l’audit, on a examiné la manière dont le ministère des Finances élabore les stratégies servant à gérer la dette contractée sur les marchés. L’audit a aussi porté sur les pratiques de gestion du risque employées par le ministère des Finances et sur la manière dont ce dernier surveille les résultats de la stratégie de financement de la dette et en rend compte, de même que sur la façon dont le Ministère et le Secrétariat du Conseil du Trésor du Canada présentent l’information concernant les frais de la dette portant intérêt et l’incidence budgétaire des obligations liées aux régimes de retraite du secteur public.

Le rapport conclut que le ministère des Finances a mis en place un processus décisionnel rigoureux afin d’élaborer des stratégies efficaces pour la gestion de la dette contractée sur les marchés, et que le cadre de gestion du risque permet au Ministère d’intervenir lorsque surviennent des risques ou des changements relatifs aux besoins de financement. Le rapport recommande au Ministère de poursuivre ses efforts afin d’évaluer l’atteinte de l’objectif clé consistant à disposer d’un financement stable à faible coût et de rendre compte des résultats obtenus. On recommande également que le Ministère élargisse la portée de ses outils de communication et de commercialisation ainsi que ses activités de promotion, dans le but d’atteindre une plus vaste clientèle d’investisseurs.

Partie III 
Rapport sur le programme de la dette de 2011-2012

En 2011-2012, même si les niveaux d’émissions sont demeurés près des sommets historiques, les adjudications de bons du Trésor et d’obligations ont continué d’afficher de bons résultats. La demande de titres du gouvernement du Canada a été forte tout au long de l’exercice en raison d’une demande persistante de titres à revenu fixe et de la solide situation financière et économique du Canada.

Obligations négociables sur le marché intérieur 

Programme d’obligations

En 2011-2012, la valeur des émissions brutes d’obligations s’est établie à 99,9 milliards de dollars (ce qui inclut les émissions rattachées à des rachats assortis d’une conversion de titres), soit environ 4,4 milliards de plus qu’en 2010-2011 (95,5 milliards) (on trouve des données plus détaillées au tableau de référence VI). Les obligations à rendement nominal ont représenté 97,7 milliards de dollars de ces émissions brutes (y compris les opérations assorties d’une conversion de titres) et les obligations à rendement réel, 2,2 milliards (tableau 4). Si l’on tient compte des émissions nettes et des obligations échues, l’encours des obligations a augmenté de 32 milliards de dollars pour atteindre 448 milliards au cours de l’exercice (les tableaux de référence VI et X donnent plus de détails à ce sujet).

Tableau 4
Opérations annuelles du programme d’obligations
(G$)
  2007-2008 2008-2009 2009-2010 2010-2011 2011-2012
Rendement nominal 29,5 69,9 97,7 88,4 95,3
Rendement nominal (conversion) 2,5 3,0 2,3 4,9 2,4
Obligations à rendement réel 2,3 2,1 2,3 2,2 2,2
 
Total des émissions brutes 34,3 75,0 102,2 95,5 99,9
Rachats au comptant -4,3 -3,2 0,0 0,0 -3,0
Rachats avec conversion de titres -2,4 -2,7 -2,1 -4,4 -3,0
 
Total – Rachats -6,7 -5,9 -2,1 -4,4 -5,9
Émissions nettes 27,6 69,0 100,1 91,2 94,0
Nota – Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.
Source : Banque du Canada.

Indicateurs des résultats des adjudications d’obligations sur le marché intérieur

Le ratio de couverture désigne le quotient de la valeur totale des soumissions reçues, y compris celles de la Banque du Canada, par la taille de l’adjudication. Un ratio de couverture élevé dénote généralement une forte demande et devrait donc se traduire par un rendement moyen plus faible à l’adjudication.

Si tous les négociants principaux présentaient des soumissions égales au montant maximum auquel ils sont autorisés, le ratio de couverture correspondant des adjudications d’obligations se chiffrerait à 2,71[16]. Toutefois, si tous les négociants principaux ne présentaient que des soumissions égales au montant minimum auquel ils sont autorisés, le ratio de couverture s’établirait à 1,36[17].

L’écart d’adjudication désigne le nombre de points de base entre le rendement le plus élevé accepté et le rendement moyen au cours d’une adjudication. En général, un écart d’adjudication faible est préférable, puisqu’il signifie habituellement une plus grande transparence du processus d’établissement des prix.

Tout comme lors de l’exercice précédent, il y a eu 31 adjudications d’obligations à rendement nominal en 2011-2012. Les résultats des adjudications figurent au tableau 5.[18] Comme lors des exercices précédents, on a tenu quatre adjudications d’obligations à rendement réel (une par trimestre). La couverture des adjudications d’obligations a continué d’être bonne dans tous les segments, et elle est généralement conforme aux moyennes observées sur cinq ans. La diminution de la volatilité ainsi que de l’incertitude concernant les perspectives économiques et l’évolution des taux d’intérêt ont entraîné une réduction des écarts d’adjudication pour la plupart des segments au cours de l’exercice. L’amélioration de l’écart d’adjudication et du ratio de couverture dans le cas des obligations à 3 ans (rétablies en 2009-2010) s’est poursuivie.

