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Archivé - Rapport sur la gestion de la dette 2009-2010

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Avant-propos du ministre des Finances 

Les pressions à la baisse sur les taux d'intérêt et la forte demande pour les titres émis sur les marchés par le gouvernement du Canada ont soutenu un environnement stable aux fins de la gestion de la dette en 2009-2010.

Le gouvernement du Canada a moins dépensé pour le service de sa dette qu'au cours de l'exercice précédent, et ce, même s'il a continué d'effectuer d'importants investissements ponctuels et nécessaires, en vertu du Plan d'action économique du Canada, pour composer avec les effets de la crise financière mondiale.

Les investissements prévus dans le Plan d'action ont accordé une aide appréciable aux familles et aux entreprises canadiennes. La performance économique notable du Canada en 2009-2010 illustre bien l'efficacité des mesures de stimulation économique ciblées de 28 milliards de dollars découlant du Plan d'action.

Aujourd'hui, le Canada montre des indices d'une croissance durable pour une série d'indicateurs. Il est également perçu comme un modèle exemplaire de saine gestion économique, et cela, tant par ses partenaires internationaux que par les analystes indépendants. C'est ainsi qu'on souligne non seulement sa saine administration du système financier, mais également son approche responsable à long terme en matière de gestion de la dette.

Le maintien du bon fonctionnement et de la liquidité du marché des titres du gouvernement continue de représenter un objectif important de la stratégie de gestion de la dette du gouvernement. Je vous invite à examiner plus en détail l'approche retenue par le gouvernement dans ce domaine en parcourant la présente édition du Rapport sur la gestion de la dette.

L'honorable James M. Flaherty, c.p., député
Ministre des Finances
Ottawa, décembre 2010

Objet du Rapport 

Le présent Rapport sur la gestion de la dette fait le compte rendu détaillé des opérations d'emprunt et de gestion de la dette du gouvernement du Canada au cours de l'exercice compris entre le 1er avril 2009 et le 31 mars 2010.

Conformément aux exigences de la partie IV (Dette publique) de la Loi sur la gestion des finances publiques, la présente publication assure la transparence et la reddition de comptes à l'égard de ces opérations. Elle signale les emprunts réels et les utilisations réelles des fonds au regard des prévisions contenues dans la Stratégie de gestion de la dette – 2009-2010, qui a été publiée en janvier 2009 à titre d'annexe 4 du budget de 2009 (que l'on peut consulter à l'adresse www.fin.gc.ca/pub/dms-sgd/index-fra.asp). En outre, elle présente le contexte dans lequel la dette a été gérée, la composition de la dette et son évolution au cours de l'exercice, les initiatives de politiques stratégiques et le rendement obtenu.

La structure et le contenu de cette publication ont changé par rapport aux exercices précédents. La partie I décrit toujours le contexte de la gestion de la dette, tandis que la partie II traite de l'atteinte des objectifs et du respect des principes. Comme par le passé, la partie III fait rapport sur le programme de la dette, mais elle est maintenant présentée par programme et par genre de titre. De plus, les graphiques et les tableaux du document ont été remaniés afin de fournir de plus amples renseignements sur les activités de gestion de la dette du gouvernement.

On trouve plus de renseignements sur la dette fédérale dans les Comptes publics du Canada. L'information concernant la gestion des réserves de liquidités internationales du Canada figure dans le Rapport sur la gestion des réserves officielles de liquidités internationales du Canada. La Stratégie de gestion de la dette, le Rapport sur la gestion de la dette et le Rapport sur la gestion des réserves officielles de liquidités internationales du Canada sont déposés chaque année devant le Parlement et peuvent être consultés sur le site Web du ministère des Finances.

Introduction 

Le présent rapport porte principalement sur deux importantes activités de gestion de la trésorerie : (i) la gestion de la part de la dette fédérale qui est contractée sur les marchés financiers; et (ii) le placement des soldes de trésorerie dans des actifs liquides jusqu'à ce que ces fonds soient requis pour financer les opérations.

Au 31 mars 2010, la dette contractée sur les marchés atteignait 564,4 milliards de dollars.

Composition de la dette fédérale au 31 mars 2010

La dette contractée sur les marchés englobe les titres intérieurs libellés en dollars canadiens et les titres libellés en devises. Le gouvernement contracte des emprunts en dollars canadiens en ayant recours aux marchés de gros et de détail. Le financement de gros repose sur l'émission de titres négociables, qui se composent des obligations à rendement nominal, des obligations à rendement réel et des bons du Trésor, y compris les bons de gestion de la trésorerie. Ces titres sont vendus par adjudication. Le financement de détail est assuré par la vente d'Obligations d'épargne du Canada et d'Obligations à prime du Canada aux résidents du Canada. Les actifs des réserves de change, qui sont détenus dans le Compte du fonds des changes, sont financés grâce à des swaps de devises fondés sur des obligations intérieures et à l'émission de titres libellés en devises. On peut consulter un rapport sur la gestion des réserves officielles de liquidités internationales du Canada à l'adresse www.fin.gc.ca/purl/efa-fra.asp.

On trouve également une description détaillée des titres d'emprunt du gouvernement du Canada émis sur le marché à l'adresse www.fin.gc.ca/invest/instru-fra.asp.

Les évaluations externes des cadres et des processus de gestion des titres détenus sur les marchés de gros et de détail, de l'encaisse et des réserves, ainsi que des activités de trésorerie d'autres entités relevant du ministre des Finances se trouvent à l'adresse www.fin.gc.ca/access/fininst-fra.asp. L'annexe 1 contient la liste des évaluations de la trésorerie effectuées depuis 1992.

Faits saillants de 2009-2010 

Le Plan d'action économique du Canada

Le Plan d'action économique du Canada, établi en janvier 2009 dans le cadre du budget de 2009, prévoyait des mesures de stimulation économique de 28 milliards de dollars au cours de l'exercice 2009-2010, dans le but d'atténuer l'incidence de la récession mondiale sur les emplois et la production au Canada. Le Plan d'action mettait également sur pied le Cadre de financement exceptionnel (CFE) visant à procurer 200 milliards de dollars de liquidités pour assurer la stabilité du système financier et améliorer l'accès au financement pour les ménages et les entreprises.

Le Programme d'achat de prêts hypothécaires assurés (PAPHA), qui fait partie du CFE, a fourni environ 70 milliards de dollars (sur une possibilité de 125 milliards) en financement stable à long terme aux émetteurs de prêts hypothécaires, grâce à l'achat de blocs de prêts hypothécaires assurés. De plus, la fourniture de liquidités par la Banque du Canada, en partie financée à même l'encaisse du gouvernement, a contribué sensiblement à soutenir le bon fonctionnement du système financier canadien. Pour sa part, la Facilité canadienne de crédit garanti a permis aux entreprises et aux consommateurs d'avoir accès à des fonds pour l'achat de véhicules et de matérial neufs. Ces mesures et celles prises en vertu du CFE n'ont pas accru la dette fédérale, soit le déficit accumulé, puisqu'elles sont compensées par des actifs financiers portant intérêt.

Pressions à la baisse s'exerçant sur les taux d'intérêt

En avril 2009, la Banque du Canada a fait part de son engagement conditionnel à maintenir la cible du taux du financement à un jour à la limite inférieure effective de 0,25 % jusqu'à la fin de juin 2010, ce qui, de concert avec la demande soutenue de titres à revenu fixe, a contribué à maintenir les taux d'intérêts à des niveaux peu élevés pour la gamme des échéances.

Forte demande pour les titres émis sur les marchés

L'émission nette de titres d'emprunt du gouvernement du Canada a atteint un sommet inégalé en 2009-2010; celle-ci visait à combler des besoins financiers de 64 milliards de dollars, y compris pour les mesures de stimulation prévues dans le Plan d'action économique. L'encours de la dette contractée sur les marchés a progressé de 53,5 milliards de dollars en 2009-2010, traduisant principalement une hausse de 73 milliards de l'encours des obligations négociables et une baisse de 16 milliards de l'encours de bons du Trésor.

Les marchés de titres gouvernementaux ont facilement absorbé les niveaux accrus d'émissions, la couverture des adjudications de bons du Trésor et d'obligations étant demeurée bonne et soumise à une saine concurrence. Tout au long de 2009-2010, les participants au marché ont fourni de la rétroaction essentiellement positive et signalé que la liquidité des titres de référence du gouvernement était excellente et que, dans le cas des anciennes obligations, elle s'était nettement améliorée par rapport à l'exercice précédent.

Malgré l'augmentation des émissions, les frais de la dette ont diminué en 2009-2010 sous l'effet des taux d'intérêt inférieurs.

Succès de l'émission d'obligations multimarchés

Le gouvernement du Canada a émis deux obligations multimarchés en 2009-2010, après une pause de plus de 10 ans. En septembre 2009, une obligation à 5 ans de 3 milliards de dollars américains a été émise, suivie d'une obligation à 10 ans de 2 milliards d'euros en janvier 2010. Les deux obligations, émises par voie de syndication, ont suscité une forte demande et obtenu un prix intéressant pour le gouvernement. Les fonds ainsi recueillis ont servi à financer les réserves de change du Canada.

Rajustements du programme de la dette

En 2009-2010, un certain nombre de changements ont été apportés au programme de la dette afin de satisfaire aux besoins financiers. Ainsi, l'obligation à 3 ans avec échéances en mars et septembre a été rétablie, d'autres échéances en mars et en septembre ont été ajoutées pour les obligations à 2 ans et une échéance en décembre a été ajoutée pour les obligations à 5 ans. Une expansion d'environ 25 % du programme obligataire par rapport au plan initial a été annoncée en juin 2009 afin de répondre aux projections révisées des besoins financiers.

Maintenir la liquidité du marché des titres du gouvernement du Canada

Le maintien du bon fonctionnement et de la liquidité du marché des titres du gouvernement représente un objectif important de la stratégie de gestion de la dette du Canada. En 2009-2010, le gouvernement a continué de respecter des calendriers périodiques et transparents d'émissions et de faire connaître en temps opportun les changements apportés aux calendriers d'émissions des obligations sur le site Web de la Banque du Canada. Les opérations de rachat au comptant n'ont pas été utilisées en raison des besoins financiers élevés, mais le recours aux opérations de rachat assorties d'une conversion s'est poursuivi pour favoriser la liquidité des anciennes obligations.

Afin de présenter les opérations du PAPHA de manière transparente aux participants au marché, la Société canadienne d'hypothèques et de logement (SCHL) a coordonné la publication du calendrier de ces opérations avec celle du calendrier d'émissions du gouvernement.

Profil de solvabilité du gouvernement du Canada 

Les cinq agences de notation qui évaluent la dette du gouvernement du Canada ont continué d'attribuer à celui-ci les plus hautes cotes existantes, en raison de la stabilité des perspectives de la dette à court et à long terme (tableau 1).

Ces agences ont constamment fait valoir la résilience et la diversification de l'économie canadienne, la solidité du secteur financier, la robustesse des finances publiques et la prudence des plans financiers.

Tableau 1
Cotes de crédit du gouvernement du Canada
Agence de notation Durée Monnaie
canadienne
Devises Perspectives Dernière mesure d'évaluation
ayant fait passer la
cote du Canada à AAA
Moody's Investors Service Long terme Aaa Aaa Stables Mai 2002
  Court terme P-1 P-1    
Standard & Poor's Long terme AAA AAA Stables Juillet 2002
  Court terme A1+ A1+    
Fitch Ratings Long terme AAA AAA Stables Août 2004
  Court terme F1+ F1+    
Dominion Bond Rating Service Long terme AAA AAA Stables n.d.
  Court terme R-1(élevé) R-1(élevé)    
Agence d'évaluation du crédit
  du Japon
Long terme AAA AAA Stables n.d.

Partie I : Contexte de la gestion de la dette en 2009-2010 

Évolution des marchés financiers 

Reprise de l'économie mondiale

L'économie mondiale a commencé à se stabiliser au milieu de l'exercice 2009-2010, après avoir connu la récession synchronisée la plus profonde depuis les années 1930. La crise financière mondiale qui a commencé à la fin de 2008 et s'est poursuivie jusqu'au début de 2009 a entraîné un resserrement prononcé des conditions du crédit à l'échelle internationale qui a eu une incidence négative sur l'activité économique mondiale. Les conditions financières et économiques à l'échelle planétaire se sont nettement améliorées en 2009-2010 sous l'effet des mesures stratégiques exceptionnelles adoptées par les gouvernements et les banques centrales pour soutenir le système financier mondial et favoriser la reprise.

Les graves perturbations des marchés financiers pendant la crise a entraîné la diminution des taux d'intérêt à des niveaux inégalés, des baisses radicales de la confiance des consommateurs et des entreprises et l'augmentation du chômage. Malgré les mesures de stimulation financière mondiales, les marchés du crédit sont demeurés prudents tout au long de l'exercice en raison de l'incertitude entourant les perspectives de relance économique et de la perception d'une augmentation du risque souverain, surtout dans la zone périphérique de l'Europe.

Retour de la stabilité financière et de la croissance économique au pays

La solidité des conditions financières et de la situation financière du Canada au déclenchement de la récession mondiale a permis au pays de traverser relativement bien la période de ralentissement économique et au gouvernement d'intervenir avec rapidité et vigueur au moyen des mesures de stimulation économique prévues au Plan d'action économique du Canada.

Le Canada s'est mieux tiré d'affaire que tous les autres pays du Groupe des Sept (G-7) au cours de la récession, sa production ayant enregistré une baisse de 3,4 % entre les niveaux du sommet et du creux. Au cours de 2009-2010, l'activité économique du Canada a repris, de sorte que la production est presque revenue aux niveaux d'avant la récession, soit la meilleure performance parmi les pays du G-7. De plus, le Canada est le seul de ces pays à avoir enregistré une hausse de l'emploi d'une année sur l'autre et à avoir récupéré une part importante des emplois perdus à cause de la récession.

Le Plan d'action économique du Canada

La reprise de l'économie canadienne a été renforcée par la capacité du gouvernement d'injecter une stimulation économique d'une envergure jamais vue dans l'histoire canadienne. Le Plan d'action économique du Canada, lancé en janvier 2009 dans le cadre du budget de 2009, prévoyait des mesures fédérales dont la valeur a atteint 28 milliards de dollars, soit environ 1,5 % du PIB, au cours de l'exercice 2009-2010.

Par l'entremise du PAPHA, le gouvernement a acheté pour environ 70 milliards de dollars de blocs de prêts hypothécaires assurés des banques et d'autres prêteurs hypothécaires, dont des blocs d'une valeur de 14 milliards en 2009-2010, avant que le programme prenne fin le 31 mars 2010. Le PAPHA, la Facilité canadienne de crédit garanti, les mécanismes exceptionnels d'octroi de liquidités offerts par la Banque du Canada et d'autres mesures découlant du Cadre de financement exceptionnel sont au nombre des éléments qui ont suscité des besoins financiers de 64 milliards et une réduction de 20 milliards de l'encaisse du gouvernement au cours de l'exercice 2009-2010.

Pour consulter le budget de 2009, y compris la Stratégie de gestion de la dette – 2009-2010 qui en constitue l'annexe 4, veuillez consulter l'adresse www.budget.gc.ca/2009/. On peut également consulter le budget de 2010, qui fait le point sur le Plan d'action économique du Canada et qui contient la Stratégie de gestion de la dette – 2010-2011 à l'annexe 3, à l'adresse www.budget.gc.ca/2010/.