Tableau 5
Résultats des adjudications d’obligations sur le marché intérieur
  Obligations à rendement nominal Obligations à
rendement réel
 

  2 ans 3 ans 5 ans 10 ans 30 ans 30 ans
Écart d’adjudication — 2011-2012 0,31 0,38 0,33 0,37 0,32 n.d.
Écart d’adjudication — Moyenne sur cinq ans 0,40 0,741 0,66 1,94 0,59 n.d.
Ratio de couverture — 2011-2012 2,64 2,63 2,56 2,60 2,67 2,31
Ratio de couverture — Moyenne sur cinq ans 2,53 2,501 2,37 2,34 2,56 2,51
Nota  – L’écart d’adjudication désigne le nombre de points de base entre le rendement le plus élevé accepté et le rendement moyen au cours d’une adjudication. Le ratio de couverture désigne le quotient de la valeur totale des soumissions reçues, y compris celles de la Banque du Canada, par la taille de l’adjudication.
1 Tient compte uniquement des données de trois années, étant donné que les obligations à trois ans ont été rétablies en 2009-2010.
Source : Banque du Canada

Participation aux adjudications d’obligations sur le marché intérieur

En 2011-2012, les négociants principaux ont obtenu 84 % des titres d’emprunt à rendement nominal adjugés, tandis que les consommateurs en ont obtenu 16 % (tableau 6)[19]. Les 10 participants les plus actifs ont obtenu 81 % de ces titres. Dans le cas des obligations à rendement réel, la part des négociants principaux a été d’environ 37 %, alors qu’elle était de 52 % en 2010-2011, tandis que celle des consommateurs a atteint 62 %, comparativement à 48 % lors de l’exercice précédent.

Tableau 6
Parts des participants par genre d’adjudication1
Catégorie de participants 2007-2008 2008-2009 2009-2010 2010-2011 2011-2012
 




G$ % G$ % G$ % G$ % G$ %
Obligations à rendement nominal                    
Négociants principaux 28 95 66 94 85 87 75 84 80 84
Autres distributeurs 0 1 0 0 0 0 0 0 0 0
Consommateurs 1 4 4 6 13 13 14 15 15 16
5 participants les plus actifs 20 67 46 66 55 56 46 52 51 53
10 participants les plus actifs 26 89 63 91 81 83 72 81 77 81
 
Total – Obligations  à rendement nominal 30   70   98   88   95  
Obligations à rendement réel                    
Négociants principaux 1 54 1 37 1 56 1 52 1 37
Autres distributeurs 0 1 0 0 0 1 0 0 0 0
Consommateurs 1 46 1 62 1 43 1 48 1 62
5 participants les plus actifs 1 59 1 52 1 57 1 56 1 48
10 participants les plus actifs 2 76 2 73 2 75 2 75 2 68
 
Total – Obligations à rendement réel 2   2   2   2   2  
1 Après déduction de la part de la Banque du Canada.
Source : Banque du Canada.

Bons du Trésor et bons de gestion de la trésorerie  

En 2011-2012, les émissions de bons du Trésor à 3 mois, à 6 mois et à 1 an ont totalisé 345,5 milliards de dollars, en baisse de 7,5 milliards par rapport à 2010-2011. De plus, il y a eu des émissions de bons de gestion de la trésorerie qui ont totalisé 81,9 milliards de dollars, par rapport à 79,6 milliards en 2010-2011. Le nombre d’adjudications de bons de gestion de la trésorerie a encore été de 33 en 2011-2012.

En 2011-2012, l’encours combiné des bons du Trésor et des bons de gestion de la trésorerie est demeuré à 163 milliards de dollars (graphique 14). Les nouvelles émissions nettes de bons du Trésor en 2011-2012 se sont situées dans une fourchette de -3,5 milliards à +3,2 milliards de dollars par opération, avec un écart type de 1,8 milliard, comparativement à une fourchette de -4,3 milliards et +2,8 milliards par opération, avec un écart type de 1,4 milliard en 2010-2011.

Graphique 14
Bons du Trésor en circulation et en pourcentage de la dette négociable
Graphique 14 - Bons du Trésor en circulation et en pourcentage de la dette négociable - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

Si tous les négociants principaux présentaient des soumissions égales au montant maximum auquel ils sont autorisés, le ratio de couverture des adjudications de bons du Trésor serait de 2,5. Toutefois, si tous les négociants principaux ne présentaient que des soumissions égales au montant minimum auquel ils sont autorisés, le ratio de couverture s’établirait à 1,65.

En 2011-2012, toutes les adjudications de bons du Trésor et de bons de gestion de la trésorerie ont obtenu une couverture complète. Les ratios de couverture des adjudications de bons du Trésor au cours de l’exercice ont été légèrement supérieurs à la moyenne sur cinq ans, ce qui est conforme à la tendance observée lors des adjudications d’obligations (tableau 7). La moins grande volatilité sur le marché des titres à court terme et les faibles taux d’intérêt ont également entraîné des écarts nettement inférieurs aux adjudications de bons du Trésor et de bons de gestion de la trésorerie.