Résultats budgétaires 

Les ressources ou besoins financiers, qui représentent les besoins d'emprunt nets pour l'exercice, constituent la principale mesure budgétaire utilisée aux fins de la gestion de la dette. Cette mesure diffère du solde budgétaire (c.-à-d. l'excédent ou le déficit), car elle inclut les opérations non budgétaires, qui peuvent être considérables.

Le solde budgétaire est présenté selon la comptabilité d'exercice intégrale, les passifs et les actifs du gouvernement étant constatés au moment où ils sont engagés ou acquis, peu importe le moment où surviennent les décaissements ou les encaissements correspondants. À l'opposé, les ressources ou besoins financiers mesurent l'écart entre les rentrées et les sorties de fonds du gouvernement. Cette mesure comprend les ressources ou besoins en espèces découlant des investissements du gouvernement par voie d'acquisitions d'immobilisations, de prêts, de placements et d'avances, ainsi que de ses autres activités, entre autres le paiement des comptes créditeurs, la perception des comptes débiteurs, les opérations de change et l'amortissement des immobilisations corporelles.

Considérant un déficit budgétaire de 55,6 milliards de dollars et des besoins de 8,0 milliards au titre des opérations non budgétaires, les besoins financiers du gouvernement se sont élevés à 63,6 milliards en 2009-2010. Pour sa part, la dette contractée sur les marchés a augmenté de 53,5 milliards de dollars. Le tableau 2 présente la variation survenue dans la composition de la dette fédérale en 2009-2010. Pour de plus amples renseignements sur la situation financière du gouvernement, veuillez consulter le Rapport financier annuel du gouvernement du Canada de 2009-2010, à l'adresse www.fin.gc.ca/purl/afr-fra.asp.

Tableau 2
Variation de la composition de la dette fédérale en 2009-2010
  31 mars 2010 31 mars 2009 Variation
  (G$)
À payer en dollars canadiens      
Obligations négociables 368,0 295,2 72,8
Bons du Trésor et bons de gestion de la trésorerie 175,9 192,3 -16,4
Titres sur le marché de détail 11,9 12,5 -0,7
Obligations du Régime de pensions du Canada 0,5 0,5 0,0
 
Total à payer en dollars canadiens 556,1 500,5 55,6
À payer en devises 8,2 10,4 -2,2
Total de la dette contractée sur les marchés 564,4 510,9 53,5
Rajustements de la valeur de la dette contractée
  sur les marchés et contrats de location-acquisition
-5,2 3,1 -8,3
Total de la dette non échue 559,1 514,0 45,1
Régimes de retraite et autres comptes 203,7 196,1 7,6
Total de la dette portant intérêt 762,8 710,2 52,6
Créditeurs, charges à payer et provisions 120,5 114,0 6,5
Dette brute 883,3 824,2 59,1
Total des actifs financiers -300,8 -299,0 -1,8
Total des actifs non financiers -63,4 -61,5 -1,9
 
Dette fédérale (déficit accumulé) 519,1 463,7 55,4
Nota – Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.

Sources et utilisations des emprunts 

Le pouvoir de contracter des emprunts sur les marchés financiers est conféré par la partie IV de la Loi sur la gestion des finances publiques, qui autorise le ministre des Finances à émettre des titres et à exécuter des opérations connexes, notamment à conclure des contrats financiers et à mener des opérations sur instruments dérivés.

Les emprunts anticipés et l'utilisation prévue des fonds sont décrits dans la Stratégie de gestion de la dette, tandis que les emprunts réels et l'utilisation de ces fonds comparativement aux prévisions sont exposés au tableau 3 de la présente publication.

Le 5 mars 2009, la gouverneure en conseil a approuvé un plafond global d'emprunt de 370 milliards de dollars pour 2009-2010[1]. Les emprunts réels en 2009-2010 ont totalisé 288 milliards, soit 24 milliards de moins que prévu dans la Stratégie de gestion de la dette – 2009-2010 et 82 milliards de moins que le plafond d'emprunt autorisé. Cet écart tient principalement aux achats moins élevés que prévu de blocs de prêts hypothécaires assurés en vertu du PAPHA (14 milliards de dollars contre des prévisions de 45 milliards), sous l'effet de l'amélioration des conditions de liquidité du système financier canadien.

Le 25 juin 2009, on a annoncé une hausse de 25 % du programme obligataire, hausse qui portait ce programme à 100 milliards de dollars, en raison d'une révision à la hausse du déficit budgétaire prévu, ce dernier passant de 34 milliards à 50 milliards de dollars. Vers la fin de 2009-2010, la Banque du Canada a commencé à mettre fin aux mécanismes d'octroi de liquidités à terme dont elle s'était servie pour atténuer les pressions qui s'exerçaient sur le système financier canadien. Ces opérations avaient été en partie financées par les soldes de trésorerie du gouvernement qui sont déposés auprès de la Banque du Canada. Le 31 mars 2010, ces soldes atteignaient 13,7 milliards alors qu'ils s'établissaient à 28,6 milliards le 31 mars 2009[2]. Pour en savoir davantage sur les opérations de liquidité à terme de la Banque du Canada, veuillez consulter le site Web de cette dernière à l'adresse credit.bank-banque-canada.ca/facilites/apropos.

En 2009-2010, les prêts consentis dans le cadre du programme d'emprunt des sociétés d'État à la Banque de développement du Canada, à la SCHL et à Financement agricole Canada, y compris ceux consentis à la SCHL au titre des opérations du PAPHA, n'ont pas été aussi importants que prévu, principalement en raison de volumes du PAPHA inférieurs aux prévisions. Depuis le lancement du programme en 2007-2008, les emprunts regroupés de ces sociétés d'État ont progressé et comptent pour 33 milliards de dollars de la dette fédérale contractée sur les marchés[3].

Tableau 3
Sources et utilisations prévues et réelles des emprunts en 2009-20101
  Prévisions2 Données
réelles
Écart
  (G$)
Sources d'emprunt      
  À payer en dollars canadiens      
    Bons du Trésor 223 176 -47
    Obligations 82 102 +20
    Titres sur le marché de détail 2 2 0
 
  Total à payer en dollars canadiens 307 280 -27
  À payer en devises 5 8 3
 
Total – Encaisse provenant des opérations d'emprunt 312 288 -24
Utilisation des emprunts3      
Besoins de refinancement      
  À payer en dollars canadiens      
    Bons du Trésor 194 192 -2
    Obligations 29 30 1
    Desquels :      
      Rachats réguliers d'obligations 2 2 0
      Rachats d'obligations aux fins de gestion de la trésorerie 4 10 6
    Titres sur le marché de détail 2 3 1
    Obligations du Régime de pensions du Canada 0 0 0
 
  Total à payer en dollars canadiens 225 225 0
  À payer en devises 7 8 1
 
Total – Besoins de refinancement 232 233 1
Ressources ou besoins financiers      
  Solde budgétaire 34 55 21
  Opérations non budgétaires
    Régimes de retraite et autres comptes -3 -8 -5
    Actifs non financiers 2 3 1
    Prêts, placements et avances 70 27 -43
      Desquels :      
      Prêts à des sociétés d'État (y compris les prêts à
        la SCHL au titre des opérations du PAPHA)
69 26 -43
    Autres opérations4 -1 -14 -13
 
  Total – Opérations non budgétaires 68 8 -60
 
Total – Ressources ou besoins financiers 101 64 -38
Total – Utilisations des emprunts 332 296 -60
Autres opérations concernant la dette non échue5 0 11 11
Augmentation ou diminution (-) nette de l'encaisse -20 -18 -2
Nota – Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.
1 Certaines catégories ont été reclassifiées afin de correspondre à la présentation adoptée cette année.
2 Les prévisions sont extraites du budget de 2009 et de la Stratégie de gestion de la dette – 2009-2010.
3 Une valeur négative correspond à des ressources financières.
4 Comprennent surtout la conversion de rajustements de la comptabilité d'exercice à la comptabilité de caisse, notamment au titre des impôts
à recevoir et autres comptes débiteurs, les accords de perception fiscale conclus avec les provinces et les territoires, les impôts à verser
et les autres passifs.
5 Comprend la réévaluation des swaps de devises, les escomptes non amortis sur les émissions de titres et les obligations découlant de contrats de location-acquisition.

Partie II : Rapport sur les objectifs et les principes 

Objectifs et principes 

L'objectif premier de la gestion de la dette consiste à obtenir un financement stable et à faible coût qui permette de combler les besoins du gouvernement du Canada. Un objectif connexe est de veiller au bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement du Canada, ce qui contribue à assurer la stabilité et la modicité des frais de la dette et sert généralement les intérêts d'un large éventail de participants au marché intérieur.

À l'appui de ces objectifs, l'élaboration et l'application du programme d'emprunt sur le marché intérieur sont guidées par les principes clés de la transparence, de la régularité et de la liquidité qui assurent le bon fonctionnement du marché des titres émis par le gouvernement. Dans cette optique, le gouvernement rend publics ses stratégies et ses plans et consulte régulièrement les participants au marché pour garantir l'intégrité du marché et son attrait pour les négociants et les investisseurs. En outre, toutes les activités de gestion de la dette s'inspirent du principe de prudence. La gestion de la structure de la dette est prudente et s'inscrit dans un cadre de coûts et de risques, de manière à maintenir l'accès à des sources diversifiées de financement et à conserver un large bassin d'investisseurs.

Obtenir un financement stable à faible coût 

En règle générale, un financement stable et à faible coût exige que la structure de la dette concilie le coût et le risque. Cet équilibre choisi entre le coût et le risque, ou la structure de dette à privilégier, est atteint grâce à la répartition délibérée des émissions entre les divers titres de créance.

Coût de la dette contractée sur les marchés

Le coût de cette dette représente la composante la plus importante des frais de service de la dette publique (qui comprennent également les frais d'intérêt sur les passifs hors marché)[4]. Le coût de la dette contractée sur les marchés est passé de 16,4 milliards de dollars en 2008-2009 à 15,3 milliards en 2009-2010, en raison de la baisse marquée du taux d'intérêt moyen applicable à l'encours de cette dette (graphique 1). En 2009-2010, le coût de la dette non échue a représenté environ 57 % du total des frais de service de la dette publique alors qu'il avait atteint 60 % au cours de l'exercice précédent[5].

Le taux d'intérêt moyen applicable à l'encours de la dette contractée sur les marchés en 2009-2010 s'est établi à 2,7 %, par rapport à 3,2 % lors de l'exercice précédent. Ce taux, qui combine les taux de financement de l'encours des titres d'emprunt émis par le passé et durant l'exercice en cours, diminue graduellement depuis 10 ans, à cause de la baisse des taux d'intérêt du marché.

Graphique 1 - Coût de la dette contractée sur les marchés et taux d'intérêt effectif moyen

Caractéristiques de la structure de la dette contractée sur les marchés

La dette contractée sur les marchés comprend des titres à court et à long terme. La courbe des rendements étant normalement orientée vers le haut, il faut généralement faire un choix entre le coût et le risque lorsqu'il s'agit de décider de la combinaison d'emprunts à court et à long terme. Les coûts des titres d'emprunt à long terme sont habituellement supérieurs, mais ils sont fixes pour une plus longue période, ce qui réduit le risque de rééchelonnement à des taux d'intérêt plus élevés. En revanche, les coûts des titres d'emprunt à plus court terme tendent à être plus bas en moyenne, mais leur période plus courte ajoute au risque de rééchelonnement à des taux d'intérêt plus élevés.

Un profil des échéances bien réparti permet de contrôler l'exposition aux variations des taux d'intérêt au fil du temps et assure la liquidité de différents segments de la gamme des échéances. En 2009-2010, le terme moyen à courir (TMC) de la dette contractée sur les marchés est passé de 6,2 ans à 6,0 ans, alors que la durée modifiée est passée de 4,9 ans à 4,8 ans, l'augmentation des obligations à court terme émises ayant plus que compensé la réduction de l'encours des bons du Trésor (graphique 2)[6]. Les variations du TMC et de la durée survenues de 2007-2008 jusqu'à 2009-2010 ont été principalement le fait de vastes fluctuations de l'encours des bons du Trésor par rapport aux obligations dans le contexte de l'évolution des besoins financiers du gouvernement.

Graphique 2 - Durée modifiée et terme moyen à courir de la dette du gouvernement du Canada contractée sur les marchés

La part à refinancer de la dette portant intérêt mesure le pourcentage de tous les titres portant intérêt qui viennent à échéance ou dont le taux doit être modifié au cours d'une année[7].
En 2009-2010, la part à refinancer de la dette portant intérêt a reculé de 4 points de pourcentage pour s'établir à 36 % par suite de la réduction de l'encours des bons du Trésor (graphique 3).

La part à refinancer du PIB mesure le montant de la dette portant intérêt qui vient à échéance ou dont le taux doit être modifié au cours d'une année par rapport au PIB nominal de la même année. Cette part n'a pas cessé de diminuer pour la plupart des 20 dernières années sous l'effet d'un ratio de la dette au PIB moins élevé. En 2009-2010, la part à refinancer du PIB atteignait 12 %, soit une légère baisse comparativement à 2008-2009.

Graphique 3 - Part à refinancer de la dette portant intérêt et du produit intérieur brut

Maintenir le bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement 

Le bon fonctionnement du marché de gros des titres du gouvernement du Canada est un facteur important, car il profite tout autant au gouvernement, en qualité d'emprunteur, qu'à un vaste éventail de participants au marché. Pour le gouvernement, en tant qu'émetteur, le bon fonctionnement du marché attire les investisseurs et garantit des coûts de financement peu élevés et stables au fil du temps. De plus, il procure la souplesse voulue pour composer avec l'évolution des besoins financiers. La liquidité et la transparence du marché secondaire des titres du gouvernement permettent aux participants au marché d'ajouter à leur portefeuille de placements des actifs dénués de tout risque; en outre, ces titres représentent des repères clés pour les prix des autres titres d'emprunt et des dérivés, et ils constituent d'importants instruments de couverture du risque de taux d'intérêt. Les mesures suivantes ont été prises en 2009-2010 afin de promouvoir le bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement du Canada.

Procéder à des émissions régulières et transparentes : La pratique qui consiste à faire une annonce préalable du calendrier trimestriel des adjudications d'obligations et des appels de soumissions est en vigueur depuis plus d'une décennie[8]. Des adjudications régulières ont eu lieu pour les obligations à rendement nominal à 2, 3, 5, 10 et 30 ans et pour les obligations à rendement réel à 30 ans. Les émissions régulières, annoncées au préalable, ont permis aux négociants et aux investisseurs de planifier leurs activités de placement avec certitude, tout en favorisant la participation aux adjudications et des soumissions concurrentielles de la part des négociants principaux et des investisseurs. Comme en 2008-2009, les besoins financiers accrus du gouvernement pour l'exercice 2009-2010 ont exigé un nombre élevé d'adjudications par rapport aux années ayant précédé la crise. Les calendriers d'émission des obligations ont été rapidement signalés sur le site Web de la Banque du Canada et coordonnés avec le calendrier des opérations du Programme d'achat de prêts hypothécaires assurés publié sur le site Web de la Société canadienne d'hypothèques et de logement.