Tableau 7
Résultats des adjudications de bons du Trésor et de bons de gestion de la trésorerie
    Bons du Trésor  
   
 
    3 mois 6 mois 12 mois Bons de gestion de la trésorerie
Écart d’adjudication 2011-2012 0,42 0,52 0,55 1,30
Écart d’adjudication Moyenne sur 5 ans 0,81 0,80 1,04 3,65
Ratio de couverture 2011-2012 2,21 2,47 2,53 2,44
Ratio de couverture Moyenne sur 5 ans 2,11 2,33 2,28 2,31
Nota – L’écart d’adjudication désigne le nombre de points de base entre le rendement le plus élevé accepté et le rendement moyen au cours d’une adjudication. Le ratio de couverture désigne le quotient de la valeur totale des soumissions reçues, y compris celles de la Banque du Canada, par la taille de l’adjudication.
Source : Banque du Canada.

Participation aux adjudications de bons du Trésor

En 2011-2012, la part des titres d’emprunt à court terme souscrite par les négociants principaux a diminué de 6 points de pourcentage pour s’établir à 78 %, tandis que celle des consommateurs a augmenté de 5 points de pourcentage pour se chiffrer à 20 % environ (tableau 8). Les 10 participants les plus actifs ont obtenu approximativement 85 % de ces titres.

Tableau 8
Parts des participants par genre d’adjudication
Catégorie de participants 2007-2008 2008-2009 2009-2010 2010-2011 2011-2012
 




  G$ % G$ % G$ % G$ % G$ %
Bons du Trésor                    
Négociants principaux 198 88 322 90 324 86 285 84 271 78
Autres distributeurs 2 1 1 0 6 1 4 1 7 2
Consommateurs 24 11 36 10 46 12 50 15 68 20
5 participants les plus actifs 151 68 246 69 251 67 219 64 206 60
10 participants les plus actifs 207 93 325 91 331 88 287 85 292 85
 
Total – Bons du Trésor 224   359   376   339   346  
Source : Banque du Canada.

Emprunts en devises 

Les emprunts en devises servent à financer le Compte du fonds des changes (CFC), qui constitue la composante la plus importante des réserves officielles de liquidités internationales du Canada. Le CFC est un portefeuille de titres et de dépôts liquides en devises ainsi que de droits de tirage spéciaux (DTS). Les DTS sont des actifs des réserves de liquidités internationales créés par le Fonds monétaire international (FMI) et dont la valeur est fondée sur un panier de devises internationales. Les réserves officielles de liquidités internationales comprennent également la position de réserve du Canada au FMI. Cette position, qui représente l’investissement du Canada dans les activités du FMI, fluctue selon les retraits et les remboursements effectués par ce dernier. Le Rapport sur la gestion des réserves officielles de liquidités internationales du Canada fournit des renseignements au sujet des objectifs, de la composition et du rendement de ce portefeuille.

La valeur marchande des réserves officielles de liquidités internationales atteignait 69,4 milliards de dollars américains au 31 mars 2012, par rapport à 60,6 milliards au 31 mars 2011. Cette variation est notamment attribuable à une hausse de 8,4 milliards de dollars américains des actifs du CFC et à une augmentation de 334 millions de dollars américains de la position de réserve au FMI.

Le CFC est financé par des passifs du gouvernement du Canada libellés ou convertis en devises. Pour combler ses besoins de financement en devises, le gouvernement a surtout recours à un programme permanent de swaps de devises fondés sur des émissions d’obligations intérieures. Au cours de la période à l’étude, les nouveaux swaps de devises et les swaps arrivés à échéance ont respectivement totalisé 6,4 milliards et 2,2 milliards de dollars américains.

Outre les swaps de devises fondés sur des émissions d’obligations intérieures, le financement du CFC peut s’effectuer au moyen d’un programme d’émission d’effets à court terme libellés en dollars américains (bons du Canada), de billets à moyen terme émis sur divers marchés (billets du Canada, eurobillets à moyen terme) et d’obligations internationales (obligations multimarchés), dont l’utilisation dépend des besoins de financement et des conditions du marché (tableau 9).

Tableau 9
Encours des émissions en devises
(valeur nominale en M$)
  31 mars 2012 31 mars 2011 Variation
Swaps de devises fondés sur des obligations intérieures 40 821 37 361 3 460
Obligations multimarchés 8 667 5 835 2 832
Bons du Canada 2 001 1 960 41
Eurobillets à moyen terme 0 0 0
Billets du Canada 0 0 0
Total 51 489 45 156 6 333
Nota – Les passifs sont constatés aux taux de change en vigueur le 31 mars.

En février 2012, le gouvernement du Canada a émis des obligations multimarchés d’une valeur totale de 3 milliards de dollars américains et présentant un écart de 8 points de base par rapport aux titres à 5 ans comparables du Trésor américain. À l’exemple de tous les emprunts en devises effectués par le gouvernement du Canada, les ressources mobilisées grâce à ces obligations se sont ajoutées aux réserves de change du Canada et ont servi à diversifier davantage les mécanismes de financement. L’opération a permis de tirer parti des conditions idéales du marché du point de vue du Canada, et la demande a été très forte. Les investisseurs internationaux ont ainsi exprimé leur grande confiance à l’endroit de la qualité de la position de crédit du Canada et de son intendance économique.