Se concentrer sur les principales émissions d'obligations de référence : La taille cible des nouvelles émissions d'obligations de référence à 2, 5, 10 et 30 ans a été maintenue (obligations à 2 ans : de 7 milliards à 10 milliards de dollars; obligations à 5 ans : de 9 milliards à 12 milliards; obligations à 10 ans : de 10 milliards à 14 milliards; obligations à 30 ans : de 12 milliards à 15 milliards). La taille de référence cible de l'obligation à 3 ans rétablie reflète celle de l'obligation à 2 ans, soit de 7 milliards à 10 milliards de dollars. En 2009-2010, toutes les échéances ont atteint ou dépassé les cibles de la taille de référence minimale (graphique 4)[9].

Graphique 4 - Taille des émissions brutes d'obligations de référence

Recourir au programme régulier de rachat d'obligations : Les rachats au comptant portent sur des obligations dont le terme à courir se situe entre 12 mois et 25 ans. Les rachats assortis d'une conversion comportent l'échange – sans effet sur la durée – d'obligations dont le terme à courir va de 12 mois à 25 ans contre des obligations de référence plus liquides[10]. En raison des besoins financiers appréciables au cours de l'exercice 2009-2010, les opérations de rachat au comptant[11] ont été arrêtées, alors qu'on a continué de recourir aux opérations de rachat assorties d'une conversion dont les échéances sont plus longues afin de favoriser la liquidité des anciennes obligations. En tout, les opérations de rachat d'obligations ont représenté 2,1 milliards de dollars en 2009-2010, le niveau le plus faible qu'elles aient enregistré en plus de 10 ans (graphique 14).

Consulter les participants au marché : Des consultations officielles sont menées au moins une fois par année auprès des participants au marché afin d'obtenir leurs opinions sur la conception du programme obligataire ainsi que sur la liquidité et l'efficience du marché des titres du gouvernement du Canada. En raison des conditions de marché exceptionnelles depuis 2008-2009, des consultations officieuses se sont greffées aux consultations formelles tout au long de l'année. Lors de celles-ci, le gouvernement a obtenu des commentaires des participants au marché quant à l'incidence sur le marché des émissions supérieures découlant des mesures que le gouvernement et la Banque du Canada ont prises pour appuyer la liquidité du système financier. Les participants ont surtout transmis les messages suivants : la liquidité des obligations de référence était excellente en raison de l'augmentation des émissions, la liquidité des anciennes obligations s'était nettement améliorée grâce aux rachats assortis d'une conversion à long terme et le marché serait en mesure d'absorber en toute sécurité les niveaux accrus des émissions prévus pour l'année[12].

Soutenir une vaste participation aux opérations du gouvernement du Canada : En sa qualité d'agent financier du gouvernement, la Banque du Canada distribue les bons et les obligations négociables du gouvernement du Canada, dans le cadre d'adjudications, à des distributeurs de titres d'État et à des consommateurs. Les distributeurs de titres d'État qui maintiennent un certain seuil d'activité sur les marchés primaire et secondaire des titres du gouvernement du Canada peuvent présenter une demande afin de devenir négociants principaux et de faire partie du noyau de distributeurs des titres du gouvernement du Canada.

Les adjudications de titres du gouvernement font l'objet d'une surveillance dont le but est de veiller à ce que les distributeurs de titres d'État se conforment aux modalités applicables en vue d'assurer le bon fonctionnement du système de distribution des titres[13].

En 2008, les exigences concernant le montant minimum aux adjudications des obligations à rendement nominal, des bons du Trésor et des bons de gestion de la trésorerie fongibles du gouvernement du Canada ont été rajustées afin de soutenir les distributeurs de titres d'État pendant une période de forte volatilité des taux d'intérêt. Ces mesures temporaires ont pris fin en janvier 2010.

La réduction des délais de publication des résultats accroît l'efficience des processus d'adjudication et de rachat et favorise la participation en atténuant le risque de marché pour les participants. En 2009-2010, ces délais ont été en moyenne de 1 minute 39 secondes dans le cas des adjudications de bons du Trésor et d'obligations, et de 2 minutes 23 secondes dans le cas des opérations de rachat[14].

Assurer un vaste bassin d'investisseurs dans les titres du gouvernement du Canada : La diversification du bassin d'investisseurs contribue au dynamisme du marché secondaire des titres du gouvernement du Canada, ce qui aide à garder les coûts de financement à un niveau peu élevé. Le gouvernement du Canada s'efforce de diversifier sa clientèle d'investisseurs en maintenant un programme de titres d'emprunt sur le marché de gros intérieur qui suscite l'intérêt d'un large éventail d'investisseurs, et en offrant un programme de placement de titres sur le marché de détail qui propose des produits d'épargne répondant aux besoins des particuliers du Canada.

Au 31 mars 2010, les sociétés d'assurances et les caisses de retraite étaient les principaux détenteurs de portefeuilles de titres d'emprunt du gouvernement du Canada (23,0 %). Venaient ensuite les banques à charte et les quasi-banques (18,5 %), puis les autres institutions financières privées (17,1 %) et les non-résidents (16,5 %). Ensemble, ces quatre secteurs détenaient 75 % des titres du gouvernement du Canada en circulation (graphique 5).

Graphique 5 - Répartition des portefeuilles de titres d'emprunt du gouvernement du Canada

Au cours des 10 dernières années, la part des titres négociables du gouvernement détenue par les non-résidents a enregistré un recul notable. Même si l'intérêt renouvelé des investisseurs étrangers au Canada s'est soldé par une hausse des portefeuilles des non-résidents au cours de l'année écoulée, le niveau demeure faible par rapport à celui constaté dans d'autres États souverains (graphique 6).

Graphique 6 - Comparaison internationale des portefeuilles des titres négociables du gouvernement détenus par des non-résidents

Maintenir des paramètres acceptables pour le report de la dette : La gestion prudente des besoins de refinancement de la dette favorise la confiance des investisseurs et sert à minimiser l'incidence de la volatilité ou des perturbations du marché sur le programme de financement.

Les échéances trimestrielles des titres d'emprunt intérieurs en pourcentage du PIB indiquent l'importance du refinancement que doit faire un gouvernement au regard de la taille de l'économie. Depuis 2000-2001, les échéances trimestrielles ont atteint en moyenne 6 % du PIB (graphique 7). Ce ratio est passé de près de 6 % à 8,5 % au cours de la crise financière en raison de l'augmentation de l'émission de titres de créance, mais les niveaux de report ont reculé dernièrement pour revenir à 6 %. Selon les statistiques des pays de l'OCDE, le ratio de report du Canada est conforme à la médiane des États souverains internationaux, laquelle est d'environ 7 % du PIB.

Graphique 7 - Échéances trimestrielles des titres d'emprunt intérieurs

Au cours des dernières années, les émissions ont été principalement concentrées autour de l'échéance du 1er juin, ce qui a contribué à maintenir la liquidité de référence dans un contexte où les émissions de titres de créance décroissaient. Cette concentration, à laquelle s'ajoutent les échéances du 1er mars et du 1er septembre, a donné lieu à quatre grandes dates d'échéance à jour unique pour les obligations et le versement des coupons : le 1er mars, le 1er juin, le 1er septembre et le 1er décembre (graphique 8). En 2009-2010, les échéances d'obligations à jour unique et les versements de coupons ont atteint 14,2 milliards de dollars.

Graphique 8 - Échéances d'obligations à jour unique et versements des coupons

Surveiller les opérations sur titres du gouvernement du Canada sur le marché secondaire : Les deux mesures usuelles de la liquidité et de l'efficience du marché secondaire des titres du gouvernement du Canada sont le volume des opérations et le ratio de rotation.

Le volume des opérations correspond au nombre de titres transigés au cours d'une période donnée (p. ex., par jour). Un volume élevé signifie habituellement que les participants peuvent vendre ou acheter des titres sur le marché sans que cela n'entraîne une incidence sensible sur le prix et, en général, cela suppose de moins grands écarts entre cours acheteur et cours vendeur.