Tableau 10
Encours des obligations multimarchés du gouvernement du Canada
Année d’émission Marché Montant
dans la
devise d’origine
Rendement
(%)
Durée jusqu’à l’échéance
(Années)
Coupon
(%)
Taux d’intérêt de référence –
Obligations du gouvernement
Écart par
rapport au
taux de
référence au moment de l’émission
(Points de base)
Écart sur la courbe de swap dans la devise pertinente à la date d’émission
(Points de base)
2009 Multimarchés 3 milliards de dollars américains 2,498 5 2,375 États-Unis 23,5 LIBOR
– 15,0
2010 Multimarchés 2 milliards d’euros 3,571 10 3,500 Allemagne 19,4 EURIBOR
+ 2,0
2012 Multimarchés 3 milliards de dollars américains 0,888 5 0,875 États-Unis 8,0 LIBOR
– 23,5
Nota – LIBOR : taux interbancaire offert à Londres; EURIBOR : taux interbancaire offert en euros.
Source : Ministère des Finances.

Titres sur le marché de détail

Le niveau de l’encours des OEC et des OPC détenues par les investisseurs de détail a diminué, passant de 10,1 milliards de dollars au début de 2011-2012 à 8,9 milliards à la fin de l’exercice, ce qui représente environ 1,5 % de la dette contractée sur les marchés au 31 mars 2012 (graphique 15).

Graphique 15
Évolution de l’encours des titres au détail
Graphique 15 - Évolution de l'encours des titres au détail - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source  : Banque du Canada.

Le montant brut des ventes a totalisé 1,8 milliard de dollars et celui des rachats, 3,0 milliards, ce qui représente une réduction nette de 1,2 milliard de l’encours des titres au détail (tableau 11).

Tableau 11
Valeur brute des ventes et des rachats de titres au détail, 2011-2012
(G$)
  Ventes brutes Rachats Variation nette
Retenues salariales 1,6 1,5 0,0
Comptant 0,2 1,4 -1,2
Total 1,8 3,0 -1,2
Nota – Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.
Source : Banque du Canada.

Gestion de la trésorerie 

La Banque du Canada, à titre d’agent financier du gouvernement, gère le Trésor du receveur général, duquel sont prélevés les soldes requis aux fins des activités quotidiennes du gouvernement. L’objectif fondamental de la gestion de la trésorerie consiste à faire en sorte que le gouvernement dispose en tout temps d’une encaisse suffisante pour répondre à ses besoins opérationnels.

La gestion des soldes de trésorerie du receveur général s’effectue au moyen de deux adjudications quotidiennes de ces soldes, des adjudications de bons du Trésor, des adjudications de bons de gestion de la trésorerie et du programme de rachat d’obligations aux fins de gestion de la trésorerie.

Deux adjudications quotidiennes des soldes de trésorerie du receveur général

Les soldes de trésorerie du receveur général ont beaucoup fluctué en 2011-2012, leur sommet se chiffrant à 19,3 milliards de dollars et leur creux, à 2,7 milliards. Les soldes quotidiens ont été en moyenne de 9,6 milliards de dollars, soit le même montant qu’en 2010-2011.

Les soldes de trésorerie du receveur général sont investis de manière prudente et rentable au moyen d’adjudications auxquelles participent les institutions financières du secteur privé. Depuis la mise sur pied du Système de transfert de paiements de grande valeur – le système de transfert électronique des fonds du Canada – en février 1999, les soldes de trésorerie du receveur général sont alloués aux participants deux fois par jour dans le cadre d’adjudications administrées par la Banque du Canada. Ces adjudications visent deux fins importantes. Premièrement, à titre d’outil de gestion de la trésorerie, elles permettent au gouvernement d’investir l’excédent de ses soldes de trésorerie à court terme en dollars canadiens. Deuxièmement, la Banque du Canada y a recours lorsqu’elle met en application sa politique monétaire afin de neutraliser l’impact des flux de fonds du secteur public sur le système financier.

Les soldes de trésorerie détenus par les institutions financières tendent à atteindre leurs niveaux les plus élevés en mars, en mai et en novembre en prévision de flux monétaires importants, principalement pour couvrir le capital et les remboursements de coupons des importantes émissions de titres arrivant à échéance le 1er juin et le 1er décembre. La valeur quotidienne moyenne des soldes de trésorerie du receveur général détenus par les institutions financières s’est établie à 6,8 milliards de dollars en 2011-2012, soit une hausse par rapport aux soldes de 5,6 milliards enregistrés en 2010-2011.

Depuis septembre 2002, une partie des soldes faisant l’objet de la séance d’adjudication du matin sont offerts moyennant garantie, de façon à donner accès à un bassin plus large de participants éventuels tout en atténuant l’exposition du gouvernement au risque de crédit. Les participants qui disposent de limites de soumission non garanties tendent à les utiliser entièrement avant de se prévaloir de leurs limites garanties. En général, au moins 20 % des soldes sont garantis mais, au cours des mois où les soldes sont élevés, cette proportion peut dépasser 80 % (graphique 16).

Graphique 16
Adjudications des soldes de trésorerie du receveur général
Répartition entre tranches garanties et tranches non garanties

(moyenne mensuelle des soldes quotidiens) Graphique 16 - Adjudications des soldes de trésorerie du receveur général Répartition entre tranches garanties et tranches non garanties - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source : Banque du Canada.

Une des principales mesures du coût que le gouvernement assume pour maintenir ses soldes de trésorerie est le rendement net de ces soldes, c’est-à-dire la différence entre le rendement des soldes de trésorerie du gouvernement adjugés aux institutions financières (habituellement à un taux proche du taux de financement à un jour) et le taux d’intérêt moyen pondéré payé sur les bons du Trésor. Une courbe de rendement à pente ascendante régulière représente un coût de portage négatif pour le gouvernement, puisque les institutions financières paient des taux d’intérêt sur les dépôts du gouvernement fondés sur un taux de financement à un jour plus bas que le taux que le gouvernement paie pour émettre des bons du Trésor. Par contre, dans le cas d’une courbe de rendement inversée, le taux d’intérêt des dépôts à court terme est plus élevé que la moyenne de ceux des bons du Trésor à échéance de 3 à 12 mois, ce qui peut entraîner un gain de portage net pour le gouvernement.

En 2011-2012, les bons du Trésor ont principalement été transigés à des taux inférieurs au taux à un jour, ce qui a donné lieu à des gains de portage de 0,7 million de dollars, comparativement à des pertes de 7,2 millions en 2010-2011 et de 5,7 millions en 2009-2010.

Programme de rachat d’obligations aux fins de gestion de la trésorerie

Le programme de rachat d’obligations aux fins de gestion de la trésorerie (ROGT) facilite la gestion des besoins de trésorerie en réduisant l’ampleur des soldes de trésorerie nécessaires en prévision des principales dates de paiement à l’échéance de titres et de coupons. Il aide aussi à atténuer les variations de la taille des adjudications de bons du Trésor durant l’exercice. Par suite des commentaires reçus lors des consultations auprès des participants au marché, les opérations hebdomadaires de ROGT se sont poursuivies en 2011-2012. 

En 2011-2012, la valeur des obligations rachetées par l’entremise du programme de ROGT a totalisé 30,5 milliards de dollars, par rapport à 21,9 milliards en 2010-2011. Le programme a aussi contribué à réduire de quelque 21 % la taille des échéances du 1er juin, du 1er septembre et du 1er décembre 2011 ainsi que du 1er mars 2012, de sorte que la valeur totale de l’encours est passée de 40,9 milliards de dollars à 32,5 milliards entre le début et la fin de l’exercice.

Le programme de ROGT a, de tout temps, été la méthode la plus utilisée pour réduire la taille des échéances (graphique 17). Toutefois, les opérations de rachat au comptant ou assorties d’une conversion se sont également révélées de précieux outils au cours des dernières années. Dans l’ensemble, les opérations de rachat ont entraîné une réduction de 50 % de la valeur des obligations venant à échéance le 1er juin, le 1er septembre et le 1er décembre 2011 ainsi que le 1er mars 2012.

Graphique 17
Incidence des opérations de rachat sur les soldes d’obligations arrivant à échéance
Graphique 17 - Incidence des opérations de rachat sur les soldes d'obligations arrivant à échéance - Pour plus de détails, consulter le paragraphe précédent
Source  : Banque du Canada.

Annexe 1 
Rapports d’évaluation de la trésorerie

Afin d’appuyer le processus décisionnel dans l’avenir et par souci de transparence et de reddition de comptes, divers aspects des activités de trésorerie du gouvernement du Canada sont examinés périodiquement dans le cadre du programme d’évaluation de la trésorerie. Le programme a pour but d’obtenir des évaluations externes périodiques des cadres et des processus de gestion des titres détenus sur les marchés de gros et de détail, de l’encaisse et des réserves, ainsi que des activités de trésorerie d’autres entités relevant du ministre des Finances.

Les rapports faisant état des conclusions de ces évaluations ainsi que la réponse du gouvernement à chaque évaluation sont déposés par le ministre des Finances auprès du Comité permanent des comptes publics de la Chambre des communes. Des exemplaires sont également envoyés au vérificateur général du Canada et affichés sur le site Web du ministère des Finances.

Rapports d’évaluation de la trésorerie
Sujet Année
Objectifs de gestion de la dette 1992
Structure de la dette – Titres à taux fixe et à taux variable 1992
Processus d’examen interne 1992
Processus d’examen externe 1992
Repères et mesures de rendement 1994
Emprunts en devises – Programme des bons du Canada 1994
Développement de marchés qui fonctionnent bien pour les bons et les obligations 1994
Mesure du rendement du portefeuille des passifs 1994
Programme de placement de titres sur le marché de détail 1994
Lignes directrices sur les problèmes d’adjudication 1995
Emprunts en devises – Lignes de crédit à demande et billets à taux variable 1995
Conception du programme des bons du Trésor 1995
Programme d’obligations à rendement réel 1998
Programmes d’emprunt en devises 1998
Initiatives à l’appui du bon fonctionnement du marché de gros 2001
Cible et modélisation de la structure de la dette 2001
Cadre de gestion des réserves1 2002
Rachats d’obligations1 2003
Cadre de gouvernance de la gestion des fonds1 2004
Programme de placement de titres sur le marché de détail1  2004
Cadre d’emprunt des principaux organismes fédéraux bénéficiant de la garantie du gouvernement1 2005
Programme de gestion des soldes de trésorerie du receveur général1 2006
Évaluation du Compte du fonds des changes1 2006
Rapport sur la gestion du risque1 2007
Évaluation du processus d’adjudication des titres d’emprunt1 2010
Rapport du vérificateur général du Canada sur la dette portant intérêt2 2012
1 Information disponible sur le site Web du ministère des Finances.
2 Cet audit a été mené en dehors du programme d’évaluation de la trésorerie.