Le ratio de rotation permet de mesurer la profondeur et l'efficience du marché. Il s'agit du ratio des titres transigés aux titres en circulation. Un ratio de rotation élevé signifie qu'un grand nombre de titres changent de main au cours d'une période donnée, ce qui est la marque d'un marché des titres efficient et liquide.

Le volume moyen des opérations quotidiennes des obligations du gouvernement du Canada est passé sur le marché secondaire à 19,7 milliards de dollars en 2009-2010, en hausse de 2,7 milliards par rapport à 2008-2009. Depuis 2007-2008, le volume moyen des opérations quotidiennes sur le marché des obligations a reculé d'environ 16 % (graphique 9).Graphique 9 - Volumes moyens des opérations quotidiennes du marché des obligations du gouvernement du Canada

 

Le marché secondaire des obligations du gouvernement du Canada se compare favorablement à d'autres grands marchés d'obligations de pays souverains, comme en fait foi le ratio annuel de rotation, qui s'est établi à 15,2 en 2009-2010 (graphique 10). La tendance à la baisse du ratio de rotation enregistrée depuis 2006 est conforme à l'expérience que des pays comparables ont connue.

Graphique 10 - Ratio de rotation des obligations de pays souverains

Partie III : Rapport sur le programme de la dette de 2009-2010 

En 2009-2010, malgré des niveaux élevés d'émissions par rapport aux normes historiques, les adjudications de bons du Trésor et d'obligations ont continué d'afficher de bons résultats. La demande de titres du gouvernement du Canada a été forte tout au long de l'exercice en raison d'une ruée vers les placements de qualité et de la solide situation financière et économique du Canada.

Obligations négociables sur le marché intérieur 

Programme des obligations négociables

En 2009-2010, la valeur des émissions brutes d'obligations négociables (y compris les émissions par rachat assorti d'une conversion de titres) s'est établie à 102,2 milliards de dollars, soit une hausse de 27,2 milliards environ par rapport à la valeur de 75,0 milliards enregistrée en 2008-2009 (le tableau de référence VI donne plus de détails). Plus précisément, la valeur des émissions d'obligations à rendement nominal, y compris les opérations de rachat assorti d'une conversion, s'est élevée à 100 milliards, et celle des émissions d'obligations à rendement réel, à 2,2 milliards (tableau 4). Si l'on tient compte des émissions brutes, des rachats et des obligations échues, l'encours des obligations négociables a augmenté de 73 milliards au cours de l'exercice pour atteindre 368 milliards.

Tableau 4
Opérations annuelles du programme d’obligations
  2002-2003 2003-2004 2004-2005 2005-2006 2006-2007 2007-2008 2008-2009 2009-2010
  (G$)
Rendement nominal 36,4 33,9 30,8 27,9 27,3 29,5 69,9 97,7
Rendement nominal
  (conversion)
5,9 5,5 4,7 4,5 4,5 2,5 3,0 2,3
Rendement réel 1,4 1,4 1,4 1,5 1,6 2,3 2,1 2,2
 
Total des émissions brutes 43,7 40,8 36,9 33,9 33,4 34,3 75,0 102,2
                 
Rachats au comptant -7,1 -5,2 -6,8 -5,3 -5,1 -4,3 -3,2 0,0
Rachats avec conversion -5,0 -5,0 -4,7 -3,3 -4,7 -2,4 -2,7 -2,1
 
Total des rachats -12,1 -10,2 -11,4 -8,6 -9,8 -6,7 -5,9 -2,1
                 
Émissions nettes 31,6 30,7 25,5 25,3 23,6 27,6 69,0 100,1

Indicateurs des résultats des adjudications d'obligations intérieures

Le ratio de couverture désigne le quotient de la valeur totale des soumissions reçues, hormis les soumissions de la Banque du Canada, par la taille de l'adjudication. Un ratio de couverture élevé dénote généralement une forte demande et devrait donc se traduire par un rendement moyen plus bas à l'adjudication.

Dans l'hypothèse où tous les négociants principaux présenteraient des soumissions égales au montant maximum auquel ils sont autorisés, le ratio de couverture des adjudications d'obligations[15] atteindrait au moins 2,42. De même, si tous les négociants principaux ne présentaient que des soumissions égales au montant minimum auquel ils sont autorisés, le ratio de couverture des adjudications d'obligations[16] s'établirait à 1,21.

L'écart d'adjudication désigne le nombre de points de base entre le rendement le plus élevé accepté et le rendement moyen au cours d'une adjudication. En général, un écart d'adjudication faible est préférable, puisqu'il signifie habituellement une plus grande transparence du processus d'établissement des prix.

En 2009-2010, il y a eu 37 adjudications d'obligations à rendement nominal, contre 22 en 2008-2009. Les résultats des adjudications figurent au tableau 5[17]. Comme lors des exercices précédents, quatre adjudications d'obligations à rendement réel ont eu lieu, au rythme d'une par trimestre. La couverture des adjudications d'obligations continue d'être bonne dans toutes les catégories, et elle est généralement conforme aux moyennes observées sur quatre ans. La moins grande volatilité du marché s'est traduite par de plus faibles écarts d'adjudication pour les émissions d'obligations à 2 ans et à 5 ans, alors que l'incertitude persistante entourant les perspectives économiques et les taux d'intérêt a entraîné des écarts plus importants pour les obligations à 10 ans que ceux observés en 2008-2009. Les écarts pour l'obligation à 3 ans, qui a été rétablie en 2009-2010, ont été plus grands que ceux pour les obligations à 2 ans et à 5 ans, ce qui découle de la nouveauté de cette obligation de référence[18].

Tableau 5
Résultats des adjudications d’obligations
    Obligations à rendement nominal Obligations à rendement réel
   

    2 ans 3 ans 5 ans 10 ans 30 ans 30 ans
Écart d'adjudication 2009-2010 0,41 1,26 0,56 1,39 0,76 s.o.
Écart d'adjudication Moyenne sur 4 ans 0,48 1,261 0,78 0,96 0,59 s.o.
Ratio de couverture 2009-2010 2,52 2,31 2,33 2,20 2,55 2,45
Ratio de couverture Moyenne sur 4 ans 2,45 2,311 2,33 2,34 2,55 2,69
1 Tient compte des données d'une seule année puisque l'obligation à 3 ans a été rétablie en 2009-2010.

Participation aux adjudications d'obligations intérieures

En 2009-2010, les négociants principaux ont obtenu environ 86 % des titres d'emprunt à rendement nominal adjugés, tandis que les consommateurs en ont obtenu 13 % (tableau 6)[19]. Les 10 participants les plus actifs ont obtenu 83 % de ces titres. Dans le cas des obligations à rendement réel, la part des négociants principaux a été d'envrion 56 % tandis que celle des clients, 43 %, soit la presque totalité de la part restante.

Tableau 6
Parts des participants par genre d’adjudication, 2009-2010
Catégorie
de participants
Obligations à
rendement nominal
Obligations à
rendement réel
                                             (%)
Négociants principaux 86,6 56,2
Autres distributeurs de titres d'État 0,3 0,6
Clients 13,2 43,2
     
5 participants les plus actifs 55,9 56,6
10 participants les plus actifs 82,8 75,3
Nota – Exclut les titres achetés par la Banque du Canada. Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.

Bons du Trésor et bons de gestion de la trésorerie 

Durant l'exercice 2009-2010, les adjudications de bons du Trésor à 3 mois, 6 mois et 1 an ont totalisé 377,5 milliards de dollars, soit 17 milliards de moins que lors de l'exercice précédent. De plus, on a émis pour 63,5 milliards de dollars de bons de gestion de la trésorerie à différentes échéances à court terme, contre 96,3 milliards en 2008-2009. Le nombre d'adjudications de bons de gestion de la trésorerie a également baissé en 2009-2010, passant de 34 à 24.