Annexe 2 
Mesures stratégiques de gestion de la dette prises depuis 1997

Le bon fonctionnement du marché de gros des titres du gouvernement du Canada est un facteur important, puisqu’il profite tout autant au gouvernement, en sa qualité d’emprunteur, qu’à un vaste éventail de participants au marché. Pour le gouvernement, en tant qu’émetteur, le bon fonctionnement du marché attire les investisseurs et contribue au maintien de coûts de financement peu élevés et stables au fil du temps. Quant aux participants au marché, la liquidité et la transparence du marché secondaire des titres du gouvernement leur permettent d’ajouter à leur portefeuille de placements des actifs dénués de tout risque. En outre, ces titres représentent un repère clé pour les prix des autres titres d’emprunt et des instruments dérivés, et ils constituent d’importants instruments de couverture du risque de taux d’intérêt. Les mesures stratégiques suivantes ont été prises afin de promouvoir le bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement du Canada.

Mesures stratégiques de gestion de la dette prises depuis 1997
Mesure Année
Élimination des émissions d’obligations de référence à 3 ans 1997
Tenue des adjudications de bons du Trésor toutes les deux semaines plutôt que toutes les semaines 1998
Établissement d’un programme de rachat d’obligations au comptant 1999
Normalisation des émissions de référence (échéances fixes et taille accrue) 1999
Début du recours régulier à des swaps de devises pour financer les besoins d’actifs en devises 1999
Établissement d’un programme de rachats d’obligations assortis d’une conversion 2001
Autorisation de la reconstitution d’une série d’obligations au-delà du montant initial de l’émission 2001
Établissement du programme de rachat d’obligations aux fins de gestion de la trésorerie 2001
Réduction des délais cibles de publication des résultats pour les adjudications et les opérations de rachat 2001
Adjudications des bons du Trésor à 10 h 30 plutôt qu’à 12 h 30 2004
Adjudications des obligations à 12 h plutôt qu’à 12 h 30 2005
Réduction du délai entre les adjudications d’obligations et les rachats au comptant à 20 minutes 2005
Élimination d’une adjudication trimestrielle d’obligations à 2 ans 2006
Annonce de la décision de maintenir les cibles relatives aux émissions de référence grâce à la fongibilité (dates communes) 2006
Consolidation des emprunts de trois sociétés d’État 2007
Modification de la date d’échéance des obligations de référence à 5 ans et élimination d’une adjudication trimestrielle d’obligations à 5 ans 2007
Rétablissement des émissions d’obligations de référence à 3 ans 2009
Réalisation des opérations de rachat d’obligations à des fins de gestion de la trésorerie chaque semaine au lieu de chaque deux semaines 2010
Annonce d’une nouvelle stratégie de gestion de la dette à moyen terme 2011
Annonce d’une majoration de 35 milliards de dollars sur trois ans des fonds prévus à des fins de liquidité prudentielle 2011
Ajout de quatre dates d’échéance – 1er février, 1er mai, 1er août et 1er novembre 2011
Hausse de la taille cible des émissions de référence dans les segments à 2, 3 et 5 ans 2011

Annexe 3 
Glossaire

adjudication de titres du gouvernement du Canada – Mécanisme par lequel les émissions de titres du gouvernement (surtout les émissions d’obligations négociables ou de bons du Trésor) sont vendues aux enchères à des distributeurs de titres d’État et à des clients approuvés.

billet du Canada – Billet à ordre habituellement libellé en dollars américains et offert à titre d’écriture comptable pour des échéances d’au moins neuf mois, à taux fixe ou variable. Les billets du Canada sont émis uniquement pour financer les réserves de change.

bon du Canada – Billet à ordre libellé en dollars américains, émis pour des échéances pouvant atteindre 270 jours. Les bons du Canada servent uniquement à financer les réserves de change.

bon du Trésor – Titre à court terme vendu par adjudication publique. À l’heure actuelle, les bons du Trésor à 3, à 6 ou à 12 mois sont mis aux enchères toutes les deux semaines.

Compte du fonds des changes (CFC) – Compte qui aide à contrôler et à protéger la valeur du dollar canadien sur les marchés internationaux. Les actifs détenus dans le CFC sont une source de liquidités en devises pour le gouvernement, et ils servent au besoin à promouvoir le maintien de conditions favorables au dollar canadien sur le marché des changes.

courbe de rendement – Représentation conceptuelle ou graphique de la structure par terme des taux d’intérêt. Une courbe dite normale présente une pente ascendante, les taux à court terme étant moins élevés que ceux à long terme. Une courbe est dite inversée si elle présente une pente descendante, les taux à court terme étant plus élevés que ceux à long terme. Enfin, la courbe de rendement est plate lorsque les taux à court et à long terme sont les mêmes.

déficit budgétaire – Manque à gagner entre les revenus annuels du gouvernement et ses dépenses budgétaires annuelles.

dette non contractée sur les marchés – Dette interne du gouvernement, composée, pour la plus grande partie, du passif des régimes de retraite du secteur public fédéral et du passif à court terme du gouvernement (les créditeurs, les charges à payer, les paiements d’intérêts et les paiements de la dette échue, par exemple).

dette portant intérêt – Dette qui comprend la dette non échue, ou dette contractée sur les marchés, et les engagements de l’État au titre de comptes internes comme ceux des régimes de retraite des fonctionnaires fédéraux.

distributeur de titres d’État – Courtier en placements ou banque autorisé à soumissionner lors de l’adjudication de titres du gouvernement du Canada et par l’entremise duquel le gouvernement distribue ses bons du Trésor et ses obligations négociables.

durée – Mesure de la sensibilité du prix d’une obligation ou d’un portefeuille aux fluctuations des taux d’intérêt. Il s’agit d’une mesure de la volatilité qui est exprimée en années. Plus la durée est longue, plus le risque d’intérêt est élevé au regard du prix de l’obligation ou du portefeuille.

gestion actif-passif – Cadre décisionnel en matière de placement qui sert à gérer simultanément les éléments d’actif et de passif d’un portefeuille.

marché monétaire – Marché sur lequel sont empruntés, investis et échangés des capitaux à court terme au moyen d’instruments financiers tels que les bons du Trésor, les acceptations bancaires, le papier commercial et les obligations arrivant à échéance dans un an ou moins.

marché primaire – Marché sur lequel les émissions de titres sont offertes au public au départ.

marché secondaire – Marché sur lequel se négocient les valeurs mobilières déjà vendues sur le marché primaire.

marché souverain – Marché des titres d’emprunt émis par un État.

négociant principal – Membre d’un noyau de distributeurs de titres d’État qui maintiennent un certain niveau d’activité sur le marché des titres du gouvernement du Canada. Un distributeur peut être un négociant principal en bons du Trésor, en obligations négociables ou à la fois en bons du Trésor et en obligations négociables.

Obligation à prime du Canada – Titre non négociable émis par le gouvernement du Canada, qui peut être encaissé sans pénalité une fois l’an, soit à la date anniversaire de l’émission ou dans les 30 jours suivant cette date.

obligation à rendement réel (ORR) – Obligation dont les paiements d’intérêt sont calculés à partir d’un taux d’intérêt réel. Contrairement aux obligations négociables à taux fixe, les paiements semestriels d’intérêt des ORR du gouvernement du Canada sont fixés en rajustant le principal en fonction des variations de l’Indice des prix à la consommation.

Obligation d’épargne du Canada – Titre non négociable émis par le gouvernement du Canada, qui peut être encaissé par le ou les propriétaires immatriculés en tout temps et qui, après les trois premiers mois, rapporte des intérêts jusqu’à la fin du mois précédant l’encaissement.

Obligation de référence – Obligation considérée par le marché comme constituant la norme par rapport à laquelle les autres obligations de la même catégorie d’échéances sont évaluées. Il s’agit habituellement d’une obligation émise par un émetteur souverain, puisque la dette souveraine est normalement la plus solvable sur le marché intérieur. Ce sera généralement l’obligation la plus liquide à l’intérieur de chaque fourchette d’échéances, et son prix est établi en conséquence.

obligation négociable – Titre portant intérêt et émis par le gouvernement du Canada, dont les modalités sont les suivantes : l’obligation négociable peut être achetée ou vendue sur le marché libre; elle est payable en monnaie canadienne ou en devises; elle comporte une date d’échéance fixe; l’intérêt est payable sous forme de coupon ou d’immatriculation; la valeur nominale de l’obligation est garantie à l’échéance.

part à refinancer de la dette portant intérêt – Part de la dette portant intérêt qui vient à échéance ou qui doit faire l’objet d’un financement dans un délai d’un an (c’est-à-dire, le contraire de la part à taux fixe de la dette portant intérêt).

part à refinancer en proportion du PIB – Montant de la dette portant intérêt qui vient à échéance ou qui doit faire l’objet d’un refinancement dans un délai d’un an en proportion du PIB nominal pour l’année en question.

part à taux fixe de la dette portant intérêt – Dette qui n’arrive pas à échéance ou qui n’à pas à être refinancée avant un an (le contraire de la part à refinancer de la dette portant intérêt).

rachats assortis d’une conversion de titres – Échange d’obligations en circulation contre de nouvelles obligations faisant partie de l’émission de référence en voie d’être établie.

rachats au comptant : Rachat d’obligations contre des espèces; ce type de rachat sert à maintenir la taille des adjudications et des nouvelles émissions.

réserves de change – Avoirs libellés en devises (obligations portant intérêt, par exemple) qui sont détenus pour soutenir la valeur de la monnaie nationale. Les réserves de change du Canada sont détenues dans le Compte du fonds des changes.

ressources financières ou besoins financiers – Écart entre les rentrées et les sorties de fonds du compte du receveur général du gouvernement. Dans le cas des besoins, il s’agit du montant des nouveaux emprunts à contracter auprès de prêteurs de l’extérieur pour répondre aux besoins de financement au cours d’un exercice donné.

swap de devises – Échange d’un type d’obligation contre un autre qui met en cause des devises différentes et l’échange du principal et de l’intérêt.

système de courtage électronique – Système électronique qui fournit de l’information en temps réel au sujet des titres et qui permet à l’utilisateur d’exécuter des opérations financières.