En 2009-2010, l'encours combiné des bons du Trésor et des bons de gestion de la trésorerie a diminué de 16,4 milliards de dollars pour s'établir à 175,9 milliards (graphique 11). La valeur totale légèrement inférieure des émissions à court terme en 2009-2010 a entraîné une réduction des fluctuations de la taille moyenne des opérations relatives aux bons du Trésor. Les nouvelles émissions nettes se sont situées dans une fourchette de 4,8 milliards à +4,6 milliards de dollars par opération, avec un écart type de 2,3 milliards, comparativement à une fourchette de -2,2 milliards à +8,7 milliards par opération, avec un écart type de 2,9 milliards, en 2008-2009.

Graphique 11 - Encours des bons du Trésor

Dans l'hypothèse où tous les négociants principaux présenteraient des soumissions égales au montant maximum auquel ils sont autorisés, le ratio de couverture des adjudications de bons du Trésor serait supérieur à 2,5. De même, si tous les négociants principaux ne présentaient que des soumissions égales au montant minimum auquel ils sont autorisés, le ratio de couverture de ces adjudications s'établirait à 1,13.

En 2009-2010, toutes les adjudications de bons du Trésor et de bons de gestion de la trésorerie ont obtenu une couverture complète. Les ratios de couverture des adjudications de bons du Trésor en 2009-2010 ont été semblables, à la moyenne sur quatre ans, ce qui est conforme à la tendance observée lors des adjudications d'obligations (tableau 7). La moins grande volatilité sur le marché des titres à court terme et les faibles taux d'intérêt ont également entraîné des écarts nettement inférieurs aux adjudications de bons du Trésor et de bons de gestion de la trésorerie.

Tableau 7
Résultats des adjudications de bons du Trésor et de bons de gestion de la trésorerie
    Bons du Trésor  
   
 
    3 mois 6 mois 12 mois Bons de gestion
de la trésorerie
Écart d'adjudication 2009-2010 0,50 0,51 0,85 1,20
Écart d'adjudication Moyenne sur 4 ans 0,96 0,94 1,17 4,36
Ratio de couverture 2009-2010 2,01 2,38 2,18 2,23
Ratio de couverture Moyenne sur 4 ans 2,09 2,25 2,17 2,32

Participation aux adjudications de bons du Trésor et de bons de gestion de la trésorerie

En 2009-2010, les négociants principaux ont obtenu 86 % des titres d'emprunt à court terme adjugés, tandis que les clients en ont obtenu 12 % (tableau 8). Les 10 participants les plus actifs ont obtenu 88 % de ces titres.

Tableau 8
Parts des participants par genre d’adjudication, 2009-2010
Catégorie de participants Bons de gestion de la trésorerie Bons du Trésor
                                                           (%)
Négociants principaux 87.8 86.2
Autres distributeurs de titres d'État 0.0 1.5
Clients 12.2 12.3
5 participants les plus actifs 74.2 66.9
10 participants les plus actifs 94.1 88.1
Nota – Exclut les titres achetés par la Banque du Canada. Les chiffres ayant été arrondis, leur somme peut ne pas correspondre au total indiqué.

Titres en devises 

Les emprunts en devises servent à financer les réserves officielles de liquidités internationales du Canada. Le Compte du fonds des changes (CFC), qui constitue la composante la plus importante des réserves, est un portefeuille de titres et de dépôts liquides en devises sous gestion active. L'autre composante, soit la position de réserve au Fonds monétaire international (FMI), représente l'investissement du Canada dans les activités de cet organisme. Cette position de réserve fluctue selon les retraits et les remboursements effectués par le FMI. Le Rapport sur la gestion des réserves officielles de liquidités internationales du Canada, disponible à l'adresse www.fin.gc.ca/purl/efa-fra.asp, fournit des renseignements au sujet des objectifs, de la composition et du rendement de ce portefeuille

La valeur marchande des réserves officielles de liquidités internationales avait augmenté pour atteindre 56,7 milliards de dollars américains au 31 mars 2010, contre 43,5 milliards au 31 mars 2009. Cette variation découle d'une hausse de 12,3 milliards de dollars américains des actifs du CFC, ce qui comprend une allocation de droits de tirage spéciaux (5,2 milliards de dollars américains) et une augmentation de 872 millions de dollars américans de la position de réserve au FMI.

Le CFC est financé par des passifs du gouvernement du Canada libellés ou convertis en devises. Pour combler ses besoins de financement en devises, le gouvernement a surtout recours à un programme permanent de swaps de devises fondés sur des titres intérieurs. Au cours de la période à l'étude, les nouveaux swaps de devises et les swaps arrivés à échéance ont respectivement totalisé 8,1 milliards et 3,2 milliards de dollars américains.

Outre les swaps de devises fondés sur des titres intérieurs, le financement du CFC s'effectue au moyen d'un programme d'émission d'effets à court terme libellés en dollars américains (bons du Canada), de billets à moyen terme émis sur divers marchés (billets du Canada et eurobillets à moyen terme) et d'obligations internationales (obligations multimarchés) dont l'utilisation dépend des besoins de financement et des conditions du marché (tableau 9).

Tableau 9
Encours des passifs en devises au 31 mars 2010
  31 mars 2010 Variation par rapport au 31 mars 2009
  (valeur nominale en M$US)
Swaps de devises fondés sur des titres intérieurs 34 817 3 367
Obligations multimarchés 5 701 5 701
Bons du Canada 2 415 -3 631
Eurobillets à moyen terme 0 -1 328
Billets du Canada 0 0
Total 42 933 4 109
Nota – Les passifs sont constatés aux taux de change en vigueur le 31 mars 2010.

Au cours de l'exercice 2009-2010, le Canada a émis des obligations multimarchés pour la première fois en plus de 10 ans (tableau 10). La première émission, qui a eu lieu en septembre 2009, visait des titres à 5 ans d'une valeur de 3 milliards de dollars américains au taux nominal de 2,375 %, tandis que la seconde émission, en janvier 2010, visait des titres à 10 ans d'une valeur de 2 milliards d'euros au taux nominal de 3,5 %. Les fonds ainsi obtenus ont servi exclusivement à augmenter les réserves de change du Canada.

Les émissions des deux obligations multimarchés ont été opérées avec succès par voie d'offres syndiquées qui ont fait l'objet d'une forte demande provenant d'un bassin diversifié d'investisseurs. L'émission en dollars américains s'est soldée par le prix le plus rapproché de celui des bons du Trésor pour toutes les émissions d'États souverains réalisées depuis 2005, alors que l'émission en euros a été marquée par un écart de prix, par rapport à ceux des titres de l'Allemagne, inférieur à celui d'obligations à échéance semblable émis par des pays de la zone euro tels la France, les Pays-Bas et la Finlande. Les deux émissions d'obligations ont également été sursoucrites à cinq fois l'offre et ont obtenu de bons résultats sur les marchés secondaires.

Tableau 10
Encours des obligations multimarchés du gouvernement du Canada
Année d'émission Marché Montant
dans
la devise initiale
Rendement Terme à courir moyen Coupon Taux d'intérêt de référence – obligations d'État Écart par rapport à l'obligation de référence à l'émission Écart sur la courbe de swap dans la devise pertinente à la date d'émission
      (%) (ans) (%)   (points
de base)
(points
de base)
2009 Multimarchés 3 G$US 2,498  5 2,375 États-Unis 23,5 LIBOR-15
2010 Multimarchés 2 G€ 3,571 10 3,5    Allemagne 19,4 TIBEUR2 +2
1 Taux interbancaire offert à Londres.
2 Taux interbancaire offert en euros.