Système de transfert de paiements de grande valeur – Système électronique de transfert de fonds, établi en février 1999 et exploité par l’Association canadienne des paiements, qui permet d’effectuer le virement électronique presque instantané de paiements en dollars canadiens d’un bout à l’autre du pays.

taux du financement à un jour – Taux d’intérêt auquel les participants en situation excédentaire ou déficitaire provisoire peuvent prêter ou emprunter des fonds jusqu’au jour ouvrable suivant. Il s’agit de l’échéance la plus courte sur le marché monétaire.

terme moyen à courir –  Période moyenne pondérée qui reste à écouler avant que les titres d’un portefeuille d’emprunts viennent à échéance.

titre de placement du Canada – Titre non négociable à échéance fixe émis par le gouvernement du Canada.

titre négociable – Titre émis par le gouvernement du Canada et vendu par adjudication publique ou syndication. Ces titres peuvent être échangés entre investisseurs pendant qu’ils sont en circulation.

Annexe 4  
Demandes de renseignements

Ministère des Finances du Canada
Direction de la politique du secteur financier
Division des marchés financiers
140, rue O’Connor, 11e étage, tour Est
Ottawa (Canada) K1A 0G5
Téléphone : 613-992-9031
Télécopieur : 613-943-2039


1 Disponible sur le site Web du Bureau du vérificateur général du Canada

2 Les décrets sont disponibles sur le site Web du Bureau du Conseil privé. Le décret de 2011-2012 porte le numéro de référence 2011-0476.

3 Les opérations effectuées en vertu du programme d’emprunt des sociétés d’état ne modifient pas la dette fédérale (déficit accumulé) puisque l’augmentation des emprunts du gouvernement fédéral est rattachée à des actifs équivalents sous forme de prêts aux sociétés d’État.

4 Les passifs hors marché comprennent les régimes de retraite, les autres prestations futures des employés et des anciens combattants ainsi que d’autres passifs.

5 La dette non échue se compose presque exclusivement de la dette contractée sur les marchés, mais comprend aussi des montants au titre de contrats de location-acquisition.

6 La durée modifiée mesure la sensibilité du prix d’un titre ou d’un portefeuille de titres à revenu fixe à des variations de rendement. La multiplication de la durée modifiée d’un titre par la variation de son rendement permet d’estimer le pourcentage de variation du prix du titre. Le terme moyen à courir est obtenu en multipliant le terme à courir de chaque instrument par la part que cet instrument représente à l’intérieur du portefeuille.

7 La part à refinancer désigne simplement une nouvelle façon de présenter la part à taux fixe était présentée auparavant. Elle a remplacé la part à taux fixe pour faciliter les comparaisons et elle est conforme aux mesures utilisées par d’autres pays souverains.

8 Voir le site Web de la Banque du Canada.

9 Les obligations arrivant à échéance le 1er juin 2022 et le 1er décembre 2045 continueront de faire l’objet de réouvertures après la fin de 2012-2013, et elles atteindront la taille cible, si ce n’est déjà fait.

10 Les titres non fongibles n’ont pas la même date d’échéance que les émissions d’obligations en circulation. Dans le cas des obligations fongibles avec des émissions d’obligations existantes, la taille de l’émission de référence est réputée atteinte lorsque l’encours total des obligations ayant cette date d’échéance dépasse la taille minimale de l’émission d’obligations de référence.

11 La valeur des nouvelles obligations émises par le biais de rachats assortis d’une conversion n’est pas nécessairement égale à celle des anciennes obligations ainsi rachetées, parce que l’échange ne repose pas sur la valeur nominale, mais est plutôt effectué de manière à ce qu’il n’y ait aucun effet sur la durée.

12 Disponible sur le site Web du GAO.

13 On trouve de plus amples renseignements sur les sujets abordés et les opinions exprimées lors des consultations sur le site Web de la Banque du Canada.

14 Voir le site Web de la Banque du Canada.

15 La Banque du Canada vise un délai moyen de publication de moins de 3 minutes pour les adjudications et de moins de 5 minutes pour les rachats. Les délais de publication maximums sont de 5 minutes pour les adjudications et de 10 minutes pour les opérations de rachat.

16 La Banque du Canada participe en outre aux adjudications d’obligations à rendement nominal. Le 19 octobre 2011, la Banque du Canada a annoncé qu’elle augmenterait son seuil minimum d’achat d’obligations à rendement nominal lors des adjudications, le faisant passer de 15 % à 20 %.

17 Aux termes des Modalités de participation des distributeurs de titres d’État aux adjudications, les soumissions présentées par un négociant principal pour son propre compte ou pour le compte de ses clients doivent représenter au moins 50 % du moins élevé des montants suivants, arrondi à la hausse au prochain point de pourcentage : sa limite de soumission à l’adjudication, ou le montant obtenu à l’aide de la formule de calcul. De plus, le niveau minimum des soumissions doit correspondre à un prix raisonnable.

18 On ne calcule pas d’écart d’adjudication dans le cas des obligations à rendement réel, car il s’agit d’adjudications à prix uniforme, c’est-à-dire que toutes les obligations sont adjugées au prix qui correspond au rendement réel le plus élevé des offres concurrentielles acceptées (se reporter à l’article 6 du Règlement relatif aux adjudications d’obligations à rendement réel du gouvernement du Canada.

19 Le terme « consommateur » désigne un soumissionnaire de qui un distributeur de titres d’État a reçu la consigne de présenter une soumission concurrentielle ou non concurrentielle à l’égard d’une quantité donnée de titres à un prix indiqué.

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