Titres sur le marché de détail 

Le Programme des titres au détail vise à permettre aux Canadiens d'accéder aux produits d'épargne du marché de détail du gouvernement du Canada, à tenir le public au courant des Obligations d'épargne du Canada (OEC) et des Obligations à prime du Canada (OPC) et, dans la mesure du possible, à fournir du financement à des conditions économiques pour le gouvernement et à chercher des façons de réduire le coût global d'exécution du programme.

Tout comme lors des dernières années, le gouvernement a émis des OEC et des OPC sur une période de six mois s'étendant des premiers jours d'octobre 2009 au début d'avril 2010, en proposant deux modes de souscription : les retenues salariales, et les achats au comptant par l'entremise d'institutions financières et de négociants ou directement auprès du gouvernement. La campagne de souscription a été appuyée par la diffusion de publicités télévisées. En 2009-2010, on a annoncé qu'à compter de l'automne 2010, la durée de la campagne de souscription des OEC passerait de six mois à deux mois.

Le niveau de l'encours d'OEC et d'OPC détenues par des investisseurs de détail a reculé légèrement, passant de 12,5 milliards de dollars au début de 2009-2010 à 11,9 milliards à la fin du même exercice, ce qui représente 2,1 % de la dette totale contractée sur les marchés au 31 mars 2010 (graphique 12).

Graphique 12 - Évolution de l'encours des titres au détail

Le montant brut des ventes a totalisé 2,1 milliards de dollars et celui des rachats, 2,8 milliards, ce qui représente une réduction nette de 0,7 milliard de l'encours des titres au détail (tableau 11).

Tableau 11
Valeur brute des ventes et des rachats de titres au détail, 2009-2010
  Ventes brutes Rachats Variation nette
    (G$)  
Retenues salariales 1,6 1,5 0,1
Comptant 0,5 1,3 -0,8
Total 2,1 2,8 -0,7

Gestion de la trésorerie 

La Banque du Canada, à titre d'agent financier du gouvernement, gère le Trésor du receveur général, duquel sont prélevés les soldes requis aux fins des activités quotidiennes du gouvernement. L'objectif fondamental de la gestion de la trésorerie consiste à faire en sorte que le gouvernement dispose en tout temps d'une encaisse suffisante pour répondre à ses besoins opérationnels.

La gestion des soldes de trésorerie du receveur général s'effectue au moyen de deux adjudications quotidiennes de ces soldes, des adjudications de bons du Trésor, des adjudications de bons de gestion de la trésorerie et du programme de rachat d'obligations aux fins de gestion de la trésorerie.

Deux adjudications quotidiennes des soldes de trésorerie du receveur général

Les soldes de trésorerie du receveur général ont beaucoup fluctué en 2009-2010, enregistrant un sommet de 46,1 milliards de dollars et un plancher de 14,8 milliards. La moyenne des soldes quotidiens s'est établie à 24,6 milliards en 2009-2010, contre 21,2 milliards en 2008-2009. Nombre de facteurs expliquent cette hausse, dont les préparatifs en vue de l'échéance d'importantes émissions d'obligations, le financement de programmes gouvernementaux comme le Programme d'achat de prêts hypothécaires assurés, et le soutien aux opérations de liquidité de la Banque du Canada.

Les soldes de trésorerie du receveur général sont investis de manière prudente et rentable au moyen d'adjudications auxquelles participent les institutions financières du secteur privé. Depuis la mise sur pied du Système de transfert de paiements de grande valeur – le système de transfert électronique des fonds du Canada – en février 1999, les soldes de trésorerie du receveur général sont alloués aux participants deux fois par jour dans le cadre d'adjudications administrées par la Banque du Canada. Ces adjudications visent deux fins importantes. Premièrement, à titre d'outil de gestion de la trésorerie, elles permettent au gouvernement d'investir ses soldes de trésorerie à court terme en dollars canadiens. Deuxièmement, la Banque du Canada y a recours lorsqu'elle met en application sa politique monétaire afin de neutraliser l'impact des flux de fonds du secteur public sur le système financier.

Les soldes de trésorerie détenus par les institutions financières tendent à atteindre leurs niveaux les plus élevés en mars, en avril, en mai et en novembre en prévision des flux importants en fin d'exercice et pour couvrir les remboursement de coupons et de capital des importantes émissions de titres arrivant à échéance le 1er juin et le 1er décembre. La valeur quotidienne moyenne des soldes de trésorerie du receveur général détenus par les institutions financières s'est établie à 7,2 milliards de dollars en 2009-2010, soit une légère baisse par rapport à 2008-2009 (8,7 milliards).

Depuis septembre 2002, une partie des soldes faisant l'objet de la séance d'adjudication du matin sont offerts moyennant garantie, de façon à donner accès à un bassin plus large de participants éventuels tout en atténuant l'exposition du gouvernement au risque de crédit. Les participants qui disposent de limites de soumissions non garanties tendent à les utiliser entièrement avant de se prévaloir de leurs limites de soumissions garanties. En général, au moins 20 % des soldes sont de la tranche garantie mais, au cours des mois où les soldes sont élevés, cette proportion peut dépasser 80 % (graphique 13).

Graphique 13 - Adjudication des soldes de trésorerie du receveur général - Répartition entre tranches garanties et tranches non garanties

Une des principales mesures du coût que le gouvernement assume pour maintenir ses soldes de trésorerie est le rendement net de ces soldes, c'est-à-dire la différence entre le rendement des soldes du gouvernement adjugés aux institutions financières (habituellement à un taux proche du taux de financement à un jour) et le taux d'intérêt moyen payé sur les bons du Trésor. Une courbe de rendement à pente ascendante régulière représente un coût de portage positif, puisque les institutions financières paient des taux d'intérêt sur les dépôts du gouvernement fondés sur un taux de financement à un jour plus bas que le taux que le gouvernement paie sur ses emprunts. Par contre, lorsque la courbe de rendement est inversée, les taux des dépôts à court terme sont plus élevés que la moyenne des taux des bons du Trésor à échéance de 3 à 12 mois, ce qui peut entraîner un gain net pour le gouvernement.

En 2009-2010, les bons du Trésor ont généralement été transigés à des taux supérieurs au taux à un jour, ce qui a entraîné un coût de portage de 5,7 millions de dollars pour l'exercice, comparativement à des gains de portage de 11,4 millions en 2008-2009 et de 16,5 millions en 2007-2008.

Programme de rachat d'obligations aux fins de gestion de la trésorerie

Le programme de rachat d'obligations aux fins de gestion de la trésorerie (ROGT) facilite la gestion des besoins de trésorerie en réduisant l'ampleur des soldes de trésorerie nécessaires en prévision des principales dates de paiement à l'échéance de titres. Il aide aussi à atténuer les variations de la taille des adjudications de bons du Trésor durant l'exercice. En 2009-2010, le programme de rachat d'obligations a fait l'objet de modifications visant à en accroître la souplesse[20].

En 2009-2010, la valeur des obligations rachetées par l'entremise du programme de ROGT a totalisé 10,3 milliards de dollars, contre 8,6 milliards au cours de l'exercice précédent. En 2008-2009 et en 2009-2010, le programme de ROGT a permis de réduire d'environ 32 % le solde des obligations venant à échéance le 1er juin, le 1er septembre et le 1er décembre 2009, de telle sorte que la valeur totale de l'encours est passée de 25,6 milliards au début de 2008-2009 à 17,5 milliards à la fin de 2009-2010.

Le programme de ROGT a, de tout temps, été la méthode la plus utilisée pour réduire la taille des échéances (graphique 14). Toutefois, les opérations de rachat au comptant ou assorties d'une conversion se sont également révélées de précieux outils au cours des dernières années. Dans l'ensemble, les opérations de rachat ont opéré des réductions variant de 35 % à 60 % de la valeur des obligations venant à échéance le 1er juin, le 1er septembre et le 1er décembre 2009.

Graphique 14 - Incidence des opératrions de rachat sur les soldes d'obligations arrivant à échéance